投资要点
全球玻纤行业领军企业:中国巨石成立于1993年,1999年在上交所上市,控股股东为中国建材。公司主要产品为玻纤及制品,规模、市场、技术领先(总产能超270万吨,规模全球第一;深耕海外市场,出口销量占比约40%,全球市场占有率达23%;产品高端化趋势明显,E9模量超100Gpa),公司业绩在高水平保持稳定增长。 玻纤性能优异、应用广阔,供需持续紧平衡。玻纤具备强度高、质量轻、耐高温腐蚀等优异性能,通常用作其他复合材料的增强材料,可以实现对金属、木材等其他材料的替代,渗透率不断提升。1)从需求端来看,玻纤主要的应用领域是建筑建材(34%)、电子电气(21%)、交通运输(16%)、管罐(12%)、工业应用(10%)、新能源环保(7%),兼具“周期”和“成长”属性。我们认为中国2022-2023年玻纤表观消费量分别为679.8、781.8万吨,对应增速分别为8.9%、15.0%,增量主要来自出口、新能源汽车、风电、建筑节能等领域。2)从供给端来看,玻纤行业重资产、高壁垒,催生行业寡头,市场集中度高,2021年国内CR3达61%。预计2022、2023年我国玻纤在产产能或为703.0、762.4万吨,增量主要来自龙头企业(中国巨石、泰山玻纤、重庆国际),行业集中度有望进一步提升。3)综上测算,2022、2023年玻纤行业产能富裕率为3.4%、-2.5%,随着供需格局改善,玻纤价格有望触底回升。 公司成本优势显著,盈利能力领先行业。1)规模优势:随着冷修技改旧产线及投放新产能,桐乡、九江、成都、埃及、美国5大基地、26条生产线合计设计产能达273.6万吨。规模优势下,公司单线产能上升、单位能耗下降,原材料(以叶腊石和石灰石为主,成本占比约33%)和燃料能源(以天然气和电力为主,成本占比约23%)的采购价格较同行具有明显优势。同时,公司积极布局上游原燃行业,保障生产的稳定性和连续性、进一步降低成本;2)技术优势:产品方面,公司不断增强技术壁垒的厚度,加速E系列产品的迭代更新,并形成梯队化的产品序列,同时风电、热塑、电子纱向三足鼎立方向转变,高端占比持续提升;生产环节方面,自产浸润剂、革新漏板工艺、产线智能制造再升级,实现增收、节支、降耗;3)市场优势:海外产能布局领先同行,一方面可以避开双反征税,另一方面利于贴近客户、节省运输费用。4)规模、技术、市场领先形成多向正反馈,构筑稳固的成本护城河,从而带动吨盈利水平领先同行。 盈利预测:预计2022-2024年公司为67.14/55.58/66.36亿元,EPS分别为1.68/1.39/1.66元,1月18日股价对应PE分别为8.7/10.5/8.8X,维持“审慎增持”评级。 风险提示:需求增速不及预期;产能投放超预期;原燃料价格大幅波动;贸易摩擦升级 研究报告全文:公司研证券研究报告究industryId玻纤dyCompany中国巨石600176dyStockcodeinvestSuggestiontitle审慎增持维持全球玻纤龙头盈利能力业内领先createTime12023年01月19日深度市场数据marketData主要财务指标研市场数据日期2023-01-18会计年度zycwzb主要财务指标20212022E2023E2024E究收盘价元1459营业收入百万元19707198722344126074报总股本百万股400314同比增长68908180112告流通股本百万股400314归母净利润百万元6028671455586636同比增长净资产百万元26578471495114-172194毛利率453366352370总资产百万元5040057净利率311346241259每股净资产元664净资产收益率267244179184来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理每股收益元151168139166每股经营现金流元149165198241相关报告relatedReport来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理兴证建材中国巨石2022年投资要点三季报点评量价走弱压制Q3全球玻纤行业领军企业中国巨石成立于1993年1999年在上交所上市控股股东业绩长期具备经营韧性2022-为中国建材公司主要产品为玻纤及制品规模市场技术领先总产能超270万10-22吨规模全球第一深耕海外市场出口销量占比约40全球市场占有率达23兴证化工中国巨石产品高端化趋势明显E9模量超100Gpa公司业绩在高水平保持稳定增长6001762022年半年报点评22H1归母净利显著提升新产玻纤性能优异应用广阔供需持续紧平衡玻纤具备强度高质量轻耐高温腐蚀能稳步推进保障成长2022-08-等优异性能通常用作其他复合材料的增强材料可以实现对金属木材等其他材料24的替代渗透率不断提升1从需求端来看玻纤主要的应用领域是建筑建材34兴证化工中国巨石电子电气21交通运输16管罐12工业应用10新能源环保76001762022年一季报点评兼具周期和成长属性我们认为中国2022-2023年玻纤表观消费量分别为6798粗纱产品景气提升带动盈利能7818万吨对应增速分别为89150增量主要来自出口新能源汽车风电力有所提升产业链产能双维建筑节能等领域2从供给端来看玻纤行业重资产高壁垒催生行业寡头市场扩张保障成长空间2022-05-08集中度高2021年国内CR3达61预计20222023年我国玻纤在产产能或为70307624万吨增量主要来自龙头企业中国巨石泰山玻纤重庆国际行业集中度有望进一步提升3综上测算20222023年玻纤行业产能富裕率为34-25分析师emailAuthor随着供需格局改善玻纤价格有望触底回升黄杨公司成本优势显著盈利能力领先行业1规模优势随着冷修技改旧产线及投放新huangyangxyzqcomcn产能桐乡九江成都埃及美国5大基地26条生产线合计设计产能达2736S0190518070004万吨规模优势下公司单线产能上升单位能耗下降原材料以叶腊石和石灰石季贤东为主成本占比约33和燃料能源以天然气和电力为主成本占比约23的采jixiandongxyzqcomcn购价格较同行具有明显优势同时公司积极布局上游原燃行业保障生产的稳定性和连续性进一步降低成本2技术优势产品方面公司不断增强技术壁垒的厚度S0190522100003加速E系列产品的迭代更新并形成梯队化的产品序列同时风电热塑电子纱向孟杰三足鼎立方向转变高端占比持续提升生产环节方面自产浸润剂革新漏板工艺mengjiexyzqcomcn产线智能制造再升级实现增收节支降耗3市场优势海外产能布局领先同行一方面可以避开双反征税另一方面利于贴近客户节省运输费用4规模技术S0190513080002市场领先形成多向正反馈构筑稳固的成本护城河从而带动吨盈利水平领先同行张志扬盈利预测预计2022-2024年公司为671455586636亿元EPS分别为168139166zhangzhiyangxyzqcomcn元1月18日股价对应PE分别为8710588X维持审慎增持评级S0190520010003风险提示需求增速不及预期产能投放超预期原燃料价格大幅波动贸易摩擦升级请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明深度研究报告目录1中国巨石全球玻纤行业领军企业-6-11公司概况-6-12股权结构-7-13业务结构-8-14财务分析-11-2行业成长性凸显供需持续紧平衡-14-21玻璃纤维性能优异的无机非金属材料-14-22需求端应用领域广泛兼具周期和成长属性-15-23供给端竞争格局稳定优势企业扩张贡献增量-29-24产能压力高峰期已至玻纤价格有望触底回升-33-3公司成本优势突出盈利能力业内领先-36-31产能规模全球第一产销持续扩张-36-32原燃料采购价低单耗小规模优势明显-39-33重研发提效益构筑技术壁垒-45-4发展战略智能化高端化全球化-49-41智能制造再升级助力降本增效-49-42布局产品高端化战略三驾马车并驾齐驱-50-43全球化战略布局以外供外-53-5盈利预测及投资建议-57-51盈利预测-57-52估值分析及投资建议-58-6风险提示-59-图目录图1中国巨石历史沿革-6-图2公司股权架构-7-图32012-2022Q3营业收入及同比增速-8-图42012-2022Q3归母净利润及同比增速-8-图52012-2022Q3毛利率及净利率-8-图62012-2022Q3期间费用率-8-图72012-2022Q3各项费率变动-9-图82012-2022Q3资产负债率-9-图92012-2022H1公司营收结构-10-图102012-2022H1公司各业务毛利率-10-图11铑铂贵金属价格元克-11-图12铂铑合金处于高价窗口期元克-11-图13毛利率对比-12-图14净利率对比-12-图15期间费用率对比-12-图16存货周转率对比-13-图17应收账款周转率对比-13-图18经营现金流量净额对比亿元-13-图19玻纤行业产业链-15-图202021年玻纤下游应用领域需求占比-16-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-深度研究报告图212011-2021年国内玻纤总产量及增速-16-图222012-2021年我国建筑业总产值及同比增速-17-图23建筑玻纤材料消费量与建筑业总产值-17-图24基建投资复苏领先于地产投资-17-图25建筑玻纤材料表观消费量及预测-17-图26风电叶片结构示意图-18-图272022年风电叶片主要原材料的成本占比-18-图282001-2021年全球新增风电装机情况-18-图292001-2021年全球新增陆上风电装机情况-19-图302001-2021年全球新增海上风电装机情况-19-图31我国风电公开招标容量及同比增速-19-图32我国全市场月度公开投标均价元kW-19-图33风电机组单机功率大型化趋势MW-20-图342021年风电纱市场竞争格局-21-图352015-2021年中国轨道交通装备行业市场规模及同比增速-22-图36玻璃纤维在轨道交通领域的应用场景-22-图37铁路运输和基建投资增速-22-图38汽车轻量化改造主要零部件-23-图392011-2020年我国改性塑料产量及改性化率-23-图402020年改性塑料下游应用领域-23-图412015-2022年我国新能源汽车销量及同比增速-24-图422017-2022年我国新能源汽车市场渗透率-24-图43电子纱织成电子布-26-图44电子布的直接下游为覆铜板行业-26-图452017年全球PCB行业按应用占比-26-图462016-2026E年中国PCB产值占全球产值呈上升趋势-27-图472013-2019年电子纱需求与PCB产值关联度高-27-图482011-2022年玻纤及制品出口总量及增速-28-图492017-2022年玻纤及制品出口金额及增速-28-图502012-2021年国内全球玻纤产量-29-图512021年国内玻纤企业产能结构-30-图522021-2023E玻纤行业CR3-30-图532016-2023E年国内玻纤在产产能-31-图542022E2023E年产能富裕率分别为34-25-34-图552400tex缠绕直接纱均价-35-图56G75电子纱均价-35-图572012-2022E中国巨石单线产能万吨条-37-图58截至2022年8月同业公司单线产能对比万吨条-37-图59玻纤及制品产销变动-38-图60玻纤及制品业务毛利率对比-38-图61公司主营业务的营收构成-38-图62电子纱及电子布产销及单价亿米米元-38-图63玻璃纤维纱吨收入对比-39-图64玻璃纤维纱吨成本对比-39-图65玻璃纤维纱吨毛利对比-39-图66玻璃纤维纱吨净利对比-39-图67中国巨石成本拆分-40-图68长海股份成本拆分-40-图69原材料成本拆分-40-图70叶蜡石粉料采购成本显著低于同行业可比公司-41-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-深度研究报告图71石灰石采购量及单耗-42-图72石灰石采购单价对比元吨-42-图74天然气采购单价对比元立方米-44-图75吨天然气采购量对比立方米吨-44-图76电力采购单价对比元度-45-图77吨电耗对比度吨-45-图78研发人员数人-45-图79研发人员占比-45-图80公司研发支出及在营收占比-46-图81公司研发投入与同业公司对比倍-46-图82浸润剂的组成浸润剂在玻纤生产过程中的使用-47-图83中国巨石铂铑合金漏板账面价值及占比-48-图84中国巨石吨铂铑合金账面成本元吨-48-图85传统微笑曲线示意图-49-图86微笑曲线趋平示意图-49-图87人均生产效率不断提升-50-图88人均创利领先同行万元-50-图89高端产品占比持续提升-51-图902018-2021Q1中复连众风机叶片产销情况-52-图91各规格风机叶片产量占比-52-图92电子纱及电子布营收及占比-52-图93电子纱及电子布毛利率-52-图942021Q1国内电子纱市占率-53-图95电子布单位收入成本毛利元米-53-图96电子布7628价格元米-53-图97公司产品国内外销量及出口比例-55-图98公司产品国内外销售收入及占比-55-图99埃及基地产能利用率-56-图100美国基地产能利用率-56-图101市盈率PETTM走势-59-图102市净率PB走势-59-表目录表1玻纤企业出售铂铑合金贵金属的相关公告-11-表2玻璃纤维性能优异应用广阔-14-表3建筑领域玻纤需求量测算-17-表4用于叶片的主要型号的玻纤拉伸模量-20-表5风电领域玻纤需求测算-21-表62019年各国改性塑料材料在汽车上的用量-24-表7新能源汽车改性塑料用量-24-表9电子电气领域玻纤需求测算-27-表10国内玻纤表观消费量测算-28-表112021年当年新增产能82万吨产能冲击388万吨-31-表122022年当年新增产能825万吨产能冲击627万吨-32-表132023年新增产能35万吨预计846万吨产能进入冷修周期-32-表14预计2022年中国巨石设计产能超270万吨-36-表15预计2023-2024年中国巨石新增产能约505万吨-37-表16叶蜡石成本占比测算-41-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-深度研究报告表1725万无碱玻纤池窑生产线纯氧改造前后的数据对比-44-表182022年公司公告新建设燃气站及配套管线项目-44-表19E系列玻纤产品性能对比-46-表20中国巨石智能制造生产线投资情况-49-表21近年来海外地区国家历次反倾销反补贴裁定结果-54-表22中国玻纤企业当前海外产能布局-54-表232019-2022H1年巨石埃及巨石美国主要财务指标-55-表24公司盈利预测拆分-57-表25中国巨石超额利润分享方案2021-2023年-58-表26可对比企业估值情况-58-附表-60-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-深度研究报告报告正文1中国巨石全球玻纤行业领军企业11公司概况中国巨石股份有限公司简称中国巨石成立于1993年于1999年联合中新集团以中国化建的名义在上交所上市2004年更名为中国玻纤2015年更名为中国巨石公司产品主要为玻纤及制品包括无碱玻璃纤维无捻粗纱短切原丝连续毡针织复合毡短切毡乳剂型和粉剂型短切毡方格布等增强型玻纤产品以及电子级玻纤纱玻纤布共100余个品种近千个规格是世界玻纤行业品种规格最齐全的专业制造商之一产能方面公司拥有浙江桐乡江西九江四川成都埃及苏伊士美国南卡5个生产基地已建成20条玻纤大型池窑拉丝生产线年产能超200万吨规模全球第一全球市场占有率达23销售方面公司采用海外贸易子公司经销商以及直销三种方式相结合目前国外销售中有20-30为直销9为经销其余通过巨石南非巴西法国意大利西班牙日本韩国等12家海外子公司销售目前海外销售额占比超40图1中国巨石历史沿革资料来源从濒临倒闭到全球领军者这家企业成为混改典范关于中国巨石集团的调查报告公司官网浙江新闻官网企业观察报兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-深度研究报告12股权结构公司控股股东及实际控制人为中国建材集团央企背景民企基因深度融合打造混合所有制改革典范经多次股权变更中国巨石由原来的外资合资转变为央企控股民企参股的股权结构截至2022年上半年公司实控人中国建材集团持股比例达2697第二大股东振石控股集团有限公司持股1559公司参股控股多家公司其中全资子公司包括巨石集团北新科技等间接全资子公司包括巨石九江巨石成都巨石攀登等公司总经理张毓强先生兼任振石控股董事长与巨石集团董事长以收购股权的方式加速业务扩张2013年公司通过巨石集团收购桐乡金石贵金属设备有限公司和桐乡磊石微粉有限公司100股权后者为全球最大的生产玻纤专用叶石蜡粉的公司2016年公司以761亿收购连云港中复连众2652股权2017年参与竞买中复连众552股权中复连众是国内规模最大全球前三的兆瓦级风机叶片制造企业有利于公司布局风机叶片下游市场图2公司股权架构资料来源公司官网Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-深度研究报告13业务结构2022年延续高景气营收与归母净利彰显韧性2012-2021年营收从5103亿增至19707亿元期间CAGR为1620归母净利从274亿元增至6028亿元期间CAGR为40972022年前三季度实现营收16102亿元同比增长1638归母净利润为5517亿元同比增长2817图32012-2022Q3营业收入及同比增速图42012-2022Q3归母净利润及同比增速25080701607060140200120605010015050408040306010030402020502010100000-20营业总收入亿元YOY右轴归母净利润亿元YOY右轴资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理降本增效成果显著盈利能力持续提升2022年前三季度公司毛利率净利率分别为36223525相差仅097pct一方面系公司降本增效措施的成果不断凸显2012-2022Q3期间费用率从2700降至734另一方面公司通过出售闲置铑粉增厚利润2022年前三季度实现处置收益2192亿元占报告期利润总额的3226图52012-2022Q3毛利率及净利率图62012-2022Q3期间费用率50304025203015201010500毛利率净利率期间费用率资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理期间费用率长期下降的原因请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-深度研究报告1财务费用率玻纤作为重资产行业负债率普遍偏高融资成本对公司盈利能力影响较大2015年以来公司积极调整和优化公司资产负债结构通过非公开发行股票超短期融资券为公司新建技改项目筹集资金2012-2022Q3资产负债率由7940降至4494财务费用大幅降低盈利能力随之提高2管理费用率2018年研发费用从管理费用中拆分出来管理费用率同比-295pct2021年管理费用同比13888主要系2021年8月公司发布超额利润分享方案2021-2023年使得职工薪酬增加762亿元3销售费用率2019年执行新收入准则运输费用调整至营业成本销售费用率大幅降低同比-3pct图72012-2022Q3各项费率变动图82012-2022Q3资产负债率16901480127010608506404302200100销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率资产负债率资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理玻璃纤维纱及制品仍是公司收入和利润最主要来源2012-2021年玻纤及制品的营收从4914亿元提升至17845亿元期间CAGR为1541收入占比维持在90以上毛利率稳定在30以上2022H1公司实现营收9299亿元同比增长1399毛利率达4548请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-深度研究报告图92012-2022H1公司营收结构图102012-2022H1公司各业务毛利率资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理2020年以来铂铑贵金属价格大幅上涨后呈剧烈波动状态铂价格在2012-2020年期间整体呈下行状态2020年底开始复苏2021年2月下旬均价超270元克铑价格在2012-2017年基本处于400元克以下的底部2018年铑价格开始复苏并在年底突破600元克2019-2020年铑价格加速上涨至约3500元克并于2021年3月初突破7000元克主因一方面是铑金属的主产地南非超过全球铑产量的80受新冠疫情影响矿区生产及运输受阻导致供应不足另一方面铑粉80的需求来自于汽车作为汽车尾气催化剂减少排放氮氧化物有害气体双碳推进下汽车行业加大铑粉的需求量供需失衡下铑粉价格快速攀升随着矿山开采复工复产市场货源紧张情绪得到缓解2021年下半年以来铑价格冲高回落呈持续波动状态铂铑合金处于高价窗口期公司通过出售闲置铂铑合金资产获取收益据强化铂在玻璃工业中的应用铂铑合金用于玻璃工业中一般使用Rh10质量分数的铂铑合金若假设生产漏板的铂铑合金中铂含量占比90铑含量占比10计算铂铑合金的价格可观察到自2019年起铂铑合金价格开始明显上涨2019202020212022Q1-3均价分别为28549475716999358857元克在高价窗口期玻纤企业纷纷择机出售闲置的铂铑合金资产获取高额利润据中国巨石公告2021年及2022年上半年公司通过出售贵金属主要是铑粉分别实现处置收益6911554亿元显著高于2020年水平请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-深度研究报告图11铑铂贵金属价格元克图12铂铑合金处于高价窗口期元克资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理表1玻纤企业出售铂铑合金贵金属的相关公告公司公告时间交易概述截至目前泰山玻纤及其子公司已累计出售铂铑合金约79kg形成净利润197亿元泰山玻纤2021818后续对外择机出售置换不超过280kg铑粉或铂铑合金含已出售的79kg截至目前公司及子公司已累计出售铑粉和铂铑合金约13166kg实现利润335亿中国巨石2021930元为进一步提高资产运营效率充分盘活存量资产公司拟将其拥有的目前闲置的贵金长海股份2021715属铑粉进行出售根据公司发展战略贵金属市场情况择机出售部分闲置贵金属铑粉不超过100kg山东玻纤2022930根据公司发展战略贵金属市场情况拟在2022年下半年择机出售100kg铑粉资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理14财务分析公司盈利能力领先同行一方面规模技术市场领先构筑成本优势吨成本明显低于同行业可比公司从而使得毛利率一直处于领先同行的水平另一方面公司期间费用率持续降低由2015年的2256降至2022Q3的734降幅达1522pct带动净利率大幅提升请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-深度研究报告图13毛利率对比图14净利率对比资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理图15期间费用率对比资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理存货周转率较同行业可比公司偏低除不同企业间由于业务模式产品结构导致的差异公司存货周转率偏低的主要原因系1公司逐步拓展上游产业链以扩大粉料自加工比例降低原料成本因此原材料库存中矿石原料储存比例增加2公司加速布局电子布业务相较于玻纤纱玻纤制品的产业链条更长因此各环节需储备的存货金额有所提升应收账款周转率较同行业可比公司处于较高水平山东玻纤的主营业务包括电力蒸汽供暖等由于客户结构产品结构的差异其应收账款周转率明显高于同行业其他可比公司若将山东玻纤剔除公司的应收账款周转率处于较高水平请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-12-深度研究报告图16存货周转率对比图17应收账款周转率对比146012501040830620421000中国巨石长海股份重庆国际中国巨石长海股份重庆国际山东玻纤泰山玻纤山东玻纤泰山玻纤资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理公司经营现金流量净额大幅领先同行一方面公司主营业务玻璃纤维及其制品销售逐年提升且收现比稳定在70以上经营活动现金流入持续增长另一方面由于公司产量扩张相应原材料能源等的采购量大幅增加导致付现比提升叠加双反裁定落地后各项税费支出增加公司经营现金流量净额存在波动总体现金充裕盈利质量较好图18经营现金流量净额对比亿元70605040302010020152016201720182019202020212022Q3-10中国巨石长海股份重庆国际山东玻纤泰山玻纤资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-13-深度研究报告2行业成长性凸显供需持续紧平衡21玻璃纤维性能优异的无机非金属材料玻璃纤维是玻璃经高温熔融被拉制或以离心力甩成的微米级纤维状材料具备强度高质量轻耐高温腐蚀等优异性能但脆性大耐磨性差柔软性差通常进行改性处理后用作其他复合材料的增强材料以满足建筑电子等不同终端领域的需求其应用领域不断开拓渗透率进一步提升促使玻纤材料迭代升级目前已发展到5000多个品种60000多个规格表2玻璃纤维性能优异应用广阔玻纤成分种类材料性能下游应用领域无碱玻璃纤维机械强度高具有良好的耐热性耐水常用于电器绝缘材料也用于生产玻E-玻璃纤维性和电绝缘性但耐酸性差易被无机酸腐蚀璃钢用增强材料化学稳定性高耐酸性耐水性均优于无碱玻璃纤维用于耐酸过滤材料也可用于耐化学C-玻璃纤维但机械强度低于E玻璃纤维电气性能差腐蚀的玻璃纤维增强材料A-玻璃纤维钠硅酸盐玻璃纤维的一种耐酸性好但耐水性差可用于制成薄毡编织管道包扎布等低介电玻璃纤维主要由高硼高硅玻璃组成其介电常用于雷达罩增强基材印刷电路板基D-玻璃纤维数小低介质损耗低材等S-玻璃纤维高强度高模量抗疲劳性好耐高温广泛应用于航空军工环境等领域M-玻璃纤维AR-玻璃纤维耐碱溶液侵蚀强度高抗冲击性能好用于增强水泥无碱玻璃的一种但不含B2O3耐水性耐酸性高于EE-CR玻璃纤维用于地下管道等材料玻璃耐热性电绝缘性明显提高资料来源玻璃纤维及其复合材料的应用进展兴业证券经济与金融研究院整理玻纤行业主要分为玻纤纱玻纤制品玻纤复合材料三个环节与上下游之间的关联性较强1玻璃纤维上游原材料主要是叶蜡石高岭土石灰石等矿石原料以及硼酸浸润剂等化工辅料其中最主要原料为叶蜡石各种原材料按照一定的配方经高温熔制拉丝络纱织布等数道工艺制成玻纤纱2玻纤制品由玻纤进行初级加工制成主要包括各种玻纤织物及玻纤无纺制品3玻纤复合材料由玻纤制品进行深加工制成分为热塑性材料和热固性材料其主要区别在于热塑性材料可以通过多次加热进行多次塑性而热固性材料经过一次加热塑性后便会发生交链固化反应不再发生形变请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-14-深度研究报告图19玻纤行业产业链资料来源重庆国际招股说明书兴业证券经济与金融研究院整理22需求端应用领域广泛兼具周期和成长属性玻纤行业兼具周期和成长双重属性玻纤主要应用领域集中在建筑建材电子电气交通运输管罐工业应用以及新能源环保等领域占比分别为3421161210和7其中有相对偏周期的应用领域建筑建材交通基础设施建设等也有比较新兴的应用领域汽车轻量化5G风电在双碳背景下我国玻纤行业成长属性不断增强2021年碳达峰碳中和上升为国家战略目标汽车轻量化趋势以及新能源占比的提升将更具确定性叠加海外需求支撑玻纤行业高景气持续玻纤产品加速渗透根据中国玻璃纤维工业协会数据2021年玻纤及制品全行业不含玻纤增强复合材料制品的主营业务收入达1244亿元同比增长214利润总额达2314亿元同比增长955玻纤总产量为624万吨同比增长1534创近年来新高请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-15-深度研究报告图202021年玻纤下游应用领域需求占比图212011-2021年国内玻纤总产量及增速资料来源2021年中国巨石年报兴业证券经济与金融研究资料来源中国玻璃纤维工业协会兴业证券经济与金融研究院整理院整理221建筑建材政策发力带动建筑领域玻纤需求建筑行业是玻纤最稳定的下游市场需求占比约34自2017年禁止开采河砂以来海砂和矿砂逐渐成为了主要的建筑用无机非金属材料但是其中含有的各类硫酸物会缩减传统结构材料的使用寿命而使用玻纤复合材料可以有效提高钢筋等结构材料的耐腐蚀性同时也可以减轻结构材料的重量因此通过对其他材料形成替代广泛应用于建筑承载工程中的加固材料混凝土梁柱建筑物内外墙体保温防水抗裂材料等2022年3月十四五建筑节能与绿色建筑发展规划提出要完成既有建筑节能改造面积35亿平方米以上普及室内新风除尘系统绿色保温隔热墙体等有望带动以微细玻璃纤维滤纸为核心材料的空气过滤器玻璃棉保温墙板的需求增长助力玻纤市场扩容建筑行业规模稳步增长其需求主要来自于基建和地产政策发力巩固传统领域玻纤地位1基建发力拉动玻纤需求上半年宏观经济处于下行周期经济面临需求收缩供给冲击预期转弱三重压力基建成为经济逆周期调节的重要发力点国新办多次政策例行吹风会不断加码稳增长提前专项债发行进度指导做好项目储备随着金九银十传统旺季到来基础设施建设按下加速键一批重大项目加速形成实物工作量预示基建投资形成的建筑玻纤需求正加快释放2地产宽松政策密集出台需求回暖尚需时日2021年受房地产行业政策收紧影响开工数据整体表现不佳年内房屋新开工面积合计199亿平方米同比下滑114截至2022年11月房屋新开工面积111632万平方米下降3892022年9月以来从中央到地方层面密集发布地产宽松政策但受制于宏观经济增速下行疫情反复等因素地产企业融资端收紧投资意愿减弱居民购房意愿下降地产需求面未迎来明显改善复苏尚需时日请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-16-深度研究报告图222012-2021年我国建筑业总产值及同比增速图23建筑玻纤材料消费量与建筑业总产值资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源中国玻纤协会兴业证券经济与金融研究院整理图24基建投资复苏领先于地产投资图25建筑玻纤材料表观消费量及预测25020200151501010055000建筑材料表观消费量万吨同比右轴资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源中国玻纤协会兴业证券经济与金融研究院整理预计2022-2023年建筑领域玻纤需求保持稳定增长增速分别为90150为达成稳增长目标基建政策相继发力我们预计2022-2023年建筑业产值增速分别为810通过计算单位产值玻纤需求量中性假设下我们认为2022-2023年建筑领域玻纤需求量与建筑总产值的比例分别提升至555吨亿元580吨亿元20222023年建筑领域的玻纤需求量分别为17572019万吨表3建筑领域玻纤需求量测算20182019202020212022E2023E建筑业总产值万亿元226248264293317348单位消费量吨亿元494532550550555580建筑领域玻纤需求量万吨111613231451161117572019需求增速1591859711090150资料来源Wind中国玻璃纤维工业协会兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-17-深度研究报告222风电抢装潮下招标量价齐升龙头企业有望持续受益叶片是风电机组的核心部件玻纤是风电叶片的重要原材料风电叶片的结构主要包括主梁系统上下蒙皮叶根增强层腹板四个部分主梁一般为玻璃纤维增强复合材料或碳纤维增强复合材料蒙皮一般为玻璃钢叶根材料一般为金属结构从成本结构来看增强纤维玻纤碳纤维占风电叶片成本约21图26风电叶片结构示意图图272022年风电叶片主要原材料的成本占比资料来源聚合科技招股说明书兴业证券经济与金融研究院资料来源复合材料在大型风电叶片上的应用与发展兴业整理证券经济与金融研究院整理风电纱需求受风电装机量影响12019年风电进入抢装潮21年装机量创历史最高20202021年陆上海上风电接连退补抢装潮下2021年我国风电新增并网装机4757GW根据全球风能委员会GWEC2021年全球新增风电装机936GW为历史最高未来五年全球风电市场将保持年均66的增速中国风电将继续引领全球风电的增长图282001-2021年全球新增风电装机情况1004545009040080703006044200505443100404012380019302833-3-51011123-1420-83-100100-200新增陆上风电GW新增海上风电GW总新增风电同比增速右轴资料来源GWEC兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-18-深度研究报告图292001-2021年全球新增陆上风电装机情况图302001-2021年全球新增海上风电装机情况资料来源GWEC兴业证券经济与金融研究院整理资料来源GWEC兴业证券经济与金融研究院整理22022年二季度招标量历史最高招标价格回暖2022年是风电基地项目的主要招标年份据金风科技官网2022上半年国内招标市场新增招标量511GW其中2022年二季度招标量达264GW创单季度历史新高风电全面实现平价的元年开启二季度招标价格回暖随着招标需求释放风机价格拐点已现有望拉动风电装机厂商盈利水平及出货量增长风电纱需求长期向好图31我国风电公开招标容量及同比增速图32我国全市场月度公开投标均价元kW资料来源金风科技官网兴业证券经济与金融研究院整理资料来源金风科技官网兴业证券经济与金融研究院整理叶片大型化轻量化低成本趋势明显玻纤更具优势目前陆上风电机组主流机型集中在40-50MW的机组60MW以上的机型是未来几年陆上的主打产品而海上当前的成熟机型为60MW左右10MW及以上的机组及其关键部件处于研发阶段叶片作为风电机组的核心部件是推动机组大型化的关键环节当前最新研发的更长更轻的陆上主流叶片长度都在90m以上海上主流叶片长度都在100m以上复合材料成为风电叶片唯一可选材料玻纤碳纤维与玻纤相比碳纤维的比模量和比强度均大幅增加其模量比玻纤高3-8倍比重约小30性能优异但价格是玻纤的20倍左右且短期内未可见碳纤维技术爆发导请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-19-深度研究报告致成本大幅下滑因此玻纤在未来可预期的较长一段时间内仍为主流图33风电机组单机功率大型化趋势MW资料来源复合材料在大型风电叶片上的应用与发展兴业证券经济与金融研究院整理龙头企业产品迭代构筑技术壁垒叶片越长整体柔性变形就越大控制叶尖挠度变形可以确保叶片与塔架之间具有足够的安全距离否则很容易发生扫塔事故玻璃纤维的拉伸模量是影响叶片变形的关键因素之一因此其模量的增加对叶片刚度的提升意义重大近十年玻纤企业持续不断地进行技术创新以中国巨石E系列玻纤为例2016年开发出首款实现池窑化量产的高模量玻纤E8真正实现高模量玻纤规模化工业应用2020年8月E9上市模量突破100GPa拉伸模量比E6提升近25全玻纤叶片的极限长度有望由84米提高至90-100米将进一步替代碳纤维等材料满足风机大型化海洋化应用场景需求表4用于叶片的主要型号的玻纤拉伸模量公司第一代第二代第三代第四代中国巨石JushiE681-83E789-91E895-98E9100-103重庆国际CPICTM88-92TM90-94TMII97--泰山玻纤CTGTCR80HMG88S-1HM915THM-193欧文斯科宁OCVWS2000-WS300088WS400091-95--资料来源公司官网兴业证券经济与金融研究院整理风电纱具有较高的认证壁垒风电下游领域制造商对玻纤供应厂商的产品要求高认证流程长通常会选择有产能规模与品牌效应的玻纤供应商进行长期合作长期协议客户占比较高客户粘性强依托于头部企业较强的技术优势及长期积累的客户优势风电纱市场高度集中中国巨石泰山玻纤和重庆国际包含与OC的合作线的市占率达90以上其中中国巨石市占率为37排名第一请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-20-
|
中国巨石股票研究报告
|