2022年业绩前瞻：1）我们预计公司22年营收为75.4亿元，同比下降13%，增长下滑主要系公司降本增效战略减少了对在线阅读用户获取力度、新丽定制剧占比提高所致。2）分业务来看，预计在线阅读业务收入43.8亿元，同比下降17.4%，版权运营及其他业务收入31.6亿元，同比下降5.9%；3）预计实现毛利40.9亿元，对应毛利率54.2%，总体表现稳定，预计经调整归母净利润为13.3亿元。
　　在线阅读业务表现受推广减少及宏观环境影响疲弱。1）付费阅读：降本增效战略下减少用户获取的营销开支，付费阅读业务略有疲弱，公司自有渠道表现相对稳定。起点读书的“网文填坑节”一场活动吸引了超7000万用户参与并贡献了破亿阅读量，根据Tech星球，22年起点读书App创下成立以来的日活跃用户数历史新高，同比增长80%。此外，公司持续升级防盗版系统，巩固付费业务的核心壁垒，后续用户留存及新增付费用户增长可期。2）免费阅读：免费阅读内容的广告变现效率受宏观环境影响而下降。
　　公司精品IP储备丰富，持续多元化开发，IP授权影视、动漫类标杆性作品丰富。1）影视剧领域：22年11月播出的由新丽传媒出品的《卿卿日常》开播第7天热度直接破万，打破爱奇艺热度值破万最快纪录，斩获2022新京报年度剧综榜“年度新锐剧集”。2）动画领域：22年下半年播出的《斗破苍穹》特别篇和年番项目均获好评，其中《斗破苍穹》年番在腾讯视频平台上已成为足以和《斗罗大陆》比肩的头部项目，逐步验证IP长线运营逻辑；《星域四万年》第一季和《星辰变》第五季也成功播出。3）游戏领域：部分IP陆续找到游戏改编合作伙伴，但自营网络游戏业务较为疲弱。4）衍生品领域：22年推出了《斗破苍穹》美杜莎雕塑、《斗破苍穹》卡牌。
　　2023年公司影视项目储备丰富。新丽传媒年初已推出电视剧《纵有疾风起》，北京卫视实时收视位居全国卫视黄金档第一，新丽2023年片单还包括《潜伏者》《平凡之路》《与凤行》《骄阳伴我》《玫瑰故事》《庆余年2》《赘婿2》《异人之下》等，共16部剧集，2部电影。阅文授权IP游戏《凡人修仙传：人界篇》和《吞噬星空：黎明》已获版号，预计在23年上线。
　　盈利预测、估值与评级：IP升维战略稳步兑现长期价值，储备项目上线支撑新丽业绩稳健，关注《庆余年2》《斗破苍穹2》等大IP续作的改编和口碑情况；在线阅读业务优势稳固，版权保护升级推动付费风气形成。考虑到公司业务受宏观经济影响较大，修复仍需时间，小幅下调22-24年收入预测至75.4/88.5/98.2亿元(与上次预测-7.8%/-2.3% /-1.7%），小幅下调22-24年经调整归母净利润预测至13.3/16.2/18.9亿元（较上次预测-5.3%/-13.1%/-10.3%）。随着估值体系切换至23年，参考可比公司平均水平，给予在线阅读业务23年20x PE，版权运营业务25x PE，对应23年目标价为41港元；维持“增持”评级。
　　风险提示：宏观环境不景气；内容监管政策趋严；IP改编不及预期

研究报告全文：2023年2月22日公司研究业绩短期承压长线IP储备助力多元化变现阅文集团0772HK2022年业绩前瞻要点增持维持当前价目标价35741港元2022年业绩前瞻1我们预计公司22年营收为754亿元同比下降13增长下滑主要系公司降本增效战略减少了对在线阅读用户获取力度新丽定制剧占比提高所致2分业务来看预计在线阅读业务收入438亿元同比下降174作者版权运营及其他业务收入316亿元同比下降593预计实现毛利409亿分析师付天姿元对应毛利率542总体表现稳定预计经调整归母净利润为133亿元执业证书编号S0930517040002在线阅读业务表现受推广减少及宏观环境影响疲弱1付费阅读降本增效战021-52523692略下减少用户获取的营销开支付费阅读业务略有疲弱公司自有渠道表现相对futzebscncom稳定起点读书的网文填坑节一场活动吸引了超7000万用户参与并贡献了联系人杨朋沛破亿阅读量根据Tech星球22年起点读书App创下成立以来的日活跃用户数021-52523878历史新高同比增长80此外公司持续升级防盗版系统巩固付费业务的核yangpengpeiebscncom心壁垒后续用户留存及新增付费用户增长可期2免费阅读免费阅读内容的广告变现效率受宏观环境影响而下降市场数据公司精品IP储备丰富持续多元化开发IP授权影视动漫类标杆性作品丰富总股本亿股1015总市值亿港元362441影视剧领域22年11月播出的由新丽传媒出品的卿卿日常开播第7天一年最低最高元189-4485热度直接破万打破爱奇艺热度值破万最快纪录斩获2022新京报年度剧综榜近三月换手率448年度新锐剧集2动画领域22年下半年播出的斗破苍穹特别篇和年番项目均获好评其中斗破苍穹年番在腾讯视频平台上已成为足以和斗罗收益表现大陆比肩的头部项目逐步验证IP长线运营逻辑星域四万年第一季和星1M3M1Y辰变第五季也成功播出3游戏领域部分IP陆续找到游戏改编合作伙伴相对-34219-42但自营网络游戏业务较为疲弱4衍生品领域22年推出了斗破苍穹美杜绝对-108376-174资料来源Wind莎雕塑斗破苍穹卡牌2023年公司影视项目储备丰富新丽传媒年初已推出电视剧纵有疾风起股价相对走势北京卫视实时收视位居全国卫视黄金档第一新丽2023年片单还包括潜伏者平凡之路与凤行骄阳伴我玫瑰故事庆余年2赘婿2异人之下等共16部剧集2部电影阅文授权IP游戏凡人修仙传人界篇和吞噬星空黎明已获版号预计在23年上线盈利预测估值与评级IP升维战略稳步兑现长期价值储备项目上线支撑新丽业绩稳健关注庆余年2斗破苍穹2等大IP续作的改编和口碑情况在线阅读业务优势稳固版权保护升级推动付费风气形成考虑到公司业务受宏观经济影响较大修复仍需时间小幅下调22-24年收入预测至754885982亿资料来源wind元与上次预测-78-23-17小幅下调22-24年经调整归母净利润预测至133162189亿元较上次预测-53-131-103随着估值体系切相关研报换至23年参考可比公司平均水平给予在线阅读业务23年20xPE版权运业绩短期承压IP价值头部化红利待释放营业务25xPE对应23年目标价为41港元维持增持评级阅文集团0772HK2022年中期业绩报告点评2022-08-18风险提示宏观环境不景气内容监管政策趋严IP改编不及预期大浪淘沙头部IP千亿级价值厚积待薄发IP行业深度研究报告2022-8-11公司盈利预测与估值简表全链路版权运营渐入佳境高热度高口碑IP指标202020212022E2023E2024E持续积累阅文集团0772HK2021年营业收入百万元85268668754488509818度业绩点评2022-3-23营业收入增长率2117-130173109央视一套王炸人世间提档热映春经调整归母净利润百万元9171230133116251891节档唯一喜剧杀手看点重重阅文集经调整归母净利润增长率-23234182220164团0772HK动态跟踪研究报告经调整EPS元0901201301591852022-1-29PE经调整350261241197170悍刀雪中行重磅电视剧即将上映带来催化阅文集团0772HK动态跟踪研究资料来源公司公告光大证券研究所预测股价时间为2023-2-22汇率按1HKD08788CNY换算报告2021-12-10敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告阅文集团0772HK财务报表与盈利预测利润表百万元202020212022E2023E2024E资产负债表百万元202020212022E2023E2024E主营收入85268668754488509818总资产2131623297234692619728877在线阅读48445308438350505503流动资产1150012730113671301814570版权运营35393231307037184242现金及短期投资62577206637673608475其他142128918274有价证劵及短期投资00000营业成本-4292-4069-3453-4047-4268应收账款32742746277432293588毛利42344599409148025550存货572654472571607其它收入-53231448300500250其它流动资产13982124174518581900营业开支-3502-4000-3351-3585-3793非流动资产981510567121021317914307营业利润-45912047104017172007长期投资15142256196820182068财务成本净额4857-30-38-60固定资产净额4045546062应占利润及亏损51990100100其他非流动资产82628266100791110112177税前利润-45392303101017792047总负债62176110547467797821所得税开支39-460-202-356-409流动负债42174512380640884249税后经营利润-4500184380814231638应付账款104011278509961051少数股东权益164-4-7-8短期借贷554793000净利润-4484184780414161630其它流动负债26232591295630923198息税折旧前利润7321302105015312075长期负债20001599166826913572息税前利润49288774012171757长期债务69138388313831883每股收益元439181079139159其它1309121678613081689每股股息元000000000000000股东权益合计1509917187179951941821056经调整归母净利润9171230133116251891股东权益1509417186179911940621036少数股东权益5151220现金流量表百万元202020212022E2023E2024E负债及股东权益总额2131623297234692619728877经营活动现金流1110111812179201614净现金负债37024815470846704903净利润-4484184780414161630营运资本28062272239628033144折旧与摊销240415310314318长期可运用资本1709918786196632210924628营运资本变动628533-124-407-341股东及少数股东权益1509917187179951941821056其它4726-1677226-4037投资活动现金流-4189936-1275-920-1326资本性支出净额-288-105-1820-1820-1820资产处置00000长期投资变化-328-5030-50-50其它资产变化-35731543545950544自由现金流1538222-13-1603-838融资活动现金流-92-350-772984828股本变动1347000净债务变化-57-71-293500500派发红利00000其它长期负债变化-170-286-480484328净现金流-31711705-8309841115资料来源公司财报光大证券研究所预测敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级A股主板基准为沪深300指数中小盘基准为中小板指创业板基准为创业板指新三板基准为新三板指数港股基准指数为恒生基准指数说明指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司创建于1996年系由中国光大集团总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性光大证券研究所可能将不时补充修订或更新有关信息但不保证及时发布该等更新本报告中的资料意见预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断可能需随时进行调整且不予通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及作者均不承担任何法律责任不同时期本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息建议及预测不一致的报告本公司的销售人员交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略本公司的资产管理子公司自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资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