>> 光大证券-2023年2月26日利率债观察:资金不会一直紧-230226
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2023/2/26 |
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来源: |
光大证券 |
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作者: |
张旭 |
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1、资金不会一直紧 近期DR007上行的幅度超出不少投资者的预期,因此围绕资金面的讨论也明显多了起来。我们注意到,二月中旬以来有不少文章都对资金趋紧的原因做出了自己的推测,例如超储低、缴税多、信贷增长快等。其中很多的讨论都不无道理,但都无法解释资金利率的趋势性变化,因为其忽视了央行调控取向这一关键点。实际上,货币政策的取向才是资金利率走势的决定性因素,或者说DR007等资金利率在一段时间内的走势是货币政策取向的体现。 如果我们将研究视野放得稍长一些便不难发现,自去年9月起资金利率便已开始趋势性上行了。我们在《资金趋贵是大概率事件——2022年9月7日利率债观察》那篇报告中也曾强调“资金利率上行的时间点应该已经较为临近了,其触发因素为融资需求的改善……从中长期看DR007最终将回到OMO利率附近。” 近一两个月来,实体经济和融资市场都出现了可喜的变化,甚至其中的一些变化是超出预期的。经济运行和融资状况分别是影响货币政策最根本和直接的因素,而货币政策又是影响利率的核心变量。经济运行的回稳向好和货币信贷的合理平稳增长给DR007向OMO利率的稳健回归创造了条件,且经济金融数据的超预期好转也使得DR007的回升速度略超出市场的预期,令一些人有了“资金偏紧”的感受。 特别是本周(注:2月20-24日)DR007的均值达到了2.18%,高出OMO利率18bp,大家更觉资金紧了,且更担心下一阶段资金利率将进一步上行。但我们认为没有必要过于担忧,政策目标是引导市场利率围绕政策利率波动,而不是令市场利率长期高于政策利率,显然2.18%这样的利率水平是不会持续的。 事实上,在过去几年中,人民银行一直致力于引导DR007围绕OMO利率波动且取得了较好的效果,只是在受到强烈外部冲击时才会让DR007阶段性地偏离OMO利率这个中枢。例如,2022年第一季度DR007的均值与OMO利率基本一致,二季度受到新冠疫情的影响两者出现了较为明显的分化,但是9月时DR007便已开始向OMO利率回归。当前这段时间资金利率的上行是市场基准利率向政策利率回归(或说是两者间利差收敛)进程的尾声。 所以,我们没必要担心资金利率的趋势性上行,下一阶段DR007会更为紧密地围绕OMO利率运行,保持合理弹性、不大起大落,为经济运行的整体回升提供有力的支持。事实上,保持货币信贷合理平稳增长并非易事,我们也不要低估存量隐性债务处置等事件对融资增长形成的扰动。我们甚至认为即使未来信贷增速高于央行的合意水平,那么对于信贷的控制可能也主要通过其余方式进行,而不是在当前2.18%的基础上引导DR007进一步大幅抬升,特别是在公司信用类债券融资尚未完全恢复的当前。 2、风险提示 不理性的预期引发市场快速波动
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