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>> 广发证券-阅文集团(00772.HK)持续降本提效,反盗版成效体现-230228
上传日期:   2023/2/28 大小:   811KB
格式:   pdf  共11页 来源:   广发证券
评级:   -- 作者:   杨琳琳
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业务跟踪:持续推进降本提效;反盗版促进付费用户提升;影视剧储备充足,继续提升动画、网文漫改、衍生品产能。阅读:22年公司对部分低效渠道进行优化,聚焦硬核阅读产品(如起点),反盗版系统助力起点7月DAU较年初增长超1倍;12月起点上线首届“网文填坑节”,有效促进用户参与及留存,DAU同比+80%创新高。影视:22H2新丽播出3部电视剧,其中《卿卿日常》打破爱奇艺热度值破万历史最快记录;2023年片单发布16部电视剧+2部电影,储备充足。动画:22H2上线4部续作+2部新作,产能持续提升,季番+年番并行,项目储备丰富。漫画:据我们统计,22H2推出19部网文漫改新作,截至目前已有超过220部阅文IP改编的漫画作品在腾讯动漫上线。游戏:授权IP游戏《吞噬星空》《凡人修仙传》已获版号且即将上线,《斗罗大陆》等授权游戏尚待版号。衍生品:成为新增长点;21年建立基础能力,22年推出《斗破苍穹》艾杜纱雕塑、收藏卡牌等,销售亮眼,后续还将围绕《庆余年》、《全职高手》等更多IP开发衍生品。
  盈利预测与投资建议:预计2022年收入同比-14%,其中在线业务收缩部分低效渠道,核心产品付费率提升,广告业务仍有压力;新丽确认净收入的项目增多使得收入减少而利润率提升。预计22~23年NonGAAP归母净利分别为人民币12.95亿元、14.90亿元,当前股价对应PE为24倍、20倍。参考可比公司估值,阅文作为IP生态领导者,给予23年25倍PE估值,对应合理价值42.21港元/股。维持“买入”评级。
  风险提示。新丽重点剧目延播致新丽业绩波动;付费用户增长乏力,广告增长不达预期;政策变化的不确定性。
  
研究报告全文:TablePage跟踪研究软件与服务证券研究报告广发TableTitle传媒海外阅文集团公司评级TableInvest买入当前价格3455港元00772HK合理价值4221港元前次评级买入持续降本提效反盗版成效体现报告日期2023-02-28TableSummaryTablePicQuote核心观点相对市场表现业务跟踪持续推进降本提效反盗版促进付费用户提升影视剧储00222042206220822102212220223备充足继续提升动画网文漫改衍生品产能阅读22年公司对-10部分低效渠道进行优化聚焦硬核阅读产品如起点反盗版系统助-21力起点7月DAU较年初增长超1倍12月起点上线首届网文填坑-32节有效促进用户参与及留存DAU同比80创新高影视22H2-43新丽播出3部电视剧其中卿卿日常打破爱奇艺热度值破万历史-53最快记录2023年片单发布16部电视剧2部电影储备充足动画阅文集团恒生指数上线部续作部新作产能持续提升季番年番并行项目22H242储备丰富漫画据我们统计22H2推出19部网文漫改新作截至分析师TableAuthor杨琳琳目前已有超过220部阅文IP改编的漫画作品在腾讯动漫上线游戏SAC执证号S0260514050004授权IP游戏吞噬星空凡人修仙传已获版号且即将上线斗罗SFCCENoBNC117大陆等授权游戏尚待版号衍生品成为新增长点21年建立基础0755-23480370能力22年推出斗破苍穹艾杜纱雕塑收藏卡牌等销售亮眼yllgfcomcn后续还将围绕庆余年全职高手等更多IP开发衍生品盈利预测与投资建议预计2022年收入同比-14其中在线业务收相关研究TableDocReport缩部分低效渠道核心产品付费率提升广告业务仍有压力新丽确认广发传媒海外阅文集团2022-08-18净收入的项目增多使得收入减少而利润率提升预计2223年00772HK降本提效促利NonGAAP归母净利分别为人民币1295亿元1490亿元当前股价润增长IP升维促长期发展对应PE为24倍20倍参考可比公司估值阅文作为IP生态领导广发海外阅文集团2022-03-23者给予23年25倍PE估值对应合理价值4221港元股维持买00772HK阅读业务稳入评级健IP运营继续发力风险提示新丽重点剧目延播致新丽业绩波动付费用户增长乏力广告增长不达预期政策变化的不确定性TableContacts盈利预测备注文中无特别说明货币单位为人民币汇率1人民币兑115港元TableFinance2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元85268668746280758977增长率2117-13982112EBITDA百万元9721014124215741727NonGaap归母净利润百万元9171230129514901729增长率-23234153151160EPS元股090121128147170市盈率x3325242018ROE-3011466EVEBITDAx2625211615数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心备注EPS按最新股本摊薄识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明111TablePageText阅文集团跟踪研究持续推进降本提效反盗版促进付费用户提升影视剧储备充足继续做大动画网文漫改衍生品业务在线阅读方面2022年公司对部分低效渠道进行优化聚焦硬核阅读产品如起点反盗版系统促进用户付费意愿及留存2022年重点推出的反盗版系统对起点付费阅读有明显拉动作用根据36氪2022年7月起点DAU比年初增长1倍以上12月1日起点读书App上线首届网文填坑节共有102部经典作品集体再更新百位知名作家共更新50万字吸引超7000万用户参与并贡献了破亿阅读量更新番外的人均阅读时长达到77分钟据36氪报道填坑节过后阅文集团副总裁黄琰称起点读书App的DAU创成立以来历史新高同比增长80影视领域22H2新丽播出3部电视剧天才基本法爱奇艺站内历史最高热度突破9300豆瓣10万余人评分73玫瑰之战在播期间屡次夺得CCTV-8黄金档收视日冠卿卿日常上线144小时热度值即突破1万打破爱奇艺热度值破万历史最快记录位列爱奇艺电视剧历史最高热度总榜第4成为新丽继赘婿之后在古代轻喜剧题材上又一次成功的探索根据新丽发布的2023年片单包括16部剧集和2部电影2023年已播出纵有疾风起还有望播出骄阳伴我庆余年2平凡之路等电影方面储备一人之下和海关战线动画领域产能持续提升季番年番并行动画储备丰富根据我们统计22H2共上线4部续作2部新作包括斗破苍穹缘起斗破苍穹年番萌妻食神第三季星辰变第五季三寸人间和星域四万年其中斗破苍穹年番位居腾讯动漫热播排行榜总榜第一站内热度值达21万同期斗破苍穹缘起热度值超9300星域四万年热度值达1万萌妻食神在B站三季累计播放量达14亿三寸人间播放量超1800万动画储备方面在2022年8月的鹅次元动画节上阅文动漫公布了最新的26部续作6部年播动画计划其中续作包括斗破苍穹年番2一人之下5全职高手3武动乾坤4等年播动画则包括斗罗大陆一念永恒完美世界等在2022年10月的B站国创动画发布会上亮相了多部改编自阅文网文作品的动画包括傲世九重天异人君莫邪亏成首富从游戏开始等总的来看续作产量多于新作延续优质IP生命力成为现阶段阅文动漫的发展侧重点引入年番增加项目体量或有助于动画盈利能力提升漫画领域2020年阅文动漫与腾讯动漫宣布3年300部网文漫改计划根据我们统计22H2推出19部网文漫改新作22全年共计推出50余部网文漫改新作截至目前已有超过220部阅文IP改编的漫画作品在腾讯动漫上线一线作品包括开局一座山大奉打更人第一序列等游戏领域数款IP改编游戏已获版号授权IP游戏吞噬星空中手游凡人修仙传人界篇凡人修仙传已获版号斗罗大陆已完成制作目前正在等待版号有声剧领域22H2上线的多部有声剧均表现不俗灵境行者上线两周播放量遂破千万上线2个月播放量破亿择日飞升上线1个月播放量破识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明211TablePageText阅文集团跟踪研究3000万深空彼岸上线2个月播放量突破4000万我的姐夫是太子半个月播放量破千万衍生品领域2122年初步市场反馈惊艳未来将持续深耕21年建立基础能力22年推出的几款手办产品如斗破苍穹艾杜纱雕塑收藏卡牌等市场表现优秀预计未来会围绕庆余年诡秘之主全职高手鬼吹灯等更多IP推出各种潮玩如雕塑盲盒手办等22H2公司与文旅部恭王府博物馆达成战略合作共同启动恭王府博物馆阅文集团中华优秀传统文化推广三年计划开发具有传统文化特色的实体和电子文化创意衍生产品公司看好衍生品前景随着持续耕耘未来该业务有望成为IP增长驱动力盈利预测与投资评级预计2022年收入同比-14其中在线业务收缩部分低效渠道核心产品付费率提升广告业务仍有压力新丽确认净收入的项目增多使得收入减少而利润率提升预计20222023年NonGAAP归母净利分别为人民币1295亿元1490亿元当前股价对应PE为24倍20倍阅文一方面加快IP运营步伐对内容进行多维输出扩大IP的触点和影响力提升IP多维价值另一方面降本提效推动利润持续增长参考可比公司估值阅文作为IP生态领导者给予23年25倍PE估值对应合理价值4221港元股维持买入评级风险提示新丽重点剧目延播导致业绩波动付费用户增长乏力广告增长不达预期政策变化的不确定性表1可比公司估值对比总市值EPS元RMB美元PE倍股票代码公司名称交易币种收盘价亿元RMB亿美元2022E2023E2022E2023E00700HK腾讯控股HKD3494296051208142425652174DISN迪士尼USD100318321311577654637809992HK泡泡玛特HKD21826604907039162736TMEN腾讯音乐USD7690110812224352159603533SH掌阅科技CNY180790410574443318100772HK阅文集团HKD34631112814723532046数据来源公司财报Wind彭博广发证券发展研究中心备注1迪士尼市值和EPS的货币单位为美元其他公司为人民币2股价为截至2023年2月27日最新收盘价识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明311TablePageText阅文集团跟踪研究表2阅文利润预测简表百万元人民币2020A2021A2022E2023E2024E21H121H222H122H2E营业收入852686687462807589774342432640873374营业成本429240693500376141202054201519411559其他收益净额532314482000090154723535销售费用24982701202321012266134813531111912管理费用8741324106011241225635689558502除税前溢利45392303856129615761365938340515归属母公司净利润44841847690108113061083764229461Non-GAAP归母净利润9171230129514901729665565666629EPS元股-442182068106129107075023045Non-GAAPEPS元股090121128147170066056066062主要比率2020A2021A2022E2023E2024E21H121H222H122H2E毛利率497531531534541527534525538销售费用率293312271260252310313272270管理费用率102153142139136146159136149税前利润率-53226611516117631421783153所得税率08200200170175208187318122归属母公司净利率-5262139213414524917756137NonGAAP净利率108142174185193153131163187YoY2020A2021A2022E2023E2024E21H121H222H122H2E营业收入2117-13982112332-178-59-220归属母公司净利润-5091-1412-627567208-1329-1643-789-396Non-GAAP归母净利润-2323415315116029674-36902115数据来源公司财报广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明411TablePageText阅文集团跟踪研究表3公司分业务简表营业收入百万元人民币2020A2021A2022E2023E2024E21H121H222H122H2E在线业务484453084570472949192540276923072263版权运营及其他368233602891334540591802155817801111合计852686687462807589774342432640873374营业成本2020A2021A2022E2023E2024E21H121H222H122H2E在线业务232626902271232724451336135411471125版权运营及其他19661378122914341675718660794434合计429240693500376141202054201519411559毛利2020A2021A2022E2023E2024E21H121H222H122H2E在线业务251826182299240324741204141411601139版权运营及其他171619811663191123831084897986677合计423445993962431448572288231121461815毛利率2020A2021A2022E2023E2024E21H121H222H122H2E在线业务520493503508503474511503503版权运营及其他466590575571587602576554609合计4975315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