公司FY 2023 Q3财季实现收入153亿美元（同比-24%），归母净利润4.37亿美元（同比-32%）。展望后续，我们预计：伴随PC去库存进入尾声，智能设备整体表现有望实现显著弹性；海内外算力设施的持续投入，将驱动基础设施业务维持较高的增速水平；同时公司服务收入占比有望不断提升，并推动公司整体利润率持续改善。参考全球可比硬件公司戴尔当前价对应CY20235xPE的估值水平（路透一致预期），以及我们对公司中期更高的业绩增速预测，我们给予公司FY 20246x PE，对应目标价8港元/股，维持“买入”评级。
　　▍业绩表现：不利宏观环境下仍实现毛利率改善。公司FY 2023 Q3财季实现收入153亿美元（同比-24%），归母净利润4.37亿美元（同比-32%），Non-IFRS归母净利润4.47亿美元（同比-31%），毛利率17.1%（同比+0.4pct），毛利率水平更高的方案服务业务收入占比持续提升、硬件产品组合优化等因素抵消了PC收入下滑带来的不利杠杆。费用率方面，公司本季度销售费用率为5.7%（同比+0.7pcts）、管理费用率为3.1%（-0.5pct）、研发费用率为3.8%（+1.1pcts），研发投入同比+5%，而公司亦表示将持续增加研发投入，力争在3年内实现研发费用翻倍。
　　▍智能设备：全球PC份额稳固，库存去化趋近尾声。公司智能设备业务2023财年Q3收入同比下降34%至115.9亿美元；经营利润同比下降37%至8.5亿美元，经营利润率7.3%，利润率同比略有下滑。据IDC数据，受宏观环境的逆风因素影响，以及需求下降导致的渠道库存积压，2022Q4全球PC出货量为6,720万台（同比-28%），跌幅较Q3进一步扩大。联想在2022Q4的全球PC出货量同比下降28.5%至1,550万台，全球市场份额为23%（-0.1pct），跌幅好于戴尔（出货量同比-37.2%）和惠普（出货量同比-29.0%）。目前，公司已经在库存去化方面取得了积极进展，我们预计公司有望在23H1逐步实现渠道库存的正常化。非PC业务方面，公司智能手机业务实现了连续11个季度的盈利，依然维持拉美地区第二、北美地区第三的市场份额，平板电脑业务高端产品占比上升至33%。
　　▍基础设施：服务器份额提升至全球第三，CSP及企业市场均表现亮眼。公司基础设施业务2023财年Q3收入同比增长48%至29亿美元，创下新的收入纪录；经营利润同比增长超过150%至4,300万美元，经营利润率同比增加0.6个百分点至1.5%，连续5个季度实现盈利，且盈利能力持续扩张。分产品来看，公司服务器同比增长35%，份额成为全球第三；存储同比增长345%，份额成为全球第五；软件业务同比增长52%，营业额创历史新高。分业务部门来看，云服务IT基础设施和中小型企业IT基础设施业务均取得高双位数增长，并均创历史新高。后续来看，海内外算力设施的持续投入将驱动基础设施业务维持较高的增速水平。
　　▍方案服务业务：延续高增长。公司方案服务业务2023财年Q3收入同比增长23%至18亿美元，其中IT支持服务同比增长12%、智能运维服务同比增长近一倍、智能解决方案同比增长7%；经营利润同比增长12%至3.7亿美元，经营利润率同比下降2pcts至20.2%，智能运维服务+智能解决方案合计占方案服务业务收入的53%。展望未来，我们认为：1）IT支持服务，将持续受益于市场存量硬件设备的持续增长以及服务密度和附加值的逐步提升；2）智能运维业务，为企业用户提供IT设备批量租赁及维护服务，强大的设备侧能力、完善的服务机制等构成公司的核心竞争力；3）智能解决方案业务，缘于产业数字化的广阔空间、公司的端到端服务能力和行业经验等，公司有望持续分享这一蓝海市场。
　　▍风险因素：全球宏观经济增长不及预期风险；上游原材料价格大幅波动风险；市场竞争持续加剧风险；公司新业务发展不及预期风险等。
　　▍投资建议：借助技术研发、供应链管理和渠道&服务等层面突出能力，公司正全面推动由设备交付向智能化解决方案的变革。考虑到宏观环境、汇率逆风以及PC去库存的背景，我们调整公司2023-2025财年营业收入预测至641/664/707亿美元（原预测值分别为701/751/800亿美元），对应增速预测分别为-11%、4%、7%；调整2022-2024财年归母净利润预测分别至17.3/19.2/21.2亿美元（原预测值分别为21.3/24.5/28.4亿美元），对应增速预测分别为-15%、11%、11%。参考全球可比硬件公司戴尔当前价对应CY20235x PE的估值水平（路透一致预期），以及我们对公司中期更高的业绩增速预测，我们给予公司FY 20246x PE，对应目标价8港元/股，维持“买入”评级。
　　

研究报告全文：PC下行周期趋于见底看好后续业绩弹性联想集团00992HKFY2023Q3季报点评202337中信证券研究部核心观点公司FY2023Q3财季实现收入153亿美元同比-24归母净利润437亿美元同比-32展望后续我们预计伴随PC去库存进入尾声智能设备整体表现有望实现显著弹性海内外算力设施的持续投入将驱动基础设施业务维持较高的增速水平同时公司服务收入占比有望不断提升并推动公司整体利润率持续改善参考全球可比硬件公司戴尔当前价对应CY20235xPE的估值水平路透一致预期以及我们对公司中期更高的业绩增速预测陈俊云我们给予公司FY20246xPE对应目标价8港元股维持买入评级前瞻研究首席分析师业绩表现不利宏观环境下仍实现毛利率改善公司FY2023Q3财季实现收入S1010517080001153亿美元同比-24归母净利润437亿美元同比-32Non-IFRS归母净利润447亿美元同比-31毛利率171同比04pct毛利率水平更高的方案服务业务收入占比持续提升硬件产品组合优化等因素抵消了PC收入下滑带来的不利杠杆费用率方面公司本季度销售费用率为57同比07pcts管理费用率为31-05pct研发费用率为3811pcts研发投入同比5而公司亦表示将持续增加研发投入力争在3年内实现研发费用翻倍许英博智能设备全球PC份额稳固库存去化趋近尾声公司智能设备业务2023财科技产业首席年Q3收入同比下降34至1159亿美元经营利润同比下降37至85亿美分析师元经营利润率73利润率同比略有下滑据IDC数据受宏观环境的逆风S1010510120041因素影响以及需求下降导致的渠道库存积压2022Q4全球PC出货量为6720万台同比-28跌幅较Q3进一步扩大联想在2022Q4的全球PC出货量同比下降285至1550万台全球市场份额为23-01pct跌幅好于戴尔出货量同比-372和惠普出货量同比-290目前公司已经在库存去化方面取得了积极进展我们预计公司有望在23H1逐步实现渠道库存的正常化非PC业务方面公司智能手机业务实现了连续11个季度的盈利依然维持拉美地区第二北美地区第三的市场份额平板电脑业务高端产品占比刘锐上升至前瞻研究分析师33S1010522110001基础设施服务器份额提升至全球第三CSP及企业市场均表现亮眼公司基础设施业务2023财年Q3收入同比增长48至29亿美元创下新的收入纪录经营利润同比增长超过150至4300万美元经营利润率同比增加06个百分点至15连续5个季度实现盈利且盈利能力持续扩张分产品来看公司服务器同比增长35份额成为全球第三存储同比增长345份额成为全球第五软件业务同比增长52营业额创历史新高分业务部门来看云联想集团00992HK服务IT基础设施和中小型企业IT基础设施业务均取得高双位数增长并均创历史新高后续来看海内外算力设施的持续投入将驱动基础设施业务维持较高的评级买入维持当前价720港元增速水平目标价800港元方案服务业务延续高增长公司方案服务业务2023财年Q3收入同比增长总股本12128百万股至亿美元其中支持服务同比增长智能运维服务同比增长近港股流通股本12128百万股2318IT12总市值873亿港元一倍智能解决方案同比增长7经营利润同比增长12至37亿美元经营近三月日均成交额304百万港元利润率同比下降2pcts至202智能运维服务智能解决方案合计占方案服务52周最高最低价904535港元业务收入的53展望未来我们认为1IT支持服务将持续受益于市场存近1月绝对涨幅1339量硬件设备的持续增长以及服务密度和附加值的逐步提升2智能运维业务近6月绝对涨幅1682为企业用户提供IT设备批量租赁及维护服务强大的设备侧能力完善的服务近12月绝对涨幅-1123机制等构成公司的核心竞争力3智能解决方案业务缘于产业数字化的广阔空间公司的端到端服务能力和行业经验等公司有望持续分享这一蓝海市场证券研究报告请务必阅读正文之后第4页起的免责条款和声明联想集团季报点评00992HKFY2023Q3202337风险因素全球宏观经济增长不及预期风险上游原材料价格大幅波动风险市场竞争持续加剧风险公司新业务发展不及预期风险等投资建议借助技术研发供应链管理和渠道服务等层面突出能力公司正全面推动由设备交付向智能化解决方案的变革考虑到宏观环境汇率逆风以及PC去库存的背景我们调整公司2023-2025财年营业收入预测至641664707亿美元原预测值分别为701751800亿美元对应增速预测分别为-1147调整2022-2024财年归母净利润预测分别至173192212亿美元原预测值分别为213245284亿美元对应增速预测分别为-151111参考全球可比硬件公司戴尔当前价对应CY20235xPE的估值水平路透一致预期以及我们对公司中期更高的业绩增速预测我们给予公司FY20246xPE对应目标价8港元股维持买入评级项目年度202120222023E2024E2025E营业收入百万美元6074271618641096643470748营业收入百万港元501229572596493149511029544218营业收入增长率YoY198179-1053665净利润百万美元11782030173019172118净利润百万港元972316229133071474616295净利润增长率YoY772723-148108105每股收益EPS基本美元010017014016017每股收益EPS基本港元080134110122134每股净资产美元029041053067082每股净资产港元242329404514633毛利率161168169171173净利率1928272930净资产收益率ROE331407271237212PE9154666054PB3022181412PS0202020202资料来源中信证券研究部预测注股价为年月日收盘价Wind202333请务必阅读正文之后的免责条款和声明2联想集团季报点评00992HKFY2023Q3202337利润表百万美元资产负债表百万美元指标名称202120222023E2024E2025E指标名称202120222023E2024E2025E营业收入6074271618641096643470748货币资金31284023479965848539营业成本5097459569532755507458509存货63818301680672447808毛利976812049108341136012239应收及预付款1345416304137421469315639销售费用30453746333433883537其他流动资产373370349362360管理费用29842944259626242759流动资产2333528997256962888332347研发费用14542073205121262476物业厂房及设15741637182719712078备融资收入净额374306369364347联营及合营公司投资收益32718191565340340340340的权益营业利润21803081289731343384无形资产84058067811781678217利润总额17742768251027513022其他长期资产46115471452046794845所得税费用461622640678732非流动资产1465515514148041515615479税后利润13132145187020722290资产总计3799144510405004403947826少数股东损益135116140155172短期借款698788128213291415归属于母公司股11782030173019172118应付款及应计费东的净利润2428528930247582635027987用EBITDA32084338436347055054其他流动负债23883041152315421556流动负债2737232759275632922230958长期借款33002633263326332633其他长期负债37093724338333833383非流动性负债70086357601660166016负债合计3438039116335803523836974归属于母公司所35594991637781019980有者权益合计少数股东权益51404544700872股东权益合计361153956921880110852负债股东权益总计3799144510405004403947826主要财务指标指标名称202120222023E2024E2025E增长率营业收入198179-1053665现金流量表百万美元营业利润516413-608280指标名称202120222023E2024E2025E归母净利润772723-148108105税后利润13132145187020722290利润率折旧和摊销10601264148415911684毛利率161168169171173营运资金的变化16613661613210141EBITMargin3543454748其他经营现金流382302387383362EBITDA5361687171经营现金流合计36534077212842564477Margin资本支出8441284160016501700净利率1928272930其他投资现金流132214808312321回报率投资现金流合计976149879219622021净资产收益率331407271237212权益变动1254---总资产收益率3146434444负债变动20797744944686其他股息支出446479584432479资产负债率905879829800773其他融资现金流705250469124107所得税率260225255247242融资现金流合计32281757559510500股利支付率403288250250250现金及现金等价费用率48386277717841956物净增加额销售费用率5052525150期初现金及现金36173128402347996584管理费用率4941414039等价物期末现金及现金研发费用率242932323531353990479965848539财务费用率等价物0604060505资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明3分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代表持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300指卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以摩强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合指数行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上4特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利5