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>> 光大证券-利率债观察:信贷多增对债市影响几何?-230310
上传日期:   2023/3/10 大小:   286KB
格式:   pdf  共2页 来源:   光大证券
评级:   -- 作者:   张旭
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1、信贷多增对债市影响几何?
  2月份人民币贷款增加1.81万亿元,同比多增5928亿元。这样的数据着实喜人。其实,今年1月份4.9万亿元的贷款增量已经着实不少,连续两个月大幅多增的情况在过去这一年多的时间里并不多见。
  此外,我们更关注的新增贷款的三月同比增速数据亦是向好的,达到了28.1%的水平。新增企业中长期贷款的三月同比增速为111.6%,在上月110.6%的基础上进一步上升。以上数据皆说明信贷增长的总量以及结构都是可喜的。
  近一两个月来,实体经济和融资市场都出现了可喜的变化,甚至其中的一些变化是超出预期的。经济运行和融资状况分别是影响货币政策最根本和最直接的因素,而货币政策又是影响利率的核心变量。经济运行的回稳向好和信贷规模的合理平稳增长给DR007向OMO利率的稳健回归创造了条件,且经济金融数据的超预期好转也使得DR007的回升速度略超出市场的预期,令一些人有了“资金偏紧”的感受。
  在2017年6月14日的报告《挣人性的钱,挣确定的钱》中,我们曾指出,10年期国债等长期利率品的定价在很大程度上取决于DR等资金市场利率。当然,也有学者认为收益率曲线中长端的定价主要基于市场对于未来宏观走势、货币政策取向的预期。事实上,这两个观点并不矛盾,是和谐统一的。前者聚焦于利率在金融市场内的传导机制,而后者是站在更高层面的概括。
  理想状态下,DR007是围绕OMO利率波动的,因此从中长期看,使用OMO利率与DR007作为10年期国债等长期利率品的估值锚是等价的。进一步讲,现阶段OMO利率与MLF利率基本同时、同向、同幅度变动,因此使用MLF利率和OMO利率作为估值锚也是等价的。换句话说,10Y国债的短期估值锚是作为货币市场基准利率的DR007,中长期估值锚是作为央行政策利率的OMO和MLF利率。
  截至2023年3月10日,10Y国债收益率与DR007滤波值之间的利差为74.6bp,自2018年年初以来该利差的中位数为87.5bp,当前值低于中位数12.9bp,显示出长端利率品在近期具有调整的压力,但调整的幅度不会很大。调整的催化剂有可能是未来一段时间公布的经济、金融数据超出预期,也有可能是资金市场利率阶段性地偏高,甚至还有可能是两会期间发布的一些增量信息。与此相对的是,当前10Y国债收益率与OMO和MLF这两个政策利率之间的利差分别为86.3bp和11.3bp,分别高于历史中位数12.7bp和12.6bp,显示出长端利率品的收益率在年内仍具有下行空间。我们维持“10Y国债收益率基本运行于[2.65%,3.05%]大区间”的观点不变。
  2、风险提示
  不理性的预期引发市场快速波动。
  
研究报告全文:2023年3月10日总量研究信贷多增对债市影响几何2023年3月10日利率债观察要点作者1信贷多增对债市影响几何分析师张旭2月份人民币贷款增加181万亿元同比多增5928亿元这样的数据着实喜人执业证书编号S0930516010001其实今年1月份49万亿元的贷款增量已经着实不少连续两个月大幅多增的010-58452066情况在过去这一年多的时间里并不多见zhangxuebscncom此外我们更关注的新增贷款的三月同比增速数据亦是向好的达到了281的水平新增企业中长期贷款的三月同比增速为1116在上月1106的基重要收益率走势图础上进一步上升以上数据皆说明信贷增长的总量以及结构都是可喜的33近一两个月来实体经济和融资市场都出现了可喜的变化甚至其中的一些变化31是超出预期的经济运行和融资状况分别是影响货币政策最根本和最直接的因素而货币政策又是影响利率的核心变量经济运行的回稳向好和信贷规模的合29理平稳增长给DR007向OMO利率的稳健回归创造了条件且经济金融数据的2710Y国债收益率超预期好转也使得DR007的回升速度略超出市场的预期令一些人有了资金25Jan-19Oct-19Jul-20Apr-21Jan-22Oct-22偏紧的感受资料来源Wind光大证券研究所在2017年6月14日的报告挣人性的钱挣确定的钱中我们曾指出10年期国债等长期利率品的定价在很大程度上取决于DR等资金市场利率当然相关研报也有学者认为收益率曲线中长端的定价主要基于市场对于未来宏观走势货币政一个稳定债券市场的信号2022年12月15策取向的预期事实上这两个观点并不矛盾是和谐统一的前者聚焦于利率日利率债观察在金融市场内的传导机制而后者是站在更高层面的概括为信贷平反2022年12月12日利率债理想状态下DR007是围绕OMO利率波动的因此从中长期看使用OMO利观察率与DR007作为10年期国债等长期利率品的估值锚是等价的进一步讲现如何终止负反馈2022年11月20日利率阶段OMO利率与MLF利率基本同时同向同幅度变动因此使用MLF利率债观察和OMO利率作为估值锚也是等价的换句话说10Y国债的短期估值锚是作为一次质量颇高的市场化创新2022年11月货币市场基准利率的DR007中长期估值锚是作为央行政策利率的OMO和MLF16日利率债观察利率融资市场触冰2022年11月10日利率债观察截至2023年3月10日10Y国债收益率与DR007滤波值之间的利差为746bp自2018年年初以来该利差的中位数为875bp当前值低于中位数129bp显地方债发行利率变轨2022年11月9日利率债观察示出长端利率品在近期具有调整的压力但调整的幅度不会很大调整的催化剂有可能是未来一段时间公布的经济金融数据超出预期也有可能是资金市场利浅言利率市场化改革2022年10月20日利率债观察率阶段性地偏高甚至还有可能是两会期间发布的一些增量信息与此相对的是当前10Y国债收益率与OMO和MLF这两个政策利率之间的利差分别为863bp信用稳则DR可稳健上行2022年10月12日利率债观察和113bp分别高于历史中位数127bp和126bp显示出长端利率品的收益率在年内仍具有下行空间我们维持10Y国债收益率基本运行于265305M2-社融的背后2022年9月8日利率债观察大区间的观点不变资本金瓶颈与3000亿金融工具2022年72风险提示月25日利率债观察不理性的预期引发市场快速波动美国通胀的起因与控制2022年7月13日利率债观察2022-7-13敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级A股主板基准为沪深300指数中小盘基准为中小板指创业板基准为创业板指新三板基准为新三板指数港股基准指数为恒生基准指数说明指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司创建于1996年系由中国光大集团总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性光大证券研究所可能将不时补充修订或更新有关信息但不保证及时发布该等更新本报告中的资料意见预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断可能需随时进行调整且不予通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及作者均不承担任何法律责任不同时期本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息建议及预测不一致的报告本公司的销售人员交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略本公司的资产管理子公司自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险在做出投资决策前建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发仅向特定客户传送本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式任何目的进行翻版复制转载刊登发表篡改或引用如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失本公司保留追究一切法律责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记光大证券股份有限公司版权所有保留一切权利光大证券研究所上海北京深圳静安区南京西路1266号西城区武定侯街2号福田区深南大道6011号恒隆广场1期办公楼48层泰康国际大厦7层NEO绿景纪元大厦A座17楼光大证券股份有限公司关联机构香港英国中国光大证券国际有限公司EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited香港铜锣湾希慎道33号利园一期28楼64CannonStreetLondonUnitedKingdomEC4N6AE敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告
 
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