全年收入增长14%，疫情折扣加深与高基数下毛利率下降。2022全年收入增长14.3%至258.0亿元，净利润增长1.3%至40.6亿元。毛利率下降4.6pct至48.4%，净利率下降2pct至15.7%，其中费用率持平，政府补贴与利息收入增加。分渠道，批发/零售/电商收入分别增长15.7%/6.4%/16.4%，批发收入与批发流水的增长差距主要源于专业渠道和零售折扣，经销商库存健康。
　　品类成长：爆款跑鞋再现，跑步品类有望成为第二增长曲线。2022全年公司篮球跑步品类增长显著好于运动时尚，鞋类增长好于服装。中国跑步市场规模约为篮球的2倍或以上，耐克品类中跑步:篮球也为2:1，但李宁跑步:篮球为2:3，跑步品类潜力较大。去年李宁飞电3 ULTRA刷新中国跑鞋最快战绩，超轻19销量超300万双创下现象级大单品，今年我们观察到天猫飞电3.0challanger和赤兔6pro已经接近去年同期超轻19销量，展露爆款迹象。李宁跑步若复制李宁篮球的成功，有望为李宁打造第二增长曲线。
　　严峻的经营环境中保持良好的渠道健康度，商品运营效率优化。库存健康度高，年末全渠道库销比4.2，同比增加0.3，6个月内渠道新品库存88%，同比下降4pct，公司存货周转天数+4天至58天，应收周转+1天至14天。商品科技感、时尚度和运营效率进一步提升，全年新开大店继续推动店铺质量提升，总面积增长18%，电商会员数增长、全渠道O2O大幅增长约43%，童装流水、均价、同店、店效等指标均有显著增长，供应链整合提质增效。
　　四季度流水下降13%，1-3月流水提速，全年指引收入增长10-20%中段。四季度公司流水下降约13%，在去年一季度增长28%左右的高基数下，今年1-2月增长同比仍有缺口，3月至今基本转正；线下1-2月增长低单位数，3月至今增长双位数。1-2月折扣同比仍有中单缺口。2023年收入增长指引10-20%中段，保持高质量持续长期的增长，全年净利率指引10-20%中段。
　　风险提示：疫情多轮反复；原材料价格波动；品牌恶性竞争；系统性风险。
　　投资建议：跑步品类崛起，复苏趋势加强在即，把握配置良机。在2021年净利润增长136%的高基数上，2022年应对严峻疫情仍实现高质量增长，印证品牌势能和零售运营实力。当下零售环境改善，公司终端流水重回增长，未来产品创新与高质量渠道扩张仍将拉动快速增长，跑步有望成为第二增长曲线。由于今年一季度行业复苏趋势平缓，下调盈利预测，预计公司2023~2025年净利润为49/60/71亿元（原2023/2024年分别为54/68亿元），同比增长21%/22%/19%。由于盈利预测下调，下调合理估值至78-80港元（原为84-87港元），对应2024年PE 30-31x，维持“买入”评级。
　　

研究报告全文：证券研究报告2023年03月18日李宁02331HK买入全年收入增长14专业品类引领增长核心观点公司研究海外公司财报点评全年收入增长14疫情折扣加深与高基数下毛利率下降2022全年收入增纺织服饰服装家纺长143至2580亿元净利润增长13至406亿元毛利率下降46pct证券分析师丁诗洁联系人关竣尹至484净利率下降2pct至157其中费用率持平政府补贴与利息收0755-819813910755-81982834dingshijieguosencomcnguanjunyinguosencomcn入增加分渠道批发零售电商收入分别增长15764164批发收S0980520040004入与批发流水的增长差距主要源于专业渠道和零售折扣经销商库存健康基础数据品类成长爆款跑鞋再现跑步品类有望成为第二增长曲线2022全年公司投资评级买入维持合理估值7800-8000港元篮球跑步品类增长显著好于运动时尚鞋类增长好于服装中国跑步市场规收盘价5770港元总市值流通市值152099152099百万港元模约为篮球的2倍或以上耐克品类中跑步篮球也为21但李宁跑步篮52周最高价最低价82703975港元球为23跑步品类潜力较大去年李宁飞电3ULTRA刷新中国跑鞋最快战近3个月日均成交额91652百万港元绩超轻19销量超300万双创下现象级大单品今年我们观察到天猫飞电市场走势30challanger和赤兔6pro已经接近去年同期超轻19销量展露爆款迹象李宁跑步若复制李宁篮球的成功有望为李宁打造第二增长曲线严峻的经营环境中保持良好的渠道健康度商品运营效率优化库存健康度高年末全渠道库销比42同比增加036个月内渠道新品库存88同比下降4pct公司存货周转天数4天至58天应收周转1天至14天商品科技感时尚度和运营效率进一步提升全年新开大店继续推动店铺质量提升总面积增长18电商会员数增长全渠道O2O大幅增长约43童装流水均价同店店效等指标均有显著增长供应链整合提质增效四季度流水下降131-3月流水提速全年指引收入增长10-20中段四资料来源Wind国信证券经济研究所整理季度公司总流水下降约13在去年一季度增长28左右的高基数下今年相关研究报告1-2月增长同比仍有缺口3月至今基本持平线下1-2月增长低单3月至李宁02331HK-逆境中店铺保持增长库存健康度较高2023-01-20今增长双位数1-2月折扣仍有中单缺口2023年收入增长指引10-20中段李宁02331HK-三季度流水增长约15库存健康度较高2022-10-20保持高质量持续长期的增长全年净利率指引10-20中段李宁02331HK-深度报告-深度复盘品牌历史数据解析成长空间2022-09-15风险提示疫情多轮反复原材料价格波动品牌恶性竞争系统性风险李宁02331HK-上半年净利润增长12篮球与跑步品类增长领先2022-08-13投资建议跑步品类崛起复苏趋势加强在即把握配置良机在2021年李宁02331HK-一季度流水增长接近303年复合增速业内领先2022-04-20净利润增长136的高基数上2022年应对严峻疫情仍实现高质量增长印证品牌势能和零售运营实力当下零售环境改善公司终端流水重回增长未来产品创新与高质量渠道扩张仍将拉动快速增长跑步有望成为第二增长曲线由于今年一季度行业复苏趋势平缓下调盈利预测预计公司20232025年净利润为496071亿元原20232024年分别为5468亿元同比增长212219由于盈利预测下调下调合理估值至78-80港元原为84-87港元对应2024年PE30-31x维持买入评级盈利预测和财务指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元2257225803299373521940959-561143160176163净利润百万元40114064490660007112-136113207223185每股收益元152154186228270EBITMargin209157181192198净资产收益率ROE190167177188193市盈率PE370365302247209EVEBITDA377439284235202市净率PB703610534464402资料来源Wind国信证券经济研究所预测注摊薄每股收益按最新总股本计算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告全年收入增长14疫情折扣加深与高基数下毛利率下降疫情影响下业绩逆势增长费用率收窄与其他收入部分抵消毛利率下降2022全年收入增长143至2580亿元净利润微幅增长13至406亿元在严峻疫情的环境中尤其是四季度疫情高峰大量门店关闭的背景下依然实现稳健的业绩增长毛利率下降46pct至484全年毛利率下降的原因包括1面对全年多地散发的疫情终端零售承压零售端增加了零售折扣直营电商合计负面影响了3pct批发影响16pct2毛利率较高的直营渠道占收入比下降影响03pct3库存拨备及研发费用影响03pct4羽毛球等产品结构优化带动06百分点的正向贡献毛利率下滑较多是预期内最终净利率下滑幅度控制在2pct至157主要原因包括费用管控效果良好以及其他收入的增加其中销售费用率2832021年272管理费用率432021年49费用率提升主要原因是与销售相关的非固定费用增长以及平台门店租金和人工等固定费用另外在促销环境中加大营销推广也令广告费用率从2021年的79提升至2022年82其他收入占比3122021年177主要源于是政府补助增加财务净收入占比1272021年014上升的原因是公司平均可支配资金高于去年同期利息收入的同比增加以及汇率变动产生汇兑收益图1公司营业收入及增速图2公司净利润及增速资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容2证券研究报告图3公司利润率水平图4公司费用率水平资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理图5公司推广费用率研发费用率员工成本费用率资料来源公司公告国信证券经济研究所整理批发收入增长157由专业品类发货驱动直营增长主要由新开门店贡献分渠道收入情况总收入增长143至2580亿元批发直营电商国际分别增长15764164539占比分别为4921292批发直营电商毛利率分别为60低段40中段50中段经营利润率分别为低双30中段20低段1批发整体收入增长157反映公司对经销商的支持以及经销商营运能力优化和效率提升经销商对品牌信心度提升专业渠道批发发货品类羽毛球乒乓球增长达到30-40高段主要是由于集团对于专业品类聚焦经销商对我们信心增强以及去年基数较低不含专业渠道发货的批发收入增长高单位数而不包括专业渠道发货的批发流水下滑低单位数差距主要来源于零售折扣的下降经销商库存仍处于健康水平2零售收入增加276亿元其中维持店负面贡献166亿元新开的贡献325亿元转接店和临时卖场贡献166亿元请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容3证券研究报告图6公司分渠道收入占比图7公司分渠道收入同比增长资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理品类成长爆款跑鞋再现跑步品类有望成为第二增长曲线聚焦专业品类鞋类占比提升篮球跑步引领增长全年流水方面线下全渠道流水分别同比增长低单位数中单位数其中分品类情况1收入端专业品类聚焦战略下鞋类产品大幅增长全年鞋服配分别增长418-94301鞋类占比提升到522服装下降到415配件占比632零售端全年流水增长5左右其中品类中篮球跑步大幅增长分别同增2513占比达到2919健身运动生活下滑分别同比下降176占比达到1239图8公司线下渠道及全渠道流水增速资料来源公司公告国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容4证券研究报告图9公司分品类流水增长图10公司分品类流水占比资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理跑步品类是专业运动市场规模最大的品类李宁跑步有望复制李宁篮球成功路径成为公司增长的第二曲线1中国跑步运动参与者跑步鞋服消费规模耐克跑步收入为篮球的2倍或以上跑步行业空间更广阔1从体育运动参与人数看据2022全民跑步运动健康报告统计在经常锻炼人数中每周参加体育锻炼频率3次以上每次时间持续30分钟及以上每次强度达到中等及以上跑步运动参与者达到268亿人同时国家体育总局田径运动管理中心推算中国已经接近3亿跑者而篮球运动参与者仅125亿人不足跑步运动参与者的502从鞋服消费金额看把天猫运动鞋服行业按品类划分其中2022年跑步零售额占比为165接近篮球的2倍篮球占比85由此可见理论上跑步的参与度消费总金额大约为跑步的2倍左右3从耐克批发分品类收入占比看2021财年耐克运动休闲Jordan跑步综训篮球足球占比分别为4211321118147160跑步收入占比为篮球的236倍图11中国参与各项体育运动的人数统计图12天猫平台各品类销售统计资料来源中国篮球运动发展报告国家体育总局灼时咨询资料来源阿里第三方平台国信证券经济研究所2022全民跑步运动健康报告国信证券经济研究所请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容5证券研究报告图13耐克批发当量收入中各品类的金额占比跑步是篮球24倍资料来源公司公告国信证券经济研究所整理从李宁品类结构可看出来2022年篮球跑步流水占比分别为29和19与行业普遍的12的结构相差甚远由此也可看出公司在跑步品类可挖掘的潜力较大尤其是中高端价格带的提升潜力在线上运动鞋行业300-750元的中高档核心价格带行业规模最大李宁市占率在本土品牌较为领先而距离耐克仍有很大提升空间多年来李宁在跑步产品系列上面做了很多沉淀和积累目前成效逐步显现2022年9月李宁飞电3ULTRA助力选手TaduAbate以20628斩获柏林马拉松第三刷新中国跑鞋最快战绩印证李宁跑鞋科技实力2022年公司成功打造了超轻19的现象级大单品全年销量高达314万双展望2023年定位更专业的飞电30challanger和赤兔6pro已经展现爆款迹象从天猫销售情况看今年2月飞电30challanger和赤兔6pro分别为44189752双而去年2月超轻19在天猫销量为135万双爆款对品类发展的意义重大比如安踏的KT系列特步的减震旋系列李宁篮球的驭帅闪击全城等系列李宁跑步如果能复制李宁篮球的成功将为李宁打造更加具有护城河的第二增长曲线图142022年分月份超轻19销量天猫图151-2月赤兔6PRO和飞电30challenger销量天猫资料来源阿里第三方平台国信证券经济研究所资料来源阿里第三方平台国信证券经济研究所请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容6证券研究报告严峻的经营环境中保持良好的渠道健康度商品运营效率优化疫情影响下售罄率下降渠道库存仍高度健康保持高效营运资金周转疫情影响下全年公司3个月新品售罄率保持在50-60低段在严格的库存管理下库销比仍维持较为健康年末全渠道库销比42同比增加03但维持在2019年和2020年水平6个月内的渠道新品库存比例88同比下降4pct但是明显好于2019年和2020年公司层面营运资金周转效率保持高效并加强对供应商的付款支持2022年公司存货周转天数58天比去年同期增加4天应收周转天数14天同比增加1天应付周转天数42天同比下降5天图16公司渠道库存周转月数图17公司渠道库存库龄结构资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理图18公司应收账款龄结构图19公司应收存货应付周转天数资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理疫情影响下平均零售折扣加深中单持续加强运营效率商品运营全年商品宽度增加高单位数深度增加低单位数有意识的增加和新款的商品聚焦专业产品的影响力如超轻19跑鞋建立年销售300万双的目标以周为单位跟进最终实现314万双销量成为现象级大单品爆款商品新品3个月折扣率约70-80高段80-90低段售罄率约50-60低段去年为60-70请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容7证券研究报告低段库存结构优化目标用用最合理的库存做更好的生意12个月以上库存占比从前一年的6进一步下降至5零售运营推进单店业务模式提升终端表现大店占比进一步提升全年在疫情影响下终端零售折扣加深中单位数但平均件单价仍然提升低单位数虽然客流下滑但是整体成交率提升中单位数连带率提升高单位数加大渠道拓展力度在疫情期间逆势开店并开大店开好店全年店铺总销售面积增加1020高段单店平均面积达到230平上半年220平单店月月均店效提升低单位数上半年新开店数量超过240家单店平均面积达320平超过300平的大店超过1600家平均面积超过410平米整体流水占比提升高单位数购物中心流水贡献度提升中单位数全年总店铺销售面积增长约18单店面积230平电商持续推动建设大电商业务模式打通多项业务整合协同全年线上直营流水增加1020中段在疫情干扰下平均折扣加深中单位数落实线上渠道整合控制线上渠道的店铺数量加强治理线上的价格生态全年线上直营流水占比提升低单位数建立全渠道结算机制和商品共享机制强化线上与线下的全渠道互动并推动经销商客户也上线全渠道平台上半年品牌会员数量突破5200万上半年4600万全渠道O2O跨店营业额增长40-50低段童装业务提升产品力优化渠道全年童装零售流水录得3040的高段增长平均件单价提升中单位数连带率提升低单同店销售增长达1020高段上半年童装门店达到1308家平均单店店效提升2030的高段供应链持续整合优化全年鞋产能提升2030低段服产能持平在成本不断上涨的大环境通过材料整合采购与供应商协同增效开发成本优化等措施来控制有效的成本全年鞋供应商减少5家服供应商增加1家鞋前三大供应商占比40以上服前三大供应商占比55以上集中度进一步提升图20公司核心业务发展战略资料来源公司公告国信证券经济研究所整理全年门店数量7603家比2021年末净增加466家增长65其中李宁大货及中国李宁增加360家批发增加95家直营增加265家儿童增加106家请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容8证券研究报告图21公司店铺数量资料来源公司公告国信证券经济研究所整理下半年经营环境压力下收入维持正增长2022年9-12月国内消费环境受到非常严重的疫情封锁冲击以北京为例四季度李宁一度有70-80门店关闭高峰时期曾经有90员工阳性即使如此得益于三季度较好的增长以及公司为保持库存健康而加大促销力度下半年收入仍然增长82至1339亿元净利润在折扣加深的影响下下降85至188亿元分渠道看下半年批发零售电商收入分别同比增长6320140占比分别为501929毛利率469同比-37pct销售费用率同比增加28pct至294管理费用率同比下降1pct至44其中AP占比同比增加01百分点至85员工成本占比增加03pct至81RD增加05pct至23经营利润率167同比-42pct净利率166同比43pp图222015H12022H2公司营业收入及增长图232015H12022H2公司归母净利润及增长资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容9证券研究报告图242015H12022H2公司利润率水平图252015H12022H2公司费用率水平资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理资料来源公司公告Wind国信证券经济研究所整理图262015H12022H2公司推广费用率研发费用率员工成本费用率资料来源公司公告国信证券经济研究所整理2022年分季度流水2022年Q1Q4全平台流水增长分别约为28-815-13取公布区间中枢2022年Q4整个平台线下渠道直营批发电商分别录得-13-18-15-235增长请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容10证券研究报告表1李宁季度同店与流水表现时间同店-全平台同店-直营同店-批发同店电商流水-全平台流水-线下流水-直营流水-批发流水-电商2019Q1中双高单低双30-40高段20-30低段高双低双20-30低段40-50低段2019Q2中双低双低双30-40中段20-30低段20-30低段高单20-30中段20-30高段2019Q3高双低双低双50-60高段30-40低段20-30高段中双30-40中段50-60低段2019Q420-30低段高双中双40-50低段30-40中段30-40中段高双40-50低段40-50低段2020Q1----负10-20高段负20-30低段负30-40低段负10-20高段10-20低段2020Q2中单位数下降高双位数下降低双位数下降20-30中段中单位数下降低双位数下降负低双位数负高单位数20-30高段2020Q3低单位数中单位数下降负中单位数30-40高段中单位数增长低单位数下降持平负低单位数40-50低段2020Q410-20低段高单中单30-40低段10-20中段10-20低段中单10-20低段30-40中段2021Q1----80-90高段80-90低段90-100低段80-90低段1002021Q280-90低段90-100同店70-80低段80-90高段90-100低段8090高段878090高段90100低段2021Q320-30高段30-40低段20-30中段30-40中段40-50低段30-40高段30-40中段30-40高段50-60中段2021Q420-30低段20-30中段10-20高段20-30高段30-40低段20-30高段20-30高段20-30高段40-50低段2022Q120-30低段20-30中段10-20低段30-40中段20-30高段20-30中段30-40中段20-30低段30-40中段2022Q210-20低段10-20高段10-20高段下高单位数下低单位数高单位数下降高单位数下降高单位数下降中单位数增长下降下降降降2022Q3高单中单高单10-20中段10-20中段10-20中段20-30低段10-20低段20-30中段10-20高段下10-20中段下20-30低段下2022Q420-30高段20-30低段低单位数10-20低段下降10-20高段下降中单增长降降降资料来源公司公告国信证券经济研究所预测2023年以来增长提速全年收入指引10-20中段一近期更新1-2月零售同比仍在恢复3月同比基本转正1-2月3月线下增长低单双位数1流水1-2月流水环比大概改善但同比仍在加速恢复的过程3月至今同比基本转正若拆分线下和线上看线下流水1-2月实现低单增长3月至今增长双位数而线上有所减速预计是线下场景恢复去年高基数以及电商平台多元化分流的影响所致2折扣1-2月折扣同比仍然有中单位数缺口二2023年指引全年收入增长10-20中段净利率10-20中段1全年收入指引全年收入指引增长10-20中段保持高质量持续长期的增长是关键如果有在经营过程中有发现好的生意机会也会积极把握机会2净利率全年净利率指引10-20中段基于对不确定性的经营环境追求稳健增长和资源投入的考虑以及折扣目前仍同比下降在一季度末二季度可能才会恢复到理想水平等考虑投资建议跑步品类崛起复苏趋势加强在即把握配置良机在2021年净利润增长136的高基数上2022年应对严峻疫情仍实现高质量增长印证品牌势能和零售运营实力当下零售环境改善公司终端流水重回增长未来产品创新与高质量渠道扩张仍将拉动快速增长跑步有望成为第二增长曲线由于今年一请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容11证券研究报告季度行业复苏趋势平缓下调盈利预测预计公司20232025年净利润为496071亿元原20232024年分别为5468亿元同比增长212219由于盈利预测下调下调合理估值至78-80港元原为84-87港元对应2024年PE30-31x维持买入评级表2盈利预测与市场重要数据202120222023E2024E2025E营业收入百万元2257225803299373521940959-561143160176163净利润百万元40114064490660007112-136113207223185每股收益元152154186228270经营利润率209157181192198净资产收益率ROE190167177188193市盈率PE333329272223188EVEBITDA342398258213183市净率PB634549482418362资料来源wind国信证券经济研究所整理估算请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容12证券研究报告附表财务预测与估值资产负债表百万元202120222023E2024E2025E利润表百万元202120222023E2024E2025E现金及现金等价物147457382131871799423726营业收入2257225803299373521940959应收款项9701109120614191650营业成本1060313319150051741320150存货净额17732428230726803104营业税金及附加00000其他流动资产772833102212021398销售费用613873148232955211039流动资产合计1867212395183652393930521管理费用11111113183920342240固定资产16263235388645025074财务费用33327196292397无形资产及其他1520223916801120560投资收益159201233247259资产减值及公允价值投资性房地产719014408144081440814408变动1624283339长期股权投资12671369136913691369其他收入400805125713241395资产总计3027533647397084533851933营业利润53285415657681159619短期借款及交易性金融负债00100010001000营业外净收支00000应付款项30952622314036484225利润总额53285415657681159619其他流动负债46094619572966507690所得税费用13171351166921152507流动负债合计7704724198681129812914少数股东损益00000长期借款及应付债券00000归属于母公司净利润40114064490660007112其他长期负债14672074207420742074长期负债合计14672074207420742074现金流量表百万元202120222023E2024E2025E负债合计91719315119421337214988净利润40114064490660007112少数股东权益32222资产减值准备00000股东权益2110224329277643196436942折旧摊销009379771026负债和股东权益总计3027533647397084533851933公允价值变动损失1624283339财务费用33327196292397关键财务与估值指标202120222023E2024E2025E营运资本变动176413181462663765每股收益152154186228270其它00000每股红利053046056068081经营活动现金流57592722727776078865每股净资产801923105312131401资本开支5771633100010001000ROIC2614182226其它投资现金流56306843000ROE1917181919投资活动现金流63738578100010001000毛利率5348505151权益性融资08572000EBITMargin2116181920负债净变化00000EBITDAMargin2116212222支付股利利息13991220147218002134收入增长5614161816其它融资现金流109697639100000净利润增长率1361212219融资活动现金流8171150647218002134资产负债率3028302929现金净变动75587363580548075731息率0807091113货币资金的期初余额71871474573821318717994PE370365302247209货币资金的期末余额147457382131871799423726PB7061534640企业自由现金流474194544456526773EVEBITDA377439284235202权益自由现金流157357299659058687066资料来源Wind国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容13证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解通过合理判断并得出结论力求独立客观公正结论不受任何第三方的授意或影响作者在过去现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬特此声明国信证券投资评级类别级别说明买入股价表现优于市场指数20以上股票增持股价表现优于市场指数10-20之间投资评级中性股价表现介于市场指数10之间卖出股价表现弱于市场指数10以上超配行业指数表现优于市场指数10以上行业中性行业指数表现介于市场指数10之间投资评级低配行业指数表现弱于市场指数10以上重要声明本报告由国信证券股份有限公司已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格制作报告版权归国信证券股份有限公司以下简称我公司所有本报告仅供我公司客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用复制或传播任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准本报告基于已公开的资料或信息撰写但我公司不保证该资料及信息的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断在不同时期我公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态我公司可能随时补充更新和修订有关信息及资料投资者应当自行关注相关更新和修订内容我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任证券投资咨询业务的说明本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格证券投资咨询是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动接受投资人或者客户委托提供证券投资咨询服务举办有关证券投资咨询的讲座报告会分析会等在报刊上发表证券投资咨询的文章评论报告以及通过电台电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务通过电话传真电脑网络等电信设备系统提供证券投资咨询服务中国证监会认定的其他形式发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式指证券公司证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向客户发布的行为证券研究报告国信证券经济研究所深圳深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编518046总机0755-82130833上海上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编200135北京北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编100032