核心观点
　　公司公布境外债务初步解决方案及盈利预告，预计22年实现净亏损130-140亿元，归属股东核心亏损为51-56亿元。截至2022年末公司现金及银行结余总额约205亿元。
　　22年业绩预计亏损，保交付、保经营是主要任务。22年行业基本面持续下行，公司作为民企受影响更加严重，销售和融资存在困难。经营侧去化和交付速度趋缓，反映到业绩层面的结转收入减少，降价促销下利润率进一步下滑，同时低效库存计提减值、投资性物业公允价值贬损等原因共同导致业绩亏损。
　　公布境外债务初步解决方案，多渠道尽力缓解流动性困难。2022Q3以来公司面临严峻的境内外偿债压力，22年11月初宣布暂停支付所有境外债本金和利息。当前公司正努力通过多种渠道缓解流动性困难，包括配股、出售物业公司股权、加强融资回款、出售资产、响应融资支持政策等，其中配股和部分债券融资已经落地，但融资规模和化债效果有限，22年两次配股共募集资金约15.7亿港元，22年9月公司发行由中债增全额担保的12亿元中票，另外一笔20亿元中票尚未落地。此外公司2月与东方资产签署战略合作协议，将在资产处置与盘活上获得更多支持。此次公司公布境外债重组初步方案，具体措施包括不削本金、减少现金支付利息、最长展期7年等，如能成功实施将会有效缓解境外债偿付压力。
　　公司化债取得明显进展前较难实质性受益于行业销售回暖。春节以来部分重点城市销售有所复苏，统计局数据显示1-2月全国商品房销售金额同比下降0.1%，销售面积同比下降3.6%，降幅明显收窄。公司销售情况不及行业，主要原因仍在于购房者对公司流动性的担忧。公司信用修复是其销售受益于市场复苏的前提，关注公司后续化债进程。
　　盈利预测与投资建议
　　下调至增持评级，下调目标价至0.83港元。根据公司业绩预告及经营和流动性近况，我们下调了对公司结转收入及毛利率的预测，上调费用率预测，调整后22-24年归母净利润为-9014/1953/3437百万元（原预测22-23年为9404/10728百万元）。调整后公司23年EPS为0.19元，可比公司2023年PE估值为3.9x，对应目标价0.83港元。（1港元=0.881人民币）。
　　风险提示：债务重组方案推进不及预期导致假设条件发生变化。支持政策落地不及预期。房企信用风险进一步扩大。

研究报告全文：公司研究动态跟踪旭辉控股集团00884HK下调增持22年预计亏损关注后续化债进程股价2023年03月16日073港元目标价格083港元52周最高价最低价499037港元总股本流通H股万股10413081041308H股市值百万港币7602核心观点国家地区中国行业房地产公司公布境外债务初步解决方案及盈利预告预计22年实现净亏损130-140亿元归报告发布日期2023年03月17日属股东核心亏损为51-56亿元截至2022年末公司现金及银行结余总额约205亿元22年业绩预计亏损保交付保经营是主要任务22年行业基本面持续下行公1周1月3月12月司作为民企受影响更加严重销售和融资存在困难经营侧去化和交付速度趋缓绝对表现-641-3048-471-7679反映到业绩层面的结转收入减少降价促销下利润率进一步下滑同时低效库存计相对表现-279-2198-4583-7239提减值投资性物业公允价值贬损等原因共同导致业绩亏损恒生指数-362-85-127-44公布境外债务初步解决方案多渠道尽力缓解流动性困难2022Q3以来公司面临严峻的境内外偿债压力22年11月初宣布暂停支付所有境外债本金和利息当前公司正努力通过多种渠道缓解流动性困难包括配股出售物业公司股权加强融资回款出售资产响应融资支持政策等其中配股和部分债券融资已经落地但融资规模和化债效果有限22年两次配股共募集资金约157亿港元22年9月公司发行由中债增全额担保的12亿元中票另外一笔20亿元中票尚未落地此外公司2月与东方资产签署战略合作协议将在资产处置与盘活上获得更多支持此次公司公布境外债重组初步方案具体措施包括不削本金减少现金支付利息最长展期7年等如能成功实施将会有效缓解境外债偿付压力公司化债取得明显进展前较难实质性受益于行业销售回暖春节以来部分重点城市赵旭翔zhaoxuxiangorientseccomcn销售有所复苏统计局数据显示1-2月全国商品房销售金额同比下降01销售面执业证书编号S0860521070001积同比下降36降幅明显收窄公司销售情况不及行业主要原因仍在于购房者吴丛露wucongluorientseccomcn对公司流动性的担忧公司信用修复是其销售受益于市场复苏的前提关注公司后执业证书编号S0860520020003续化债进程香港证监会牌照BQJ931盈利预测与投资建议zhangxuyuanorientseccomcn下调至增持评级下调目标价至083港元根据公司业绩预告及经营和流动性近张续远况我们下调了对公司结转收入及毛利率的预测上调费用率预测调整后22-24年归母净利润为-901419533437百万元原预测22-23年为940410728百万元调整后公司23年EPS为019元可比公司2023年PE估值为39x对应目标价083港元1港元0881人民币合作项目风险可控市场调整不影响平稳2022-03-18经营债务重组方案推进不及预期导致假设条件发生变化支持政策落地不及预风险提示行而不辍稳健增长投融资改善未来可2021-09-06期房企信用风险进一步扩大期2021年度中报点评守正笃实稳健增长布局未来久久为功2021-05-202020年报点评公司主要财务信息2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元7179910783570991100663113098同比增长230502-342418124营业利润百万元1153615972-1205845017278同比增长189127-1706-1328759归属母公司净利润百万元80327613-901419533437同比增长254-52-2184-1217759077073-087019033每股收益元毛利率21719340100100净利率11271-1271930净资产收益率243195-2405792市盈率倍0809073419市净率倍0202020202资料来源公司数据东方证券研究所预测每股收益使用最新股本全面摊薄计算有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明旭辉控股集团动态跟踪22年预计亏损关注后续化债进程盈利预测与投资建议22年业绩预计亏损销售持续下滑保交付保经营是公司当前主要任务22年行业基本面持续下探住宅销售量价均存在下行压力销售端回款减少造成公司流动性紧张在境外债偿付上出现一些困难信用端的负面消息同样也会挫伤购房者信心导致公司销售超速下滑22年全年销售下滑498销售低迷和流动性压力下公司结转周期进一步拉长利润率下降房价预期转弱致使部分存货计提减值此外投资性物业公允价值贬损汇兑损失等共同导致公司业绩亏损公司化债取得明显进展前较难实质性受益于行业销售回暖投资力度也难以恢复春节以来部分重点城市销售有所复苏统计局数据显示1-2月全国商品房销售金额同比下降01销售面积同比下降36降幅明显收窄公司销售情况不及行业主要原因仍在于购房者对公司流动性的担忧公司债务风险的化解是其销售受益于市场复苏的前提也是其投资拿地力度恢复的前提根据公司业绩预告及经营和流动性近况我们下调了对公司结转收入及毛利率的预测上调费用率预测调整后22-24年归母净利润为-901419533501百万元原预测22-23年为940410728百万元调整后公司23年EPS为019元可比公司2023年PE估值为39x对应目标价083港元公司当前业绩具有不确定性关键要关注后续融资化债进展几何表1核心假设及盈利预测变动分析表人民币百万元标注除外调整前调整后2022E2023E2022E2023E2024E分产品盈利预测物业销售及其他物业相关销售收入84657916226382891200100961变动幅度-246-05物业管理销售收入16531247975787781210156变动幅度-650-685租金收入销售收入13291993137516511981变动幅度35-172销售收入合计10251711841270991100663113098变动幅度-308-150综合毛利率22023040100100变动幅度-180-130销售费用率占签约销售口径138138600500400变动幅度4636管理费用率占签约销售口径196196400350300变动幅度2015数据来源东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明2旭辉控股集团动态跟踪22年预计亏损关注后续化债进程表2主要财务数据变动分析表人民币百万元标注除外调整前调整后2022E2023E2022E2023E2024E营业收入10251711841270991100663113098变动幅度-308-150营业利润1816222230-1205845017278变动幅度-1664-798归属母公司净利润940410728-901419533437变动幅度-1959-818每股收益元112128-087019033变动幅度-1770-854毛利率22023040100100变动幅度-180-130净利率9291-1271931变动幅度-219-71数据来源东方证券研究所表3可比公司估值最新价格元每股收益元市盈率公司代码20233162021A2022E2023E2024E2021A2022E2023E2024E合景泰富集团1813HK13007612212812917111010金地集团600383SH86320821322824350413835万科A000002157500020321723350787368龙湖集团0960HK186840539743248246474339美的置业3990HK85630420423523870423636最大值70787368最小值17111010平均数47444038调整后平均49433937旭辉控股集团0884HK073-087019033备注货币均为人民币其汇率为1港币0881人民币2023316数据来源Wind东方证券研究所风险提示债务重组方案推进不及预期导致假设条件发生变化若公司化债进展不及预期流动性持续承压将持续拖累销售和交付影响盈利预测结果支持政策落地不及预期若供需两端宽松政策实际力度低于预期将会影响对公司后续经营情况的分析房企信用风险进一步扩大如政策和销售等不及预期个别房企因刚性债务无法兑付发生信用违约从而拖累整个板块表现有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明3旭辉控股集团动态跟踪22年预计亏损关注后续化债进程附表财务报表预测与比率分析资产负债表利润表单位百万元2020A2021A2022E2023E2024E单位百万元2020A2021A2022E2023E2024E货币资金5115546710251783044643963营业收入7179910783570991100663113098应收账款114259104109793418613399781营业成本56190870376815190597101788预付账款00000营业税金及附加00000存货14192318830217483013911694934营业费用20672367446529772143其他952212407109281330114296管理费用29463767297720841607流动资产合计316859351527290276268996252974财务费用49657145253长期股权投资3468734414344143441434414资产减值损失005407699477固定资产235525535545555公允价值变动收益94113082048195196在建工程00000投资净收益2128759248179214无形资产5621672163916061574其他00000其他2751846284442024436444527营业利润16170182281287742287438非流动资产合计6244181223791517932379496营业外收入00000资产总计379299432750369427348319332470营业外支出00000短期借款730111931107232924620186利润总额16170182281287742287438应付账款1029641184041165548201485308所得税42745900012682232其他9660693405469183947636499净利润11896123271287729605207流动负债合计206871223740174195150736141993少数股东损益36344595386310061770长期借款5426060958599585895845958归属于母公司净利润80327613901419533437应付债券3187635610356103561035610每股收益元077073-087019033其他26505043504350435043非流动负债合计887871016101006109961086610主要财务比率负债合计2956573253502748052503462286042020A2021A2022E2023E2024E少数股东权益4405463485596226062862399成长能力股本668715815815815营业收入230502-342418124资本公积51537186718671867186营业利润189127-1706-1328759留存收益2720231204221902453528658归属于母公司净利润254-52-2184-1217759其他65654809480948094809获利能力股东权益合计836421074009462297973103867毛利率21719340100100负债和股东权益379299432750369427348319332470净利率11271-1271930ROE243195-2405792现金流量表单位百万元2020A2021A2022E2023E2024E偿债能力净利润80327613901419533437资产负债率779752744719688折旧摊销228145535352净负债率5496099001032564财务费用667579952746448流动比率153157167178178投资损失31451520000速动比率085073066086111营运资金变动111483741140241613329379营运能力其它1351546321212171658应收账款周转率0710081212经营活动现金流169824837188211216434973存货周转率04050406-15资本支出7183682303030总资产周转率0203020303长期投资3989311277000每股指标元其他34312509000每股收益077073-087019033投资活动现金流3718012450303030每股经营现金流163046-181-117336债权融资1786133141000100013000每股净资产346403318340380股权融资221010299900估值比率其他5391328957161634市盈率0809-073419筹资活动现金流581589961472106112366市净率0202020202汇率变动影响40187000现金净增加额1478516521203231325522577资料来源东方证券研究所有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明依据4发布旭辉控股集团动态跟踪22年预计亏损关注后续化债进程分析师TableDisclaimer申明每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系投资评级和相关定义报告发布日后的12个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数深证成指的涨跌幅为基准公司投资评级的量化标准买入相对强于市场基准指数收益率15以上增持相对强于市场基准指数收益率515中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动减持相对弱于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该股票的研究状况未给予投资评级相关信息暂停评级根据监管制度及本公司相关规定研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级盈利预测及目标价格等信息不再有效行业投资评级的量化标准看好相对强于市场基准指数收益率5以上中性相对于市场基准指数收益率在-55之间波动看淡相对于市场基准指数收益率在-5以下未评级由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内分析师基于当时对该行业的研究状况未给予投资评级等相关信息暂停评级由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效有关分析师的申明见本报告最后部分其他重要信息披露见分析师申明之后部分或请与您的投资代表联系并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明5免责声明HeadertTableDisclaimerTableDisclaimer本证券研究报告以下简称本报告由东方证券股份有限公司以下简称本公司制作及发布本报告仅供本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性客户也不应该认为该信息是准确和完整的同时本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的证券研究报告本公司会适时更新我们的研究但可能会因某些规定而无法做到除了一些定期出版的证券研究报告之外绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况若有必要应寻求专家意见本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动过去的表现并不代表未来的表现未来的回报也无法保证投资者可能会损失本金外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响那些涉及期货期权及其它衍生工具的交易因其包括重大的市场风险因此并不适合所有投资者在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告主要以电子版形式分发间或也会辅以印刷品形式分发所有报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面协议授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容不得将报告内容作为诉讼仲裁传媒所引用之证明或依据不得用于营利或用于未经允许的其它用途经本公司事先书面协议授权刊载或转发的被授权机构承担相关刊载或者转发责任不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告HeadertTableAddress东方证券研究所地址上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼电话021-63325888传真021-63326786网址wwwdfzqcomcn东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格据此开展发布证券研究报告业务东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系因此投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素