事件：公司发布2022年年报，全年实现营收6.5亿元，同比增长46.0%；实现归母净利润1.9亿元，同比增长74.1%。
　　业务转型显成效，营收归母净利润快速增长。2014年公司业务重心由单一产品制造向分布式光伏转移，经过多年积累，已发展为优质的分布式光伏运营服务商。2022年公司营收6.5亿元（+46.0%），归母净利润1.9亿元（+74.1%）。其中，2022Q4实现营收1.3亿元，同比增加31.3%，环比减少41.4%；实现归母净利润0.3亿元，同比增加109%，环比减少61.9%。公司营收及归母净利润增幅较大，主要系大工业电价上调，叠加公司自持电站规模稳增，高毛利率的光伏发电业务收入不断提升，整体营业收入稳中有升，盈利能力明显增强。
　　自持分布式光伏电站体量不断扩大，光伏发电业务增长亮眼。公司自持“自发自用，余电上网”工商业屋顶分布式电站规模持续扩大，2022年累计装机容量为726MW（+20.1%），发电量为6.8亿千瓦时（+19.4%），另有在建、待建和拟签订合同的分布式光伏电站装机约172MW，光伏发电业务营收5.3亿元（+29.7%），毛利率65.5%，比2021年增加5.3pp。光伏产品/开发建设及服务营收分别为0.8/0.3亿元，同比增加472%/195%，毛利率同比增加16.9/14.2pp。近年来公司省外布局加速，自持分布式光伏电站装机容量将以稳定的增速向GW级突破。
　　积极探索分布式光伏新应用领域，加快光储充一体化布局。公司依托在分布式光伏领域的客户资源优势，积极布局智慧电动汽车充电领域，并加快光储充一体化布局，谋求新的利润增长点。2022年公司充电桩业务营收434万元（+66.5%），已稳定运营的充电桩平均每日有效充电小时数达2小时，投资回收期3-4年；工商业储能运营业务正稳步推进，2022年已有部分示范项目陆续产生收入，目前业务体量较小，随着储能业务的加速推进，未来或将为公司营收及利润增长提供有力支撑。
　　盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年EPS分别为0.57/0.72/0.95元，2023-2025年归母净利润CAGR为35.3%。考虑到公司光储充一体化布局加速，给予公司2023年36倍PE，对应目标价20.52元，首次覆盖给予“买入”评级。
　　风险提示：新业务发展不及预期，自持分布式光伏电站装机不及预期，原材料价格上涨，电价下调风险。
　　
　　

研究报告全文：TableStockInfo2023年03月16日买入首次证券研究报告2022年年报点评当前价1667元芯能科技603105公用事业目标价2052元6个月光伏发电业务量价利齐升储能及充电桩注入新动能投资要点西南证券研究发展中心TableSummary事件公司发布2022年年报全年实现营收65亿元同比增长460实现TableAuthor分析师池天惠归母净利润亿元同比增长19741执业证号S1250522100001业务转型显成效营收归母净利润快速增长2014年公司业务重心由单一产品电话13003109597邮箱cthswsccomcn制造向分布式光伏转移经过多年积累已发展为优质的分布式光伏运营服务商2022年公司营收65亿元460归母净利润19亿元741联系人刘洋其中2022Q4实现营收13亿元同比增加313环比减少414实现归电话18019200867邮箱ly21swsccomcn母净利润03亿元同比增加109环比减少619公司营收及归母净利润增幅较大主要系大工业电价上调叠加公司自持电站规模稳增高毛利率的TableQuotePic相对指数表现光伏发电业务收入不断提升整体营业收入稳中有升盈利能力明显增强芯能科技沪深300自持分布式光伏电站体量不断扩大光伏发电业务增长亮眼公司自持自发44自用余电上网工商业屋顶分布式电站规模持续扩大2022年累计装机容量28为726MW201发电量为68亿千瓦时194另有在建待建12和拟签订合同的分布式光伏电站装机约172MW光伏发电业务营收53亿元-4297毛利率655比2021年增加53pp光伏产品开发建设及服-20务营收分别为0803亿元同比增加472195毛利率同比增加-36近年来公司省外布局加速自持分布式光伏电站装机容量将以稳2232252272292211231233169142pp定的增速向GW级突破数据来源聚源数据积极探索分布式光伏新应用领域加快光储充一体化布局公司依托在分布式基础数据光伏领域的客户资源优势积极布局智慧电动汽车充电领域并加快光储充一总股本TableBaseData亿股体化布局谋求新的利润增长点2022年公司充电桩业务营收434万元500流通A股亿股500已稳定运营的充电桩平均每日有效充电小时数达小时投资回665252周内股价区间元833-1865收期3-4年工商业储能运营业务正稳步推进2022年已有部分示范项目陆续总市值亿元8335产生收入目前业务体量较小随着储能业务的加速推进未来或将为公司营总资产亿元3140每股净资产元322收及利润增长提供有力支撑盈利预测与投资建议预计公司2023-2025年EPS分别为057072095元相关研究2023-2025年归母净利润CAGR为353考虑到公司光储充一体化布局加速TableReport给予公司202361601年36倍PE对应目标价2052元首次覆盖给予买入评级风险提示新业务发展不及预期自持分布式光伏电站装机不及预期原材料价格上涨电价下调风险指标TableMainProfit年度2022A2023E2024E2025E营业收入百万元6498885252109353136455增长率4600311828272478归属母公司净利润百万元19153283643583047406增长率7410480926323231每股收益EPS元038057072095净资产收益率ROE1085141115501746PE435294233176PB472415360307数据来源Wind西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分芯能科技6031052022年年报点评目录1主业稳步向上新业务成长可期12盈利预测与估值421盈利预测422相对估值53风险提示5请务必阅读正文后的重要声明部分芯能科技6031052022年年报点评图目录图1公司发展历程1图2公司股权结构2022年报1图32022公司光伏发电业务营收53亿元2972图42022公司光伏发电业务毛利率6552图52022年公司自持分布式光伏电站装机容量达726MW2图62022年公司发电量68亿千瓦时1942图72022年公司营收65亿元4603图82022年公司归母净利润19亿元7413图92022年公司经营性现金流净额57亿元5143图102022年公司资产负债率为4973表目录表1分业务收入及毛利率4表2可比公司估值5附表财务预测与估值6请务必阅读正文后的重要声明部分芯能科技6031052022年年报点评1主业稳步向上新业务成长可期深耕光伏行业十余载积极探索分布式光伏新应用领域浙江芯能光伏科技股份有限公司成立于2008年总部位于浙江省海宁市2015年登陆新三板市场2018年在上交所上市公司成立初期以硅片的生产制造为主2014年业务重心由单一产品制造向分布式光伏转移经过多年经营积累公司现拥有GW级以上的优质分布式客户资源客户黏性和品牌效应较强近年来公司积极探索分布式光伏新应用领域依托在分布式光伏领域的客户资源优势布局智慧电动汽车充电领域并加快光储充一体化布局谋求新的利润增长点图1公司发展历程数据来源公司官网西南证券整理股权相对稳定张利忠张文娟张振豪为实际控制人公司实际控制人为张利忠张文娟夫妇及其子张振豪三人合计持有公司3711股份其中三人直接持有公司股份2061通过正达经编乾潮投资间接持有公司165股份张佳颖为一致行动人持有公司1股份张氏家族合计持有公司3811股份图2公司股权结构2022年报数据来源公司公告西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分1芯能科技6031052022年年报点评伏发电是公司主要的营收来源新业务布局培育新的利润增长点目前公司的主营业务包括光伏发电光伏产品开发建设及服务充电桩2022年公司光伏产品开发建设及服务营收分别为0803亿元分别同比增加472195毛利率分别较2021年增加169142pp光伏发电业务营收为53亿元同比增加297占主营业务收入比重高达814毛利率655比2021年增加53pp2021年公司新增充电桩业务2022年该业务营收为434万元同比增加670毛利率186比2021年减少48pp已稳定运营的充电桩平均每日有效充电小时数达2小时投资回收期为3-4年目前公司工商业储能运营业务正稳步推进2022年已有部分示范项目陆续产生收入同时户用储能产品的研发与制造步伐加快随着公司充电桩业务的深入发展及储能业务的加快推进未来或将为公司营收及利润增长提供有力支撑图32022公司光伏发电业务营收53亿元297图42022公司光伏发电业务毛利率655780694648655612602660540420302-201-4020182019202020212022020182019202020212022光伏发电充电桩开发建设及服务光伏产品光伏发电光伏产品开发建设及服务充电桩其他业务其他业务数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理自持分布式光伏电站体量不断扩大发电量稳步提升公司自持自发自用余电上网工商业屋顶分布式电站规模持续扩大19-22年装机容量CAGR为2372022年累计装机容量约726MW同比增加20119-22年自持电站光伏发电量CAGR为2972022年发电量为68亿千瓦时同比增加194另有在建待建和拟签订合同的分布式光伏电站装机约172MW光伏发电业务作为公司的主业已深入到浙江省的绝大部分地区近年来公司省外布局加速已开拓江苏江西安徽等地市场未来将继续加快省外布局自持分布式光伏电站装机容量将以稳定的增速向GW级突破图52022年公司自持分布式光伏电站装机容量达726MW图62022年公司发电量68亿千瓦时1948007264084542268700357403346055735600519306343305004142532554624025400201204343112030016515324194152001021010051500002018201920202021202220182019202020212022自持分布式光伏电站装机容量MW同比右发电量亿千瓦时同比右数据来源公司公告西南证券整理数据来源公司公告西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分2芯能科技6031052022年年报点评光伏发电业务增长亮眼助力营收及归母净利润稳步增长18-22年公司营收从38亿元增至65亿元4年CAGR为140营收增长稳健2022年公司实现营业收入65亿元同比上升46018-22年公司归母净利润从07亿元增至19亿元4年CAGR为3042022年公司归母净利润19亿元同比增加741主要系大工业电价上调叠加公司自持电站规模持续扩大高毛利率的光伏发电业务收入占比及发电收入不断提升整体营业收入稳中有升盈利能力明显增强随着分时电价电力市场化政策的持续推进以及公司光储充一体化布局的加快预计公司盈利能力会持续增强图72022年公司营收65亿元460图82022年公司归母净利润19亿元74186031009214608076540741606201925102400843454336038390420-201130108-4007204-201-590-60-363-40-4320-800-602018201920202021202220182019202020212022营业收入亿元同比右归母净利润亿元同比右数据来源Wind西南证券整理数据来源Wind西南证券整理公司经营性现金流稳增充裕资产负债率维持在50上下随着自持电站规模逐年扩大公司经营性现金流有较大改善2022年经营性现金流净额57亿元同比增加514目前公司现金流稳定充裕系光伏发电业务收入的增加电费收入增加18-22年公司资产负债率维持在50上下由于新业务的开拓21-22年资产负债率有较大幅度的提升2022年资产负债率为497图92022年公司经营性现金流净额57亿元514图102022年公司资产负债率为49774005760648849730050454452528294303842004026322100302477514167102001020182019202020212022-100-1-16470-2-12-20020182019202020212022资产负债率经营活动产生的现金流量净额亿元同比右数据来源Wind西南证券整理数据来源Wind西南证券整理请务必阅读正文后的重要声明部分3芯能科技6031052022年年报点评2盈利预测与估值21盈利预测关键假设假设1光伏发电业务系公司主业2021Q4以来全国绝大部分省份大工业用电价格显著上调加上公司自持电站规模逐年扩大自发自用余电上网分布式光伏电站综合度电收入相应提高光伏发电业务盈利能力有望持续维持高位假设公司2023-2025年装机容量分别为90011001300MW自持电站发电量分别为821012亿千瓦时预计2023-2025年该业务毛利率分别为660650650假设2开发建设及服务业务包括开发EPC及运维在整县推进的背景下EPC及电站运维需求开始释放此外由于光伏用电成本低大工业平均用电价格的普遍提高使得工商业分布式光伏电站开发意愿明显提升预计2023-2025年该业务毛利率分别为220230230假设3光伏产品业务目前以光伏组件的产售为主生产规模较小在优先满足自用的前提下视行情及订单情况进行生产销售在整县推进的背景下2022年公司光伏组件销量约48兆瓦同比增加260预计2023-2025年光伏组件销售量为7090100兆瓦基于以上假设我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表表1分业务收入及毛利率单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E收入4085296538281059增速174297236267280光伏发电业务成本162182222290371毛利率612655660650650收入98290496986开发建设增速9941946700400250及服务业务成本93232385366毛利率459199220230230收入146838142185204增速-7804723700300100光伏产品业务成本168819135177194毛利率3423504646收入264374118153增速-666700600300充电桩业务成本20355892118毛利率234187210220230收入10540485870其他业务增速265-615200200200成本10923364249请务必阅读正文后的重要声明部分4芯能科技6031052022年年报点评单位百万元2021A2022A2023E2024E2025E毛利率-43433250280300收入44565085310941365增速43460312283248合计成本201293405533648毛利率548549524513525数据来源Wind西南证券22相对估值公司的业务以光伏发电为主同时在开拓储能与充电桩业务等我们选取三家同行公司进行比较2023年三家公司平均PE为300倍预计公司23-25年归母净利润分别为283647亿元23-25年CAGR为353考虑到公司光储充一体化布局加速且公司业绩增速显著高于同行我们给予公司2023年36倍PE对应目标价2052元首次覆盖给予买入评级表2可比公司估值股价EPS元PE倍PB倍证券代码可比公司元22AE23E24E25E22AE23E24E25ELF003035SZ南网能源805-023034-388135542391-472600995SH南网储能1489052057061-285426092423-243601778SH晶科科技507011018022-445528342257-120平均值373029992357-279603105SH芯能科技16670380570720954352293923261758481数据来源Wind西南证券整理截至2023年3月15日收盘价3风险提示新业务发展不及预期自持分布式光伏电站装机不及预期原材料价格上涨电价下调风险请务必阅读正文后的重要声明部分5芯能科技6031052022年年报点评附表财务预测与估值利润表百万元TableProfitDetail2022A2023E2024E2025E现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E营业收入6498885252109353136455净利润19153283643583047406营业成本29307405395328464819折旧与摊销16269168981734117801营业税金及附加312340454574财务费用7387544360086359销售费用266171328546资产减值损失-012000000000管理费用52206735853010507经营营运资本变动8403-8168-044-357财务费用7387544360086359其他6087-831214061021资产减值损失-012000000000经营活动现金流净额57288342246054172229投资收益-014-030-040-050资本支出-36359-10000-10000-10000公允价值变动损益-238-004-014-085其他-11439-7482-5896-6719其他经营损益000000000000投资活动现金流净额-47798-17482-15896-16719营业利润21397319904069653514短期借款-6236-003000000其他非经营损益113113113113长期借款18737900090009000利润总额21509321034080953627股权融资000000000000所得税2356373849796221支付股利-3500-3831-5673-7166净利润19153283643583047406其他-8960-4864-6297-6215少数股东损益000000000000筹资活动现金流净额041302-2970-4380归属母公司股东净利润19153283643583047406现金流量净额9589170454167551130资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E财务分析指标2022A2023E2024E2025E货币资金253344237984054135184成长能力应收和预付款项7467113611398217681销售收入增长率4600311828272478存货1484111431873923150营业利润增长率7020495127223150其他流动资产6531219232448228751净利润增长率7410480926323231长期股权投资000000000000EBITDA增长率2897205917882128投资性房地产1940188019321916获利能力固定资产和在建工程277208270465263278255631毛利率5490524551275250无形资产和开发支出3607347533423210三费率1981144813591276其他非流动资产27369346314047447027净利率2947332732773474资产总计350941397256450283512550ROE1085141115501746短期借款3003300030003000ROA546714796925应付和预收款项32316446125857571331ROIC988121014741926长期借款107937116937125937134937EBITDA销售收入6933637358575692其他负债31162316513155831829营运能力负债合计174418196200219070241096总资产周转率020023026028股本50000500005000050000固定资产周转率025032042055资本公积71535715357153571535应收账款周转率9901026985983留存收益5498879521109678149918存货周转率260208218206归属母公司股东权益176523201056231213271454销售商品提供劳务收到现金营业收入9486少数股东权益000000000000资本结构股东权益合计176523201056231213271454资产负债率4970493948654704负债和股东权益合计350941397256450283512550带息债务总负债6361611358865721流动比率073126170213业绩和估值指标2022A2023E2024E2025E速动比率070110148189EBITDA45053543306404577674股利支付率1827135115831512PE4352293923261758每股指标PB472415360307每股收益038057072095PS1283978762611每股净资产353402462543EVEBITDA2012164113321035每股经营现金115068121144股息率042046068086每股股利007008011014数据来源Wind西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分6芯能科技6031052022年年报点评分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师报告所采用的数据均来自合法合规渠道分析逻辑基于分析师的职业理解通过合理判断得出结论独立客观地出具本报告分析师承诺不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿投资评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级另有说明的除外评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现即以报告发布日后6个月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准买入未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在20以上持有未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于10与20之间公司评级中性未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10与10之间回避未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-20与-10之间卖出未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-20以下强于大市未来6个月内行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5以上行业评级跟随大市未来6个月内行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5与5之间弱于大市未来6个月内行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5以下重要声明西南证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格本公司与作者在自身所知情范围内与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突证券期货投资者适当性管理办法于2017年7月1日起正式实施本报告仅供本公司签约客户使用若您并非本公司签约客户为控制投资风险请取消接收订阅或使用本报告中的任何信息本公司也不会因接收人收到阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务本报告中的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任本报告及附录版权为西南证券所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用须注明出处为西南证券且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用删节和修改未经授权刊载或者转发本报告及附录的本公司将保留向其追究法律责任的权利请务必阅读正文后的重要声明部分芯能科技6031052022年年报点评西南证券研究发展中心上海地址上海市浦东新区陆家嘴东路166号中国保险大厦20楼邮编200120北京地址北京市西城区金融大街35号国际企业大厦A座8楼邮编100033深圳地址深圳市福田区深南大道6023号创建大厦4楼邮编518040重庆地址重庆市江北区金沙门路32号西南证券总部大楼邮编400025西南证券机构销售团队TableSalesPerson区域姓名职务座机手机邮箱蒋诗烽总经理助理销售总监021-6841530918621310081jsfswsccomcn崔露文销售经理1564296031515642960315clwswsccomcn王昕宇销售经理1775101837617751018376wangxyswsccomcn薛世宇销售经理1850214642918502146429xsyswsccomcn汪艺销售经理1312792053613127920536wyyfswsccomcn上海岑宇婷销售经理1861624326818616243268cyryfswsccomcn张玉梅销售经理1895715733018957157330zymyfswsccomcn陈阳阳销售经理1786311185817863111858cyyyfswsccomcn李煜销售经理1880173251118801732511yfliyuswsccomcn谭世泽销售经理1312290088613122900886tszswscco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