研究报告全文：策略报证券研究报告告分e析ma师ilAuthortitle张启尧S0190521080005数字经济主战场正在形成程鲁尧S0190521120004createTime12023年3月18日投资要点策引言summ去ar年y10月起我们将信创作为首推板块至今为止以信创为代表的数字经济方向已经从星星之火成燎原之势站在当下我们认为数字经济的主线方向愈加清晰主战场正略相关rel报ate告dReport在形成本篇报告深度复盘了过去几轮成长板块行情总结其共性与各自的独特优势并专与当下的数字经济进行比较旨在为后续数字经济行情演绎提供比较与参考20230315一过去四轮成长行情有何共性各自又有哪些独特优势四大共性政策景气度估值机构持仓题从绝对估值看央国企重塑11综合来看复盘新能源汽车新能源发电半导体军工四轮成长行情每轮行情均具备报兼论央国企经营指标政策景气度估值机构持仓四大方面的特征告202303121政策一方面相关产业政策往往上升至国家战略高度受到国家顶层设计支持有详细的纲要文件出台且相关规划在高层的重视下逐步落地另一方面相关领域往往受到不惧海外幺蛾子两条海内外政策一致支持全球政策共振往往进一步催化产业发展2景气度一方面相关主线穿越极致轮动A股产业投资逻辑往往迎来重大变化驱动因素改变带动景气度放量另一方面全球产业趋策略展望势演绎多具有一定趋同性海内外景气周期共振加速行情演绎3估值行情启动前往往行业估值水平受到景气阶段性承压等因素回落至历史较低分位为行情后续向上的弹性20230311提供较大空间4持仓行情启动前机构对于行业的持仓水平处于历史低位或持续处科创板业绩快报有哪些亮于较低水平行情持续往往伴随着机构仓位的持续提升该过程往往持续数个季度三大独特优势海纳百川双轮驱动破茧成蝶点121新能源汽车新能源发电海纳百川有容乃大新能源作为新半军中容20230311纳细分领域和标的最多机构资金参与度最深的方向海纳百川有容乃大是其持续强势的重要驱动之一海纳百川之下机构参与程度深各板块交替上涨的优势随之体现全面注册制改革下证券发2半导体国之重器双轮驱动作为国之重器半导体板块在该轮行情中兼行与承销管理办法解读具国产替代和全球周期双轮驱动兼具成长空间以及业绩爆发力究其原因国产替代带来的弹性和全球周期共振的确定性共振是驱动行业持续走强的重要支撑202303063军工循次而进破茧成蝶从事件驱动向业绩驱动蜕变军工板块全面梳理国企与世界一投资逻辑变革循次而进2020年前后开始随着十四五订单预期从发酵到落地军工流企业估值比较行业正式从主题性投资向基本面投资蜕变二数字经济主战场正在形成20230305从政策景气度估值机构持仓四大维度来看数字经济已经具备上述几轮成长行情的轮动中的强者大多是各项必备条件1政策方面二十大以来数字经济产业的战略高度显著提升且政策支持更加聚焦于落地建设力度也进一步加大同时海外也更加注重扶持相关产业景气主线决胜的赢家A股2度方面信创等方向迎加速发展数字经济产业正迎来新一轮景气周期同时策略展望AI2023年数字经济产业也有望成为成长行业中业绩弹性最高增速最快的方向3估值方面202220230303年9月前后数字经济产业估值已降至历史低位当前已经修复至历史均值上方不过较2015年2020年两轮高点仍有一定距离未来预计仍有一定提升空间4机构持仓方面2022Q3中国特色估值体系之央企以来基金连续两个季度加仓数字经济产业不过当前仓位仍处于历史较低水平且加仓的估值如何重塑时间也远远不及过去几轮成长行情基金加仓无论在时间还是空间上预计都远远没有到位四大维度之外数字经济产业也同时具备过去几轮成长行情各自的独特优势1类比新能源数字经济产业同样海纳百川数字经济横跨计算机通信传媒以及金融科技等多个行业与新能源类似有望持续受益于海纳百川下机构参与程度的持续深化以及细分方向的多点开花2类比半导体数字经济产业同样双轮驱动数字经济正在经受自主可控和全球创新周期的共振催化双轮驱动有望助力数字经济行稳致远3类比军工数字经济产业同样正经历循次而进破茧成蝶去年11月至今以政策和产业趋势预期催化带来的上涨或只是开头后续随着订单预期从发酵到落地业绩增长逐步兑现数字经济有望循次而进破茧成蝶总的来说数字经济充分具备过去几轮成长行情在政策景气度估值机构持仓四大方面的共性同时也兼具各自的独特优势主战场正在形成参考过去几轮成长行情当前数字经济正在经历政策密集催化景气预期持续发酵机构加仓共识初步形成估值大幅修复的阶段后续随着订单预期逐步发酵到落地业绩逐步兑现机构参与度程度进一步提升自主可控和全球周期两条主线交替驱动数字经济主战场方兴未艾风险提示关注政策落地不及预期经济数据波动美联储超预期加息等请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明策略专题报告目录一20192021年新能源汽车行情的背景与特征-4-11政策环境海内外产业政策共振力度空前助力产业发展-4-12景气与盈利车型驱动时代来临全球销售放量迎共振-6-13资金配置2019年Q4开始公募基金大幅增配-7-14估值水平2019年估值从低位逐步扩张-8-15行情特征政策催化行情启动渗透率提升助力行稳致远-8-二20192021年新能源发电行情的背景与特征-9-21政策环境全球双碳浪潮下政策持续加码-9-22景气与盈利全面迈入平价时代风光装机实现高增长-10-23资金配置2020年开始获主动偏股基金大幅增配-12-24估值水平2020年6月起光伏行业估值迎来大幅抬升-12-25行情特征平价时代来临全球双碳浪潮爆发-13-三20192021年半导体行情的背景与特征-13-31政策环境政策陆续出台产业基金注资大力支持半导体发展-14-32景气与盈利产业迎国产替代全球创新库存周期共振-15-33资金配置2019Q1-2021Q4期间公募基金大幅加仓半导体-17-34估值水平2019年起估值中枢大幅抬升-18-35行情特征国产替代全球周期爆发交替驱动该轮行情-18-四20202021年军工行情的背景与特征-19-41政策环境国际局势扰动跌宕国内军备建设预期落地-19-42景气与盈利从订单预期逐步发酵到落地板块景气持续抬升-21-43资金配置2020年Q1起公募基金大幅增配-22-44估值水平2020年6月开始军工行业估值逐步抬升-22-45行情特征十四五确定性业绩驱动-23-五过去四轮成长行情有何共性各自又有哪些独特优势-23-51四大共性政策景气度估值机构持仓-23-52三大独特优势海纳百川双轮驱动破茧成蝶-24-六数字经济主战场正在形成-28-61政策环境新的宏观经济形势下数字经济迎政策密集催化-28-62景气与盈利细分领域多点开花数字经济景气周期启动在即-29-63资金配置2022年Q3起公募基金开始增配-32-64估值水平2022年10月开始计算机行业估值迎来明显修复-33-65行情展望关键条件皆已具备数字经济主战场正在形成-33-风险提示-35-图表目录图表1新能源汽车行业上一轮大行情201911-202211-4-图表2新能源汽车行业上一轮大行情前后重要政策梳理-5-图表32019年年底开始国内新能源汽车销售放量-6-图表42020年全球新能源汽车销量爆发迎来共振-6-图表5新能源汽车行业2020年开始业绩加速增长-7-图表6新能源汽车行业2020年盈利能力拐头向上-7-图表7新能源汽车行业自2019年Q4开始获主动偏股基金大幅增配-7-图表82019年11月开始新能源汽车行业估值迎来大幅抬升PETTM-8-图表9新能源发电行业上一轮大行情20206-202212-9-图表10新能源发电行业上一轮大行情前后重要政策梳理-10-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-策略专题报告图表11全球光伏装机需求不断增长-11-图表12光伏行业2019年业绩增速大幅回正-11-图表13光伏行业2019年以来盈利能力稳步提升-11-图表14光伏行业自2020年开始获主动偏股基金大幅增配-12-图表152020年中开始光伏行业估值迎来大幅抬升-12-图表16半导体行业上一轮大行情20191-20218-14-图表17半导体行业上一轮大行情前后重要政策梳理-15-图表18国产半导体设备厂商国产化能力整理2021年-16-图表192019年下半年全球半导体周期拐头向上-17-图表202021年全球半导体市场细分按照下游需求-17-图表212019年Q4开始半导体业绩爆发-17-图表22半导体行业2020年开始盈利能力提升-17-图表23主动偏股基金半导体行业仓位自2019年开始拐头向上-18-图表242019年开始半导体行业估值迎来大幅抬升-18-图表25军工行业上一轮大行情20206-202112-19-图表26国防军工板块上一轮大行情前后重要政策梳理-20-图表27中央公共财政支出预算亿元及增速持续攀升-21-图表28六大主机厂2021年订单持续落地-21-图表292020年Q3开始军工业绩爆发-22-图表30军工行业盈利能力稳中有升-22-图表31主动偏股基金国防军工行业仓位自2020年开始拐头向上-22-图表322020年6月开始军工行业估值迎来大幅抬升-23-图表33几轮成长行情有何共性-24-图表34新能源涵盖众多细分方向-25-图表35该轮半导体行情各个主要上涨阶段核心支撑-26-图表36该轮军工行情各个主要上涨阶段核心支撑-26-图表37军工行业估值波动逐步趋缓-27-图表38盈利对于军工行业表现的解释力度增强-27-图表39数字经济主战场正在形成截至2023317-28-图表40近期数字经济产业迎政策密集出台-29-图表41中国泛信创产业规模含预测-30-图表42AIGC的技术应用场景丰富-30-图表43数据中心市场规模-31-图表442024年800G销售额有望超400G销售额-31-图表45计算机行业盈利增速含Wind一致预测截至2023317-32-图表46计算机产业有望成为2023年成长行业中弹性最高的方向Wind一致预测截至2023317-32-图表47主动偏股基金计算机行业仓位自2022年Q3开始拐头向上-32-图表482020年10月开始计算机行业估值迎来明显修复-33-图表49数字经济三条投资主线-34-图表50泛信创产业多领域国产化率有望提升-35-图表51AIGC未来的发展阶段预测-35-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-策略专题报告引言去年10月起我们将信创作为首推板块至今为止以信创为代表的数字经济方向已经从星星之火成燎原之势站在当下我们认为数字经济的主线方向愈加清晰主战场正在形成本篇报告深度复盘了过去几轮成长板块行情总结其共性与各自的独特优势并与当下的数字经济进行比较旨在为后续数字经济行情演绎提供比较与参考一20192021年新能源汽车行情的背景与特征2019年11月至2021年11月新能源汽车渗透率加速提升驱动板块大幅上行2019年底开始随着国内对于新能源车政策支持力度加大全球新能源车产业迎来扩张期渗透率加速提升驱动新能源汽车板块大幅上行该轮上行从2019年11月开始至2022年11月结束历经三年区间涨幅高达288图表1新能源汽车行业上一轮大行情201911-202211201911-202211期间新能源汽车板块区间涨跌幅高达288资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理11政策环境海内外产业政策共振力度空前助力产业发展1海外产业政策先行政策力度空前欧盟和美国作为新能源汽车产业起步最早的地区很早就推行了鼓励新能源汽车产业发展的政策为新能源汽车行业爆发打下了基础2010以来欧美新能源汽车政策逐步加码且政策力度于2019年开始进一步加码欧洲多国在2019年启动新能源汽车补贴财政政策并于2020年宣布碳排放目标预计2030年全面禁售燃油车从国家战略层面出发需求侧和供给侧双管齐下政策力度空前美国也随着拜登上台在2021年提高购车补贴加大新能源汽车产业链投资同年重返巴黎协定制定严格的碳排放目标请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-策略专题报告总体而言全球新能源汽车产业政策开始兼顾供给侧和需求侧同时从国家战略层面出发带有强制性目标力度空前2国内政策端发力从需求侧转向供给侧双碳顶层设计助力产业供给端变革我国新能源汽车政策最初以购车补贴为主不过由于新能源车型有限且配套设施不完备等制约前期政策效果并不显著而从2019年末开始我国新能源产业政策集中出台且发力端逐步转向供给侧2019年10月工信部发布新能源汽车产业发展规划2021-2035年的征求意见稿指明了未来15年新能源汽车产业的发展方向之后在2020年6月推行双积分制对汽车生产企业进行限制要求减少排放产业链相关政策快速落地2020年9月的联合国大会一般性辩论上国家主席习近平提出我国将争取在2060年前实现碳中和正式宣告双碳目标及路径成为国家顶层设计叠加2020年延长新能源购车补贴对需求侧的提振国内产业政策与全球新能源汽车产业政策共振驱动行业加速发展图表2新能源汽车行业上一轮大行情前后重要政策梳理地区时间政策会议文件内容进一步完善新能源汽车推广应用财政优化技术指标加强质量监管完善补贴标准完善清算制年月20193补贴的通知度促进消费使用推动重点消费品更新升级畅通资源循各地不得对新能源汽车限行限购鼓励地方对无车家庭首车2019年6月环利用实施方案2019-2020年购买新能源车给予支持完善新能源汽车推广应用财政补贴政将新能源车补贴延长至2022年原则上2020-2022年间在前2020年4月策的通知一年的基础上退坡1020国内关于修改乘用车企业平均燃料消耗量新能源汽车的积分比例要求从2019-2020的10提升至2020年6月与新能源汽车积分并行管理办法2021-2023年的1416182020年9月双碳目标2030年前实现碳达峰2060年前实现碳中和目标明确未来新能源汽车发展走势提出年新能源汽车销量新能源汽车产业发展规划2025年月占左右年纯电动汽车为新车销售主体新能源汽20201120203520212035车发展进入新阶段强化电动汽车安全保障聚焦燃料电池电动汽车使用环节年月年汽车标准化工作要点202162021支撑换电模式创新发展以及支撑电动汽车绿色发展2019年新能源汽车补贴政策欧洲各国开启新能源补贴财政政策并于2020年中加大力度欧盟将汽车零排放的时间节点从年提前到年到年碳排放标准2050203520302020年所有燃油车停售的规划加快推动传统车企向电动化转型提高购车补贴加大新能源汽车产业链投资提高新能源汽年新能源汽车产业政策2021车增长目标美国2021年重返巴黎协定预计2050年实现碳中和资料来源各政府网站兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-策略专题报告12景气与盈利车型驱动时代来临全球销售放量迎共振全球车型驱动时代来临车型供给爆发下新能源汽车销量迎来爆发式增长2019年开始海外碳排放政策趋严迫使海外车企加速电动化布局新车型供给急剧提升研发投入巨大新能源销量体量较大的车企将新车重点投放在欧洲以及中国市场国内的各大造车新势力也悄然崛起一方面以特斯拉奔驰宝马为代表的海外新老车企共同在产品供给上发力特斯拉上海工厂于2019年12月完成首次国产特斯拉Model3交付并于2020年达到25万辆Model3年产能ModelY也于2020年底开始生产同时传统老牌车企奔驰宝马等纷纷宣布将在未来停产燃油车只推出新能源车型另一方面国内老牌车企比亚迪以及蔚小理为代表的国内造车新势力也推出多个爆款车型新车型交付也从2020年Q3开始放量随着富有竞争力的车型供给显著放量供给改变需求的进程悄然演绎全球新能源汽车产业也正式宣告从补贴驱动转为市场驱动从数据上看2019年以来欧洲市场新能源汽车销量率先迎来加速提升中国销量爆发紧随其后美国新能源车市场也随着民主党拜登的上台开始逐步放量在欧洲中国美国三大重要市场的引领下全球新能源车渗透率加速增长截至2022年底国内新能源车渗透率加速增长至276全球新能源车渗透率也提升至14图表32019年年底开始国内新能源汽车销售放量图表42020年全球新能源汽车销量爆发迎来共振资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理盈利增速视角随着疫情冲击逐渐消退C端业绩迎来放量新能源汽车行业盈利增速自2020Q2转正并在2020Q3开始维持30以上的高增长业绩兑现驱动行情从估值驱动逐步转向盈利驱动盈利能力视角2020Q2开始新能源汽车行业的毛利率水平逐步回升净利率和ROE也自2020Q4开始拐头向上请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-策略专题报告图表5新能源汽车行业2020年开始业绩加速增长图表6新能源汽车行业2020年盈利能力拐头向上资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理13资金配置2019年Q4开始公募基金大幅增配为了更加准确地捕捉公募基金股票资产配置的特征本文对于基金仓位的分析样本均基于主动偏股型基金普通股票型偏股混合型灵活配置型且持仓数据口径为基金季报披露数据即前十大重仓股口径2019Q4开始公募基金大幅增配新能源汽车行业我们在这里使用电池申万二级行业的基金持仓比例刻画基金对于新能源汽车行业的偏好变化截至2019年Q3末公募基金对于新能源汽车的配置比例震荡回落至135已处于滚动三年的底部水平附近随着政策加码和销量爆发的双重推动基金对新能源汽车行业的配置比例自2019年开始大幅抬升最高在2021年Q3末提升至1126图表7新能源汽车行业自2019年Q4开始获主动偏股基金大幅增配资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-策略专题报告14估值水平2019年估值从低位逐步扩张估值方面2019年至2021年初新能源汽车估值自低位大幅抬升2018年新能源汽车估值大幅回落至历史低位2019年开始随着政策催化和盈利预期逐步发酵新能源汽车板块估值迎来大幅抬升2019年至2021年初新能源汽车板块的整体估值水平从15倍以下大幅攀升至最高80倍左右图表82019年11月开始新能源汽车行业估值迎来大幅抬升PETTM资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理15行情特征政策催化行情启动渗透率提升助力行稳致远政策驱动转向市场驱动的背景下渗透率大幅提升是该轮新能源汽车行情的核心驱动因素1行情启动2019年底新能源汽车行情启动的直接因素是国内利好政策密集出台打消了市场对于补贴退坡后销量持续萎靡的担忧根本原因是新能源汽车车型供给迎爆发产业正式宣告转向市场驱动这为2020年需求端在全球范围逐步爆发奠定了坚实基础预期升温带来的估值扩张成为行情启动的核心驱动2行情演绎2020年中期开始在车型供应不断丰富国内补贴政策超预期欧美和中国等主要市场逐步摆脱疫情压制等因素的影响下新能源汽车销量在全球范围内开始加速增长盈利贡献逐步接棒估值贡献成为后续新能源汽车板块持续上行的核心驱动直至2021年底随着新能源在国内范围内渗透率逼近30这一阈值盈利增速边际提升最快的时候逐渐过去叠加联储加息等内外因素扰动该轮新能源汽车行情迎来休整请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-策略专题报告二20192021年新能源发电行情的背景与特征2020年6月至2021年12月新能源发电加速提升驱动板块大幅上行2020年中开始随着国内补贴退坡政策的落地新一轮抢装热潮开启叠加全球碳中和进程加速新能源发电迎来了一波新的景气驱动的行情该轮上行从2020年6月开始至2021年12月结束历经一年半左右光伏风电板块区间涨跌幅分别高达233132图表9新能源发电行业上一轮大行情20206-202112资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理21政策环境全球双碳浪潮下政策持续加码全球进入低碳发展模式双碳目标下高层绘制风光装机宏伟蓝图2015年巴黎协定明确了全球共同追求的硬指标加强对气候变化威胁的全球应对尽快实现温室气体排放达到峰值2020年前后中美印等主要能源消费国纷纷对碳中和提出了不同层次的远景目标国内方面自2020年习近平主席在联合国大会上强调2030年前碳达峰2060年前碳中和的目标开始政策对于新能源发电产业的支持程度显著增强在十四五规划和2023年远景纲要中加快发展非化石能源大力提升风电光伏发电规模等论述彰显了高层对于能源革命的决心同时纲要提出非化石能源占能源消费总量比重提高到20左右的五年目标随后随着高层对于十四五大型清洁能源基地建设的部署逐步落地以光伏风电为代表的新能源发电产业链迎来高速增长期海外方面美国提出提出3550目标即在2035年实现100实现零碳污染电力欧洲印度也纷纷出台政策规划以加快能源革命的步伐在以中国和欧美为代表的世界多国纷纷出台并落实政策部署加快能源革命进程的背景下政策支持驱动全球范围内风光等装机显著放量请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-策略专题报告图表10新能源发电行业上一轮大行情前后重要政策梳理地区时间政策会议文件内容风电光伏等可再生能源已基本具备与煤电等传统能源平价的条件提关于促进非水可再生能源发电健康发年月出完善对非水可再生能源的现行补贴方式完善市场配置资源和补贴退20201展的若干意见坡机制引导光伏光电尽快实现平价上网积极推进风电光伏平价上网项目建设有序推进风电需国家财政补贴关于年风电光伏发电项目建设年月2019项目建设积极支持分散式风电项目建设稳妥推进海上风电项目建设20203有关事项的通知合理确定光伏需国家财政补贴项目竞争配置规模等中共中央关于制定国民经济和社会发加快推动绿色低碳发展推动能源清洁低碳安全高效利用降低碳排放2020年10月展第十四个五年规划和二三五年远景强度支持有条件的地方率先达到碳排放峰值制定二三年前碳排目标的建议放达峰行动方案对集中式光伏发电继续制定指导价关于加快建立健全绿色低碳循环发展意见提出建立健全绿色低碳循环发展经济体系促进经济社会发展全年月20212经济体系的指导意见面绿色转型提升可再生能源利用比例大力推动风电光伏发电发展制定发布各省级可再生能源电力消纳责任权重和新能源合理利用率目关于年风电光伏发电开发建设年月2021标建立保障性并网市场化并网等多元保障机制年户用光伏发20215有关事项的通知2021国内电国家财政补贴预算额度为5亿元到2025年非化石能源消费比重达到20左右到2030年非化石能源消费比重达到左右风电太阳能发电总装机容量达到亿千瓦关于完整准确全面贯彻新发展理念做2512年月以上到年绿色低碳循环发展的经济体系和清洁低碳安全高效的20219好碳达峰碳中和工作的意见2060能源体系全面建立非化石能源消费比重达到80以上碳中和目标顺利实现全面推进风电太阳能发电大规模开发和高质量发展坚持集中式与分关于印发年前碳达峰行动方案的年月2030布式并举加快建设风电和光伏发电基地加快智能光伏产业创新升级202110通知和特色应用创新光伏模式推进光伏发电多元布局以库布奇乌兰布和腾格里巴丹吉林沙漠为重点规划建设大型风电以沙漠戈壁荒漠地区为重点的大型年月光伏基地到年规划建设风光基地总装机约亿千瓦其中十20222风电光伏基地规划布局方案2030455四五十五五时期规划建设风光基地总装机约2亿千瓦255亿千瓦到2025年非化石能源消费比重提高到20左右非化石能源发电量2022年3月十四五现代能源体系规划比重达到39左右非化石能源消费比重在2030年达到25的基础上进一步大幅提高可再生能源发电成为主体电源到2025年光伏累计装机量达到320GW是目前水平的两倍以上到欧盟2022年3月RepowerEU2030年光伏累计装机量达到600GW在风能方面到2030年包括陆上和海上在内拥有480GW的风能发电产能美国2021年10月建设更好法案将太阳能投资税收抵免ITC延长10年大力支持国内光伏制造计划到年光伏装机容量达年西班牙的电力年国家能源和气候综合方20208409GW203074西班牙年月2021-2030将来自可再生能源占总能源需求的到年光伏装机容量20192案412050达50-60GW此外西班牙还计划将储能项目增加至6GW到2030年太阳能发电装机容量要从目前的149GW增加到50GW在未来14年将增加70-75GW太阳能发电年均增长超过5GW同时巴西2022年4月能源安全战略英国政府还宣布将户用光伏系统的增值税从5降到0为光伏产业高速发展提供支持到2030年可再生能源的消费要占能源总消费的30将光伏2030年的意大利2019年1月2030年国家气候与能源综合计划发电目标从72TWh上调至74TWh并给出了50GW的光伏装机容量目标资料来源各政府网站兴业证券经济与金融研究院整理22景气与盈利全面迈入平价时代风光装机实现高增长补贴退坡下的抢装风潮先行平价时代驱动光伏产业迎来新景气周期2020年下半年随着补贴退坡的时限愈行愈近为了赶在期限之前完成并网保电价许多企业在2020年下半年开启了抢装热潮这成为支撑2020年新能源发电景气度快速抬升的核心因素到了2021年新能源发电全面迈入平价时代平价之后光伏风电等新能源发电行业相较于传统能源的竞争力开始显现同新能源汽请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-策略专题报告车类似从政策驱动正式转变为市场驱动而且平价并非终点技术进步和成本下降仍在持续因此基于自身核心竞争力提升的能源替代需求占比持续得到提升这种市场化的核心竞争力保证下的替代需求也更加稳定可靠随着以中国印度美国欧洲为代表的全球重要市场纷纷迎来装机放量新能源发电产业链景气度在2021年迎来爆发式增长新一轮景气周期正式宣告来临图表11全球光伏装机需求不断增长资料来源IRENAIEAARENACBSWind兴业证券经济与金融研究院电新团队测算与整理备注上图除中国以外均采用直流端口径盈利增速视角补贴退坡下的抢装风潮叠加海外需求高企行业在2019年盈利就保持较高增速营收增速也在2021年开始大幅转正不同于新能源汽车行业盈利驱动在该轮新能源发电行情中几乎贯穿始末持续成为新能源发电走强的核心因素盈利能力视角2020Q2开始新能源发电行业的毛利率水平逐步回升净利率和ROE也自2020Q4开始震荡上行图表12光伏行业2019年业绩增速大幅回正图表13光伏行业2019年以来盈利能力稳步提升资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-策略专题报告23资金配置2020年开始获主动偏股基金大幅增配自2020年Q2起新能源发电板块获主动基金大幅增配以申万二级行业的光伏设备为例截止2020年Q1主动偏股型基金配置光伏设备的比例已降至143处于2018年以来历史持仓低位水平在国内碳达峰碳中和目标以及各能源消费国对新能源发电需求持续爆发的推动下2020Q2起光伏板块获得基金大幅增配由2020年Q1的143最高升至2022年Q3的845图表14光伏行业自2020年开始获主动偏股基金大幅增配资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理24估值水平2020年6月起光伏行业估值迎来大幅抬升估值方面自2020年6月起光伏估值迎来大幅抬升受531新政影响2018年光伏度电补贴大幅下调至2020年上半年行业估值整体承压2020年在国内外碳中和目标催化下光伏板块估值逐步抬升由2020年5月底的不足25倍升至最高60倍左右图表152020年中开始光伏行业估值迎来大幅抬升资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-12-策略专题报告25行情特征平价时代来临全球双碳浪潮爆发新能源发电全面迈入平价时代叠加海内外双碳目标驱动该轮新能源发电行情1行情启动随着2020年新能源发电补贴面临退坡企业抢装热潮驱动盈利预期显著提升是驱动行情自6月前后正式启动的直接原因同时经过多年的技术进步与政策扶持光伏风电在经济上的优势性愈发突出经济性优势显现成为行情启动的核心驱动逻辑2行情演绎一方面国内外碳中和政策继续推进全球各国对新能源发电产业需求增加我国顶层设计加持下行业后续发展的规划愈发清晰装机要求驱动行业在十四五期间迎来高速发展期另一方面新能源发电全面迈入平价时代正式从补贴驱动迈向市场驱动这种市场化的核心竞争力保证下的替代需求更加稳定可靠叠加分布式光伏海上风电等需求加速抬升新能源发电凭借高增长强确定性硬发展逻辑持续上行行至2021年末供需结构方面2021Q4硅料整体新增供给量对比下游新增需求仍显不足硅料供需错配维持电池片环节处于价格博弈阶段下游组件厂家及终端观望情绪较重从行业周期上看光伏风电行业惯例的年末装机进度也进入尾声叠加联储加息等外围扰动因素直接冲击新能源发电行情于2021年末迎来休整三20192021年半导体行情的背景与特征2019年1月至2021年8月期间半导体行情受国产替代和全球周期共振催化大幅上涨受中兴禁令华为制裁等事件驱动国内半导体产业链自主可控的重要性愈发凸显政策加码发力下国产替代预期不断强化推升了半导体估值中枢同时全球半导体景气度也在2020年前后逐步爆发5G新能源领域引领的创新周期先行疫情影响下库存周期爆发接力在国产替代和全球周期的共振催化下该轮上行从2019年1月开始至2021年8月结束历经32个月半导体区间涨幅高达363请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-13-策略专题报告图表16半导体行业上一轮大行情20191-20218资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理31政策环境政策陆续出台产业基金注资大力支持半导体发展自主可控诉求强烈半导体扶持政策陆续出台产业基金注资大力支持半导体国产替代进程2019年开始美国对华为多轮制裁在芯片领域限制我国技术进步的动作进一步刺激了国内半导体产业实现自主可控的诉求为了实现这一目标自2019年起政策积极发力发布多项优惠措施扶持半导体产业2019年国家大基金二期成立注册资本20415亿元国家资本率先投入带动社会资金共同支持半导体发展并将半导体光电子器件等电子产品列入鼓励类条目2020年不仅发布了促进集成电路和软件产业高质量发展的多项政策多方面推动集成电路的发展而且对符合规定的集成电路优质企业给予免税或减税优惠2021年高层正式将半导体发展写入2035远景目标和十四五数字经济发展规划中提出半导体产业发展是我国完成产业升级目标的重要环节顶层政策从财税投融资及人才等多方面全方位地支持半导体产业下设计设备材料制造封装测试等各环节的发展国务院关于半导体行业的政策在财税方面享受优惠政策的企业覆盖了制造设计设备材料及封装测试各个环节政策也从投融资人才及知识产权等其它方面对半导体产业的发展给予了支持随着半导体实现自主可控的进程日渐明晰政策支持力度持续加大产业发展信心持续提振成为支撑该轮半导体行业上涨的重要动能请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-14-策略专题报告图表17半导体行业上一轮大行情前后重要政策梳理地区时间政策会议文件内容依法成立且符合条件的相关企业在年月日前自获利年关于集成电路设计和软件产业企业所20181231年月度起计算优惠期第一年至第二年免征企业所得税第三年至第五年20195得税政策的公告按照25的法定税率减半征收企业所得税并享受至期满为止国家集成电路产业投资基金二期股份有注册资本高达20415亿元包含财政部国开金融有限公司中国2019年10月限公司成立烟草总公司等27位企业法人第一类鼓励类半导体光电子器件新型电子元器件等电子产品年月产业结构调整指导目录201911用材料国内新时期促进集成电路产业和软件产业多方面推动集成电路发展优化集成电路产业和软件产业发展环境年月20207高质量发展的若干政策深化产业国际合作关于促进集成电路产业和软件产业高对集成电路能制造纳米纳米纳米技术的企业以及集年月2865130202012质量发展企业所得税政策的公告成电路优质企业进行了不同程度的减税免税处理集中优势资源攻关多领域关键核心技术其中集成电路领域包括先进年月年远景目标纲要202132035存储技术升级碳化硅氢化镓等宽禁带半导体发展抢先布局前沿技术融合创新推进前沿学科和交叉研究平台建设重年月十四五数字经济发展规划202112点布局下一代移动通信技术量子信息第三代半导体等新兴技术欧盟国支持在芯片项目上投入亿欧元打造欧洲自己的完整年月芯片战略1950020212半导体生态系统欧盟欧洲处理器和半导体科技计划联合声年月欧盟国宣布未来两三年内将投入亿欧元用于半导体产业202112明171450美国商务部将华为公司及其70家附属公司列入出口管制实体名2019年5月对华为进行第一轮制裁单华为无法使用高通5G芯片谷歌停止与华为合作华为失去安卓系统更新的访问权等美国禁止美国联邦科学机构的任何人员参加任何外国政府的人才引进计2021年5月无尽前沿法案划针对中国企业在美机构的透明度要求预期提升禁止特定外国主体收购美国新兴技术企业等韩国政府推出了扩大半导体设施投资和研究开发投资经费的打造综合半导体强国半导体战RD韩国年月K税额扣除率并新设总规模达万亿韩元以上的半导体等设备投资20215略1特别资金三星电子SK海力士预计在10年内投资510万亿韩元批准约7740亿日元合68亿美元的半导体投资预算其中54亿日本2021年11月2021财年预算修正案美元用于支持IC生产包括支持台积电熊本工厂资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理32景气与盈利产业迎国产替代全球创新库存周期共振国产替代进程持续提速国产化率抬升成为行业近几年最强近年来为了应对美国为首的西方国家科技封锁提升半导体产业链的自主可控程度以中芯国际长江存储长鑫存储为代表的晶圆厂存储厂在扩产过程中正逐渐提升国产化比例推动国产设备订单快速提升同时在材料零部件等关键卡脖子领域国产化进程同样也正在大幅提速1设备方面各细分领域已陆陆续续有国产厂商实现不同程度的突破经过近年的国产化推进目前在刻蚀机清洗机CVD设备热处理设备等领域已有较好的国产化率2材料方面国内半导体材料公司经过数年的技术积累叠加客户的积极扶持近年在较多细分领域实现突破部分领域已经成为国内主流晶圆厂的第一梯队供应商甚至第一供应商具体来看目前光刻胶作为半导体材料中替代难度最高的领域国产化进程稍慢但在有序推进中而电子气体湿电子化学品替代难度相对较低抛光液抛光垫溅射靶材等领域均有优质厂商实现明显突破具备较强国产化能力硅片的国产替代则也在有序推进中3零部件方面半导体零部件作为半导体设备的上游同样是限制产线扩产被卡脖子的关键环节目前国产厂商在金属件腔体请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-15-策略专题报告工艺件结构件等有较好突破真空系统气体系统等也有一定的布局和突破替代进程也已经逐步加快整体来看在半导体设备材料零部件三大重点卡脖子环节2020年前后国内在多个细分领域取得了重要突破且扩产进程也迎来加快国产化率的提升成为半导体板块景气度在本轮行情中最重要的驱动力图表18国产半导体设备厂商国产化能力整理2021年资料来源各公司公告兴业证券经济与金融研究院电子组整理及测算5G新能源领域引领的创新周期先行疫情影响下库存周期爆发接力两大周期共同构筑半导体行业强景气一方面2019年开始5G新能源等需求端相继爆发成为带来半导体行业走出景气困境的中坚力量随着前期移动互联网和智能手机引领的创新红利期结束半导体行业景气度在2018年一度陷入困境行至2019年开始受益于下游5G新能源汽车高性能计算等细分领域对于芯片的需求持续提升半导体行业市场再度迎来大幅扩容不断创下新高与之前智能手机需求主导的行业扩容不同该轮需求端爆发可谓是多点开花15G除了手机渗透率提升也正式开启了智能家居智慧交通为代表的万物互联浪潮2新能源汽车渗透率提升之余也大大加快了汽车智能化的进程3云计算为代表的泛信创领域迎来爆发数字经济发展加速的趋势下数据中心为代表的产业链和关节需求也逐步放量本轮创新周期涉及范围更广需求端增长前景更强是拉动该轮半导体景气度抬升的核心动能另一方面疫情影响下2021年半导体库存周期爆发成为该阶段行业景气度加速抬升的重要推动从需求端来看2020年随着疫情影响海外多国开启大放水刺激消费叠加疫情带来的居家办公线上教育等特殊需求放量智能手机PC平板等消费电子需求该阶段迎来爆发式增长从供给端来看受到国家贸易摩擦地缘政治冲突等影响叠加疫情带来的供应链阻塞半导体行业在2021年前后供需严重错配催生库存周期爆发在创新周期库存周期的共振发力下自2019年下半年起全球半导体销售同比增速触底回升由2019年8月最低-158持续反弹最高增速达2021年8月的303请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-16-策略专题报告图表192019年下半年全球半导体周期拐头向上图表202021年全球半导体市场细分按照下游需求资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院电子组整理盈利增速视角自2019Q4起半导体业绩保持高速增长AIoT和新能源带来的创新周期导致市场对芯片需求旺盛全球半导体行业高度景气2019年Q4单季度归母净利增速高达180此后两年半导体业绩增速始终维持在高位盈利能力视角2019年起半导体行业毛利率水平保持相对稳定并小幅提高净利率和ROE则自2019年Q4低点持续抬升图表212019年Q4开始半导体业绩爆发图表22半导体行业2020年开始盈利能力提升资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理33资金配置2019Q1-2021Q4期间公募基金大幅加仓半导体2019Q1-2021Q4公募基金大幅加仓半导体截止2018Q4半导体仓位仅049此前基金配置半导体行业的比例整体在2以下波动自2019Q1开始在国产替代需求与全球新一轮5G创新周期半导体库存周期的共同推动下基金对于半导体行业的偏好显著提升从2019Q1至2021Q4持续加仓持仓比例由2018Q4的049持续抬升至2021年Q4的668请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-17-策略专题报告图表23主动偏股基金半导体行业仓位自2019年开始拐头向上资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理34估值水平2019年起估值中枢大幅抬升估值方面半导体行业估值自2019年初持续抬升自2019年初至2020年2月在国产替代及产业政策催化下半导体行业估值自底部回升2020年3月至6月受华为禁令带来的不确定性影响半导体估值短期有所回落此后半导体创新周期及库存周期的上行推动估值进一步抬升整个上涨区间中半导体行业估值由2019年初不足40倍升至最高2020年7月165倍左右图表242019年开始半导体行业估值迎来大幅抬升资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理35行情特征国产替代全球周期爆发交替驱动该轮行情国产替代全球周期向上交替驱动半导体该轮行情1行情启动2019年初请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-18-策略专题报告美国将华为列入实体清单成为重要催化叠加2018年开始宏观贸易局势不稳定性加剧国内政策对于半导体产业的扶持力度显著增强半导体行业在自主可控预期持续发酵下估值大幅抬升行情正式启动2行情演绎2019年至2021年国产替代进程持续深化5G新能源车引领的新一轮创新周期启动同时疫情影响下全球半导体供需严重错配多重因素共振驱动行业景气度大幅抬升盈利增速高增成为趋势半导体该轮行情持续的核心因素同时顶层设计对于半导体产业的重视程度进一步体现持续提振行业整体的投资信心直至2021年下半年由于疫情带来的特殊需求提前释放透支消费电子增长逐步显露疲态叠加库存重回高位供应链矛盾逐渐环节等影响半导体行业本轮行情于2021年7月触及高点后迎来休整四20202021年军工行情的背景与特征2020年6月至2021年12月军工订单放量支撑板块上涨在国际扰动加剧的宏观大背景下国内五年规划国企改革军队作战装备要求等多重政策陆续出台随着十四五期间军备需求扩张的预期逐步发酵到落地军工板块演绎了一波以基本面投资主导的行情该轮上行从2020年6月开始至2021年12月结束历经三年区间涨幅高达71图表25军工行业上一轮大行情20206-202112资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理41政策环境国际局势扰动跌宕国内军备建设预期落地请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-19-策略专题报告十四五开局叠加国企改革多重政策提振军工板块业绩国际局势方面复杂多变的国际环境提升了军备建设的紧迫性与必要性自2018年起中美贸易摩擦南海争端美国对台军售等国际扰动让中美关系一度紧张引发市场对于国家军备建设加速的关注国内政策方面多重改革推动行业发展在经历了2016年军改后军工行业基本面发生了明显变化军备需求得到提振其次2020-2021年为十三五规划收官和十四五规划前期布局的关键时期一方面我国军品采购一般呈现前松后紧的态势即五年规划的前三年军品采购处于谨慎控制状态而最后两年会合理有效的加快采购进度在十三五规划收官之际2020年军品采购速度和体量有望显著增加另一方面2021年作为十四五规划的开局之年恰逢建党100周年有望开启新一轮采购周期军品订单业绩迎来高速增长此外2020年6月审议通过了国企改革三年行动方案明确提出2020-2022三年为国企改革的关键阶段军工行业国企数量众多因而军工也成为国企改革的重点对象国改三年方案中股权激励混合所有制改革等重要国改手段有望明显改善军工国有企业资产质量和经营效率进而提升国企的盈利能力2020年底至2021年初中国人民解放军联合作战纲要军队装备条例等文件也陆续发布其中明确了对军队武器装备等的扩张性需求在国际扰动加剧的宏观大背景下国内五年规划国企改革军队作战装备要求等多重政策的出台有效催化了军工板块行情的启动与延续图表26国防军工板块上一轮大行情前后重要政策梳理地区时间政策会议文件内容影响十大军工集团在学习相关精神基础上提出本集团方案有助于优化股国企改革三年行动方案202020222020年6月权质量提升资产结构促进国有军工企业高效健康发展年当前和今后一个时期是国防和军队现代化建设的关键时期要奋力推2020年7月中共中央政治局学习进国防和军队现代化建设加快机械化信息化智能化融合发展全面加强练兵备战提高捍卫国2020年11月十四五规划家主权安全发展利益的战略能力确保2027年实现建军百年奋斗目标国内明确了未来战争对军事技术武器装备军队组织形态等方面的需求年月中国人民解放军联合作战纲要202011以信息化智能化建设为方向提高军队建设的整体质量完善了装备领域需求规划预算执行评估的战略管理链路着眼提高装备建设现代化管理能力优化装备全系统全寿命各环节各要年月新修订军队装备条例20211素的管理流程构建灵活高效竞争开放激励创新规范有序的工作制度进一步加快推动陆军装备高质量高效益高速度低成本的三高一关于加快推动陆军装备高质量高效益年月低发展构建陆军装备建设新业态新格局提出要形成可放量可20218高速度低成本发展的倡议书持续可回补的规模优势2018年中美贸易摩擦中美关系持续紧张美方率先对中方实施制裁政策中方予以回击华春莹指出美军半年来有3000架次飞机60艘军舰进入南海并国际2020年南海争端在南海开展了双航母行动这是南海军事化2021年美国对台军售拜登任期内首次对台进行军售潜在价值可达75亿美元资料来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-20-