核心观点：
　　当前市场在讨论“央国企估值重塑”时，主要围绕“估值体系的重塑”做文章。即通过纳入可持续发展、产业政策等特征因子，以建立符合中国特色的估值体系。我们认为，估值体系，是宏观经济环境、行业发展状态、企业自身经营情况、流动性水准与投资者偏好等因素的综合体现。通过引导长期资金加速入市、提升国企科技创新力、推动专业化整合、加强国企市场化机制改革和投资者关系管理等举措亦对抬升央国企估值具有重要意义，且长期来看更具有可持续性。
　　本文以“央国企估值重塑”为出发点，结合中国特色资本市场、国企改革三年行动的经验与未来展望，分析讨论了未来央国企估值重塑的四条路径。结合四条路径，我们可以寻找和把握央国企上市公司的投资机会。
　　路径一：推进资本市场长效机制建设，优化投资者结构，引导中长期资金入市
　　估值不仅反映资产的内在价值，还反映了投资者偏好。投资者结构的差异或是造成A股与美股估值不同的重要因素。与海外发达市场相比，我国机构投资者尤其是长期机构投资者的占比长期偏低。加快推进资本市场长效机制建设，优化投资者结构，引导更多中长期资金入市，有望带来国企价值重塑。政策端，鼓励长期机构投资者入市，是近年来重要的政策方向；居民端来看，居民资产配置转移浪潮开启，权益资产配置占比存在较大提升空间。9只央企主题指数ETF产品已获受理，加速引导市场资金和创新要素向央企高效聚集。建议关注居民资产配置转移带来的银行、券商等央国企上市公司投资机会。
　　路径二：央国企肩负“科技创新国家队”重任，创新型国企未来更具成长性
　　作为国民经济的支柱，央国企肩负“科技创新国家队”重任，是关键核心技术、“卡脖子”环节取得突破的关键。未来“突出科技自强、着力打造创新型国有企业”，仍是新一轮国企改革的重中之重。一是，加大科研投入，创新型国企将获得更多融资支持；二是，数字化转型助力国企经营效率、核心竞争力提升；三是强化国企在产业链安全发展中的支撑带动作用。建议关注科技创新能力强、数字化转型加速、安全发展领域的央国企上市公司。
　　路径三：引入战略投资者，推动国企战略重组和专业化整合，提高经营效率
　　估值提升的根本在于盈利能力、经营效率的改善。央国企普遍具有规模大，组织结构复杂的特点，繁琐的组织架构导致运作效率偏低，专业化整合是提升经营效率的重要途径。目前国企改革路径逐渐明晰，未来以提升资源配置效率、业务做强做精为要义的专业化整合将加速推进。建议持续关注积极引入战略投资者、披露重大资产重组、进行专业化整合的央国企上市公司。
　　路径四：强化投资者关系管理，完善利润分配机制，以分红和回购优化股东回报
　　估值本质是投资者对公司的认可程度。《提高央企控股上市公司质量工作方案》将“增进上市公司市场认同和价值实现”作为一项重要任务。一是强化投资者关系管理，鼓励央企组织控股上市公司开展集中路演、召开集体业绩说明会；二是，推动业绩说明会常态化召开，使高质量业绩说明会成为央企标配。三是，制定合理持续的利润分配政策，通过稳定分红、回购等多种方式优化股东回报。建议关注现金分红较为稳定、积极开展投资关系管理的央国企上市公司。
　　风险提示：政策落地不及预期，国际政治与经济形势变化超预期。

研究报告全文：2023年3月20日总量研究央国企估值重塑的四条路径探索中国特色估值体系系列第一篇要点核心观点作者当前市场在讨论央国企估值重塑时主要围绕估值体系的重塑做文章分析师高瑞东即通过纳入可持续发展产业政策等特征因子以建立符合中国特色的估值体系执业证书编号S0930520120002我们认为估值体系是宏观经济环境行业发展状态企业自身经营情况流010-56513108动性水准与投资者偏好等因素的综合体现通过引导长期资金加速入市提升国gaoruidongebscncom企科技创新力推动专业化整合加强国企市场化机制改革和投资者关系管理等举措亦对抬升央国企估值具有重要意义且长期来看更具有可持续性联系人杨康021-52523780本文以央国企估值重塑为出发点结合中国特色资本市场国企改革三年行yangkang6ebscncom动的经验与未来展望分析讨论了未来央国企估值重塑的四条路径结合四条路径我们可以寻找和把握央国企上市公司的投资机会相关研报路径一推进资本市场长效机制建设优化投资者结构引导中长期资金入市从七大视角看买方观点如何变化他山之石系列报告第二篇2023-03-14估值不仅反映资产的内在价值还反映了投资者偏好投资者结构的差异或是造成A股与美股估值不同的重要因素与海外发达市场相比我国机构投资者尤居民资产转移浪潮开启A股估值中枢有望重塑其是长期机构投资者的占比长期偏低加快推进资本市场长效机制建设优化投人口峭壁系列第七篇2023-03-10资者结构引导更多中长期资金入市有望带来国企价值重塑政策端鼓励长共促发展合力经济蓄势待发2023年政府期机构投资者入市是近年来重要的政策方向居民端来看居民资产配置转移工作报告精神学习2023-03-05浪潮开启权益资产配置占比存在较大提升空间9只央企主题指数ETF产品已获受理加速引导市场资金和创新要素向央企高效聚集建议关注居民资产配置当前市场买方怎么看他山之石系列报告第一篇2023-02-19转移带来的银行券商等央国企上市公司投资机会路径二央国企肩负科技创新国家队重任创新型国企未来更具成长性黄金短期承压中长期趋势仍然向上光大宏观周报2023-02-19作为国民经济的支柱央国企肩负科技创新国家队重任是关键核心技术卡脖子环节取得突破的关键未来突出科技自强着力打造创新型国有企延迟退休能否释放二次人口红利人口业仍是新一轮国企改革的重中之重一是加大科研投入创新型国企将获峭壁第六篇2023-02-16得更多融资支持二是数字化转型助力国企经营效率核心竞争力提升三是产业政策催化下2023年制造业投资仍大有可强化国企在产业链安全发展中的支撑带动作用建议关注科技创新能力强数字为产业视角看中国式现代化系列第二篇化转型加速安全发展领域的央国企上市公司2023-02-06路径三引入战略投资者推动国企战略重组和专业化整合提高经营效率从地方两会看经济工作重点2023年全国两估值提升的根本在于盈利能力经营效率的改善央国企普遍具有规模大组织会前瞻兼光大宏观周报2023-01-28结构复杂的特点繁琐的组织架构导致运作效率偏低专业化整合是提升经营效中期选举变盘后美国对乌援助可持续吗率的重要途径目前国企改革路径逐渐明晰未来以提升资源配置效率业务做大国博弈系列第三十七篇2023-01-19强做精为要义的专业化整合将加速推进建议持续关注积极引入战略投资者披露重大资产重组进行专业化整合的央国企上市公司YCC日本银行与金融市场的对决流动性洞见系列十二2023-01-18路径四强化投资者关系管理完善利润分配机制以分红和回购优化股东回报2023年期待的报复性消费能否到来经估值本质是投资者对公司的认可程度提高央企控股上市公司质量工作方案济复苏追踪系列第三篇2023-01-17将增进上市公司市场认同和价值实现作为一项重要任务一是强化投资者关系管理鼓励央企组织控股上市公司开展集中路演召开集体业绩说明会二是推动业绩说明会常态化召开使高质量业绩说明会成为央企标配三是制定合理持续的利润分配政策通过稳定分红回购等多种方式优化股东回报建议关注现金分红较为稳定积极开展投资关系管理的央国企上市公司风险提示政策落地不及预期国际政治与经济形势变化超预期敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告宏观经济目录一央国企估值重塑提出的重要背景3二路径一推进资本市场长效机制建设优化投资者结构引导更多中长期资金入市5三路径二央国企肩负科技创新国家队重任创新型国企未来更具成长性9四路径三引入战略投资者持续推动国企战略重组和专业化整合提高经营效率11五路径四强化投资者关系管理完善利润分配机制以分红和回购提升投资者信心12六风险提示13图目录图1沪深300估值水平低于标普500估值3图2中证1000估值水平低于纳斯达克综合指数估值3图3A股不同行业之间的估值分化差异较大4图4银行建筑等传统行业的估值中枢长期处于低位4图5多数行业的国企市值占比低于国企营收占比4图6国企上市公司估值长期低于全部A股平均水平4图72015年以来我国专业机构投资者持股市值占比持续提升5图8社保保险等长期资金的持股数量占比相对较低5图9美国养老金结构中以二三支柱养老金为主6图10美国二支柱与第三支柱投向股票型共同基金比例6图112020年以来地产销售占GDP比重快速下滑7图122010-2017年居民中长期贷款上升较快7图13美国居民不同资产配置的占比变化趋势7图14次贷危机后美国居民持有房产占比持续回落7图15日本居民不同资产配置的占比变化趋势8图161994年起日本居民持有现金和存款占比大幅提升8图179只央企主题指数ETF产品已获受理8图18央企主题指数ETF产品对标的中证国新央企指数走势情况8图19国企改革三年行动的经验总结与未来展望中新一轮国企改革的五大任务10图20央国企分红规模占全部A股比例接近7013图21近年来参与分红的央国企上市公司稳步增加13敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告宏观经济一央国企估值重塑提出的重要背景2022年11月21日证监会主席易会满在金融街论坛年会上谈及上市公司结构与估值问题时表示深刻认识我们的市场体制机制行业产业结构主体持续发展能力所体现的鲜明中国元素发展阶段特征深入研究成熟市场估值理论的适用场景把握好不同类型上市公司的估值逻辑探索建立具有中国特色的估值体系促进市场资源配置功能更好发挥易会满主席特别提到估值高低直接体现市场对上市公司的认可程度上市公司尤其是国有上市公司一方面要练好内功加强专业化战略性整合另一方面要主动加强投资者关系管理当前市场在讨论中国特色估值体系时主要围绕估值模型的重塑做文章即通过纳入可持续发展产业政策央国企特征等特征因子试图建立符合中国特色的央国企估值体系我们认为估值体系是宏观经济环境行业发展状态企业自身经营情况流动性水准与投资者偏好五大因素的综合体现建立与中国特色国情相结合的估值体系固然非常重要但通过引导长期资金加速入市提升科技创新能力持续推动专业化整合推动国企市场化机制改革和强化投资者关系管理等对未来抬升央国企估值也具有重要意义且长期来看更具有可持续性A股估值分化较大央国企估值长期偏低是提出中国特色估值体系的重要背景从现阶段A股上市公司的估值表现来看存在整体估值中枢偏低对标海外估值行业分化差异大部分成长型小企业有较高估值溢价而很多央国企上市公司则估值折价较多的问题第一对标海外除创业板外我国A股估值水平长期低于美股主要表现为沪深300估值水平低于标普500估值和道琼斯工业指数估值中证1000估值水平低于纳斯达克综合指数估值截至2023年1月31日沪深300估值水平PETTM为152倍而标普500的PETTM为217倍中证1000估值水平PETTM分别为257倍低于纳斯达克综合指数的349倍但我国创业板估值高于纳斯达克综合指数估值水平截至2023年1月31日我国创业板估值为542倍图1沪深300估值水平低于标普500估值图2中证1000估值水平低于纳斯达克综合指数估值市盈率沪深300市盈率道琼斯工业市盈率标普500市盈率中证1000市盈率创业板市盈率纳斯达克50502002004040160160303012012020208080101040400000201220132014201520162017201820192020202120222023201220132014201520162017201820192020202120222023资料来源Wind光大证券研究所数据截至2023年1月单位倍资料来源Wind光大证券研究所数据截至2023年1月单位倍第二A股估值行业分化差异大流动性过多聚集于成长型股票上文提到虽然我国沪深300估值低于美股标普500但创业板估值水平却高于美股体现了我国上市公司不同板块内部估值分化差异较大创业板的估值水平长期高于主板敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告宏观经济的估值水平我国资本市场具备显著的成长性溢价分行业来看通过统计A股不同行业的估值中位数发现食品饮料医药制造计算机电子互联网传媒长期具有较高的估值中枢而银行地产业建筑业等传统产业估值中枢偏低存在一定的估值折价现象图3A股不同行业之间的估值分化差异较大图4银行建筑等传统行业的估值中枢长期处于低位市盈率中位数市盈率当前值截至131市盈率中位数市盈率当前值截至131200200606050501601604040120120303080802020404010100000股股AA汽车银行汽车银行全部全部纺织服饰轻工制造医药制造食品饮料石油化工黑色加工有色加工金属制品电气机械仪器仪表公用事业土木建筑房地产业商贸零售交通运输医药制造土木建筑食品饮料纺织服饰轻工制造石油化工黑色加工有色加工金属制品电气机械仪器仪表公用事业房地产业商贸零售交通运输通专用设备计算机电子互联网传媒计算机电子互联网传媒通专用设备资料来源Wind光大证券研究所图中行业为申万一级行业柱子代表行业估值自2011资料来源Wind光大证券研究所图中行业为申万一级行业中位数统计区间为2011年6月以来所处的估值区间统计区间为2011年6月至2023年1月单位倍年6月至2023年1月橙色虚线代表全部A股市盈率中位数水平单位倍第三相比于民企上市公司我国央国企上市公司的估值水平长期偏低从中证国企指数的估值水平来看其表现长期低于全部A股的估值水平从市盈率角度看2010年2月至2023年1月中证国企指数的估值平均值为135倍低于全部A股的178倍在市净率角度2010年2月至2023年1月中证国企指数的市净率平均值为153倍低于全部A股的192倍具体到行业上多数行业国企市值占比低于国企营收占比即在很多行业内国企创造的营收与其市场的估值并不匹配2023年3月6日全国政协委员上交所总经理蔡建春表示与5年前相比国有上市公司利润增长70但市值仅增长10市净率为086倍下降30明显低于全市场16倍的平均水平要促进央企估值水平合理回归推动央企上市公司质量提升图5多数行业的国企市值占比低于国企营收占比图6国企上市公司估值长期低于全部A股平均水平国企营收占比国企市值占比PETTM全部A股PETTM中证国企1001003535808030302525606020204040151520201010550000传媒电子钢铁环保煤炭汽车通信银行综合20102011201220132014201520162017201820192020202120222023房地产计算机非银金融轻工制造纺织服饰公用事业国防军工机械设备基础化工家用电器建筑材料建筑装饰交通运输美容护理农林牧渔商贸零售社会服务石油石化食品饮料医药生物有色金属电力设备资料来源Wind光大证券研究所数据截至2022年三季度单位资料来源Wind光大证券研究所数据截至2023年1月单位倍本文以央国企估值重塑为出发点结合中国特色资本市场国企改革三年行动的经验分析讨论了未来央国企估值重塑的四条路径结合四条路径我们可以寻找和把握央国企上市公司的投资机会敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告宏观经济二路径一推进资本市场长效机制建设优化投资者结构引导更多中长期资金入市上文提到与海外市场相比我国A股市场的估值分化较大整体估值水平较美股明显偏低但成长型的股票例如创业板的估值水平又明显偏高是什么因素导致这样的差异我们知道估值是资产的一种定价体系决定了金融资产配置的方向对于完美理性市场估值反映了各类资产的内在价值而对于非完美理性市场估值则在内在价值基础上还叠加反映了投资者偏好投资者结构的差异或是国内外估值差异的重要缘由易会满主席在2022金融街论坛年会上发表主题演讲时提到从全球看各国资本市场投资者结构差异较大也没有最佳的投资者结构但机构化是一个大趋势近年来A股市场投资者结构正在发生积极的趋势性变化机构投资者持股和交易占比稳步上升个人投资者交易占比逐步下降到60左右但要清醒看到个人投资者数量超过2亿这是我国资本市场最大的市情虽然近年来A股机构投资者占比持续提升但与海外发达市场相比我国资本市场中个人投资者占比仍然偏高根据易主席讲话截至2021年我国个人投资者交易占比达60左右相比海外发达市场我国个人投资者占比仍然偏高由于个人投资者大多追求短期高回报其投资偏好与成长型股票匹配度较高因而赋予了成长股更高的溢价央国企估值偏低的本质或是长期资金的投资者占比长期偏低对于央国企来讲收益稳定经营稳健的风格使其短期难以出现出色的回报因而难以获得个人投资者的青睐但对于保险社保等长线型机构投资者来讲国企资产的收益稳健股价波动小股息率高与其投资偏好匹配度较高但在目前A股的投资者结构中个人投资者占比偏高机构投资者尤其是长线型机构投资者占比偏低叠加持股比例有待提升使得市场上偏好短线的资金持续处于优势进而导致了估值体系的偏离资金过度集中于成长型的股票图72015年以来我国专业机构投资者持股市值占比持续提升图8社保保险等长期资金的持股数量占比相对较低投资基金持股市值亿元投资基金持股市值占比右保险公司持股比例社保基金持股比例年金公司持股比例5540000835000744300006250005332000042215000310000211500010020082006200720092010201120122013201420152016201720182019202020212022002015201620172018201920202021资料来源wind光大证券研究所单位注此处的数据为投资者持股市值占比资料来源Wind光大证券研究所单位数据截至2022年9月与投资者交易占比的概念不一致敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告宏观经济加快推进资本市场长效机制建设优化投资者结构引导更多中长期资金入市有望带来国企价值重塑政策端来看鼓励长期机构投资者入市已经成为近年来重要的政策方向一方面近年来政策鼓励长期机构投资者增加持股比例2022年3月16日国务院金融稳定发展委员会召开专题会议强调欢迎长期机构投资者增加持股比例会后中国证监会党委召开扩大会议提出完善有利于长期机构投资者参与资本市场的制度机制加大对公募基金等各类机构投资者的培育鼓励长期投资价值投资中国银保监会提出要充分发挥保险资金长期投资的优势引导保险机构将更多资金配置于权益类资产要加大权益类资管产品发行力度支持理财公司提高权益类产品比重保险机构发行组合类产品2022年4月21日证监会主席易会满召开全国社保基金和部分大型银行保险机构主要负责人座谈会会议提出养老金银行保险机构和各类资管机构是资本市场最为重要的长期资金来源一是要增强投资能力从战略规划上重视权益投资二是推进落实长周期考核强化长期投资理念三是发挥专业投资者功能推动上市公司提高质量四是用好用足权益投资额度进一步扩大权益投资比例提升长期收益水平当前我国社保保险类资金的权益类资产配置占比不高未来存在较大提升空间根据相关监管规定1我国社保基金投资于股票的比例上限为40基本养老基金在股票等权益类产品的比例上限为30年金基金投资权益类资产比例合计不得高于投资组合委托投资资产净值的40税延养老保险资金投资股票比例不超过45截至2021年美国第二支柱DC计划和第三支柱IRA计划投向权益型共同基金的占比高达60我国仍存在很大提升空间另一方面养老金三大支柱体系有待进一步完善二三支柱养老资金入市存在较大增量空间2022年11月25日我国第三支柱个人养老金制度正式启动实施这标志着我国第三支柱养老保险建设进入一个新阶段但目前来看我国养老金面临三低困境即养老金占GDP比例低二三支柱占比低养老金持股比例低截至2021年底我国养老基金总计为129万亿元占到2021年现价GDP的113而美国三支柱养老金规模总计39万亿美元占GDP的169二三支柱占比来看截至2021年底我国三支柱养老金内部结构占比分别为571429和0012而美国养老金资产三支柱占比分别为658和35详见图9我国二三支柱养老金规模存在较大增长空间图9美国养老金结构中以二三支柱养老金为主图10美国二支柱与第三支柱投向股票型共同基金比例美国退休资产个人退休账户美国退休资产DC计划股票型共同基金份额DC计划股票型共同基金份额IRA计划美国退休资产DB计划美国退休资产年金808040000十亿美元757535000707030000656525000606020000150005555100005050500045450404020112014201719971998199920002001200220032004200520062007200820092010201220132015201620182019202020212000200720162002200320042005200620082009201020112012201320142015201720182019202020212001资料来源wind光大证券研究所数据截至2021年年金为第一支柱DBDC为第资料来源wind光大证券研究所数据截至2021年单位图中黄色虚线表示60二支柱个人退休账户为第三支柱1httpsfinancesinacomcnmoneybankyhpl2023-03-03doc-imyiqhat7670082shtml2httpsfinancesinacomcnmoneybankyhpl2023-03-03doc-imyiqhat7670082shtml敬请参阅最后一页特别声明-6-证券研究报告宏观经济居民端来看地产进入新周期居民资产配置转移浪潮开启权益资产配置占比存在较大提升空间相比于海外发达国家我国居民的资产配置呈现出过度集中于房产的特征1998-2009年是我国房地产市场发展的黄金时期这一阶段居民配置房产的偏好开始提升但在居民资产负债表中房产更多还是满足居住属性的实物资产2010-2020年为刺激总需求房地产也一度成为宏观逆周期调控的主要抓手该阶段房价大幅上涨与地产周期性的特征大幅推升了居民对住房的投资需求央行调查显示2019年我国居民资产中住房资产占比达到591显著高于美国的252与日本的3472020年以来房地产的供给侧改革加速推进注重以长效机制稳定房地产市场各方的预期平衡长期供需至此房地产正式进入平稳发展的后周期时代这一阶段房地产在居民资产负债表中的投资属性被大幅削弱居民资产配置或迎来拐点未来金融资产的占比将大幅提升而资本市场是联结实体经济和居民财富的纽带是未来居民财富配置的主要领域详见2023年3月9日发布报告居民资产转移浪潮开启A股估值中枢有望重塑人口峭壁系列第七篇图112020年以来地产销售占GDP比重快速下滑图122010-2017年居民中长期贷款上升较快商品房销售额占名义GDP比例房地产开发投资占名义GDP比例居民中长期贷款居民存款右202070000180000160000政策扶持阶段政策调控阶段600001616140000500001200001212400001000003000080000886000020000400004410000200000000200520072009201120132015201720192021199920012003200520072009201120132015201720192021资料来源wind光大证券研究所数据截至2022年单位资料来源wind光大证券研究所数据截至2022年12月单位亿元借鉴美国和日本的经验地产后周期时代居民在地产上的配置占比迎来拐点居民在地产上的配置占比持续下降美国方面居民资产由地产更多转向权益资产次贷危机后美国居民地产配置占比由2006年的323下降至2011-2015年的244此后稳定在25左右而截至2021年股票和基金的配置占比则上升至265图13美国居民不同资产配置的占比变化趋势图14次贷危机后美国居民持有房产占比持续回落房产耐用消费品存款和现金共同基金债券和贷款美国居民持有房产美国居民持有共同基金股票非公司权益公司股票养老金权益寿险准备金其他3535100100303080802525606040402020202015150010101999199519972001200320052007200920112013201520172019202120211949195219551958196119641967197019731976197919821985198819911994199720002003200620092012201520181946资料来源FED光大证券研究所数据截至2021年单位资料来源FED光大证券研究所数据截至2021年单位敬请参阅最后一页特别声明-7-证券研究报告宏观经济日本方面居民资产由地产更多转向现金和存款房地产泡沫破裂后股市也自此陷入长时间低迷地产与权益资产的大幅贬值叠加日本人口结构的深度变化日本居民的资产配置结构也发生较大转变现金与存款占比持续提升1994-2021年现金存款在日本家庭总资产的占比从217升至324结合美日经验我们发现其一进入地产后周期居民配置到房产上的占比在持续下降即使后续房价有所企稳也并未改变这一趋势其二居民资产负债表收缩而政府杠杆率则持续攀升其三经济的复苏股市的持续反弹仍然需要以地产企稳为特征这一点是美日居民资产配置结构差异的重要根源未来居民资产配置到权益资产是趋势短期看地产企稳长期看与长期资金入市有关图15日本居民不同资产配置的占比变化趋势图161994年起日本居民持有现金和存款占比大幅提升日本房地产资产占比日本现金存款占比日本债券资产占比日本保险与养老金占比日本现金存款占比日本股权与投资基金占比日本保险与养老金占比日本其他资产占比日本股权与投资基金占比日本房地产资产占比右100100355530808050256060204540401540102020355000302002199419961998200020042006200820102012201420162018202019941996199820002002200420062008201020122014201620182020资料来源wind光大证券研究所数据截至2021年单位资料来源OECD日本统计局光大证券研究所数据截至2021年单位央企主题指数ETF产品的发布将加速引导市场资金和创新要素向央企高效聚集建议关注居民资产配置转移带来的银行券商等央国企上市公司投资机会2022年10月20日中证指数有限公司公告了中证国新央企科技引领指数中证国新央企现代能源指数和中证国新央企股东回报指数的发布安排该指数系列于2022年11月16日正式发布2023年9家公募基金公司上报的9只中证国新央企指数ETF产品已获受理助力提升央企市场认同和价值实现水平通过市场手段引导更多社会资本和创新要素向中央企业高效聚集具体来看央企科技引领指数科技自强国防安全信息安全等央企现代能源指数能源转型与能源安全央企股东回报指数聚焦现金流充足积极实施分红和回购的央企图179只央企主题指数ETF产品已获受理图18央企主题指数ETF产品对标的中证国新央企指数走势情况产品名称主要聚焦基金公司央企科技引领央企现代能源央企股东回报2000易方达中证国新央企科技科技自强国防安全1800南方引领ETF信息安全等1600银华广发1400中证国新央企股东现金流充足积极实汇添富1200回报ETF施分红和回购招商1000工银瑞信800中证国新央企现代能源转型与能源安全博时能源ETF6002017-012018-012019-012020-012021-012022-012023-01嘉实资料来源证监会网站证券日报光大证券研究所资料来源wind光大证券研究所数据截至2023年3月17日各指数数据以2017年1月1日作为基准值1000敬请参阅最后一页特别声明-8-证券研究报告宏观经济三路径二央国企肩负科技创新国家队重任创新型国企未来更具成长性当前国际形势加速演变逆全球化趋势加强我国面临多元安全威胁一则国际政治经济回归保守主义逆全球化趋势加强供应链重点由效率优先转向安全优先以欧美为代表的发达国家重新审视去工业化政策确保关键产品在国内生产二则美国推出所谓印太经济框架计划在核心技术领域建起小院高墙意图创造排中供应链新环境2022年以来美国加速对华芯片产业管制政策的出台从芯片和科学法案到出口管制清单再到实体名单美国意图进一步加强对我国高精端技术尤其是芯片的发展限制二十大报告将安全发展提高到前所未有的关注度提升科技创新能力是安全发展的重要保障二十大报告指出巩固优势产业领先地位在关系安全发展的领域加快补齐短板提升战略性资源供应保障能力补短板的关键是提升科技创新能力二十大报告中提到要加快实施创新驱动发展战略以国家战略需求为导向集聚力量进行原创性引领性科技攻关坚决打赢关键核心技术攻坚战加快实施一批具有战略性全局性前瞻性的国家重大科技项目增强自主创新能力作为国民经济的支柱央国企肩负科技创新国家队重任未来央国企或是关键核心技术卡脖子环节取得突破的关键国企改革三年以来国有企业科技创新体制机制不断完善2023年2月国资委党委委员翁杰明发表的署名文章国企改革三年行动推动国资国企领域发生深刻变革指出三年行动期间国有企业在航天深海能源交通国防军工等领域取得了一批重大科技成果一系列上天入地的国之重器彰显了国有企业科技创新主力军地位包括碳纤维万吨级的48K大丝束碳纤维生产线投产C919大飞机验证交付全球首座10万吨级深水半潜式生产储油平台启航等文章指出三年来央国企研发投入强度进一步加大中央企业2022年研发投入经费超1万亿元工业企业研发投入强度超过3重点企业研发投入强度超过56一批关键核心技术攻关取得重大突破科改示范行动成效显著与2019年相比2021年科改示范企业研发投入强度提高了65个百分点新增发明专利授权数量增长了695面对蓬勃兴起的新一轮科技革命和产业变革国有企业在战略性新兴产业布局科技创新能力支撑等方面仍存在差距未来进一步提升科技创新能力突破关键技术仍是央国企改革的重中之重2022年5月27日国资委发布了提高央企控股上市公司质量工作方案中提到引导上市公司稳步加大科技研发投入加快打造原创技术策源地努力在关键核心技术卡脖子环节取得突破带头落实国家战略性新兴产业集群发展工程和龙头企业保链稳链工程打造现代产业链链长促进上中下游大中小企业融通创新协同发展方案同时指出2024年央企控股上市公司科技投入强度原则上不低于市场同行业可比上市公司平均水平2023年2月国务院国资委党委书记主任张玉卓在学习时报发表文章为全面建设社会主义现代化国家开好局起好步作出国资央企更大贡献文章指出准确把握中央企业在我国科技创新全局中的战略定位坚持巩固优势补上短板紧跟前沿以新型举国体制锻造国家战略科技力量布局新赛道培育新优势敬请参阅最后一页特别声明-9-证券研究报告宏观经济充分发挥科技领军企业的主体作用聚焦国家战略任务打造创新引领的现代产业集群一是以国家战略需求和产业升级需要为导向开展技术攻关二是以提升创新体系效能为目标深化开放协同三是以解决实际问题为目标激发创新活力2023年3月16日国务院国资委党委在人民论坛发表署名文章国企改革三年行动的经验总结与未来展望总结国企改革取得重大成果和宝贵经验展望以提高企业核心竞争力和增强核心功能为重点的新一轮国企改革深化提升行动文章指出乘势而上实施新一轮国企改革深化提升行动一是围绕增强产业引领力深化改革更好推动现代化产业体系建设二是围绕提升科技创新力深化改革有效发挥在新型举国体制中的重要作用三是围绕提高安全支撑力深化改革着力提升安全发展能力水平四是围绕打造现代新国企深化改革加快完善中国特色国有企业现代公司治理五是围绕营造公平竞争市场环境深化改革更大力度促进各类所有制企业共同发展在五项任务中三项涉及科技创新与产业引领可见提高科技创新能力成为未来国企改革的重要任务建议关注科技创新能力强数字化转型加速为国家安全发展提供重要支撑的央国企上市公司一是提高央企控股上市公司质量工作方案要求2024年央企控股上市公司科技投入强度原则上不低于市场同行业可比上市公司平均水平在此背景下创新型国企能获得更多融资支持不断提升其科技能力二是国企改革三年行动的经验总结与未来展望指出加大新一代信息技术人工智能新能源新材料等产业投资力度促进支撑国家算力的相关产业发展推动传统产业数字化智能化绿色化转型升级数字化转型不仅可以提高国企的产出效率与核心竞争力还能加快推动现代化产业体系建设三是国企是未来突破关键核心技术助力产业安全发展的重要力量在关系国家安全和国民经济命脉重要行业领域国企具有较强的控制地位在国家安全发展具有战略支撑作用国企改革三年行动的经验总结与未来展望指出强化国企在产业链循环畅通中的支撑带动作用围绕产业链部署创新链加快在重要领域和节点实现自主可控增强国内大循环内生动力和可靠性图19国企改革三年行动的经验总结与未来展望中新一轮国企改革的五大任务资料来源人民论坛光大证券研究所整理敬请参阅最后一页特别声明-10-证券研究报告宏观经济四路径三引入战略投资者持续推动国企战略重组和专业化整合提高经营效率估值提升的根本在于盈利能力经营效率的改善因此抬升央国企估值最为关键的还是要提升国有企业的经营效率央国企普遍具有规模大组织结构复杂的特点繁琐的组织架构导致运作效率经营效率偏低2020年6月30日习近平总书记亲自主持召开中央深改委第十四次会议审定国企改革三年行动方案2020-2022年正式拉开了国企改革三年行动的大幕2022年是国企改革三年行动方案的决战收官之年总体看三年以来国有企业逐步完善市场化经营管理积极推动混合所有制改革达成实质性瘦身提效国企改革三年行动发起以来央国企专业化战略整合成效显著国企经营效率稳步提升2023年2月学习时报刊发国资委党委委员副主任翁杰明署名文章国企改革三年行动推动国资国企领域发生深刻变革文章指出三年来先后完成中国电科与中国普天中化集团与中国化工鞍钢与本钢等4组7家中央企业战略性重组新组建和接收中国星网中国稀土集团等8家中央企业推动电力检验检测医疗等领域30余个中央企业专业化整合项目全国省属国有企业116组347家实施重组开展专业化整合2150次通过布局优化和结构调整国有资本配置效率明显提升国有企业战略支撑作用有效发挥国有经济竞争力创新力控制力影响力和抗风险能力显著提升2022年5月27日国资委发布了提高央企控股上市公司质量工作方案指出部分中央企业内部存在的一些问题方案强调一是以优势央企上市公司为核心通过资产重组股权置换等多种方式加大专业化整合力度推动更多优质资源向上市公司汇聚大力优化产业布局提升经营质量二是要调整优化股权结构引入积极股东完善治理鼓励通过出让存量引进增量换股等多种方式引入高匹配度高认同感高协同性的战略投资者作为积极股东完善公司治理促进公司核心竞争力提升一方面专业化整合是提升国企经营效率的重要途径通过内部资源整合提高资源配置效率提质增效退出低效投资项目剥离亏损资产利用外部专业化整合市场化并购股权合作等提升行业引领能力另一方面专业化整合也是提升国企核心竞争力增强核心功能的重要举措通过专业化整合巩固国有经济在关系国家安全和国民经济命脉重要行业领域的控制地位加大对创新能力体系建设和战略性新兴产业的布局更好发挥国有经济主导作用和战略支撑作用随着央国企重组整合工作向前推进国企改革路径也逐渐明晰未来以提升资源配置效率业务做强做精为要义的专业化整合将加速推进2023年3月6日国资委党委召开扩大会议会议强调要瞄准国有企业功能定位持续深化改革进一步优化国有经济布局大力发展实体经济发展战略性新兴产业遵循市场经济规律和企业发展规律推进战略性重组和专业化整合助力现代产业体系建设服务加快构建新发展格局建议持续关注引入战略投资者披露重大资产重组推动专业化组合的央国企上市公司敬请参阅最后一页特别声明-11-证券研究报告宏观经济五路径四强化投资者关系管理完善利润分配机制以分红和回购提升投资者信心第一估值本质是投资者对公司的认可程度强化投资者关系管理加强信息沟通对提升央国企估值也具有重要意义2022年11月证监会主席易会满在2022金融街论坛年会上发表主题演讲时指出估值高低直接体现市场对上市公司的认可程度上市公司尤其是国有上市公司一方面要练好内功加强专业化战略性整合提升核心竞争力另一方面要进一步强化公众公司意识主动加强投资者关系管理让市场更好地认识企业内在价值这也是提高上市公司质量的应有之义2022年5月国资委发布的提高央企控股上市公司质量工作方案中就把增进上市公司市场认同和价值实现作为提升央企上市公司的一项重要任务方案提到一是强化投资者关系管理建立多层次良性互动机制鼓励央企上市公司结合自身特点探索切实可行的交流形式通过法定信息披露平台以及股东大会投资者说明会路演反向路演公司开放日分析师会议接待来访公司网站专栏新媒体平台等多种途径与投资者加强交流鼓励具备条件的中央企业组织所控股上市公司开展集中路演召开集体业绩说明会探索推动同行业央企控股上市公司联合组织投资者沟通交流活动加强与行业分析师的定期互动拓宽分析师覆盖范围及时跟进深度研究报告的发布情况提升投资者对公司战略和长期投资价值的认同感二是推动业绩说明会常态化召开使高质量业绩说明会成为央企标配央企上市公司应当在年度报告披露后及时召开业绩说明会鼓励召开半年度业绩说明会广泛邀请投资者特别是中小投资者有条件的可以组织行业分析师媒体等相关方参加董事长总经理原则上应出席直接与投资者对话充分利用数字化技术通过直播视频会电话会等多种形式积极与投资者交流互动在具体行动上2022年已经有多家央企集团组织所控股上市公司召开集体业绩说明会11月29日中国航空工业集团旗下中航产融中航电子中无人机等9家沪市公司举行了以建设航空强国推动高质量发展为主题的集体业绩说明会更早之前中国建材集团旗下8家沪市公司中国巨石中材国际中材节能国检集团凯盛科技洛阳玻璃宁夏建材及祁连山共会投资者成为2021年首度联合举办业绩说明会的集团公司第二深化国有企业改革就是要进一步推动国有企业的市场化水平不断增强国有企业的活力和竞争力而薪酬与利润分配机制正是改革的重要一环2022年5月国资委发布的提高央企控股上市公司质量工作方案中提到支持上市公司综合考虑自身特点制定合理持续的利润分配政策鼓励符合条件的上市公司通过现金分红等多种方式优化股东回报一方面薪酬与利润分配机制涉及股权激励现金激励等是提升央国企经营效率的关键举措强化国有企业市场主体地位最为主要的是全面推进用工市场化完善市场化薪酬分配机制实施更加多样更加符合市场规律和企业实际的激励方式例如2021年1月国务院国有企业改革领导小组办公室制定了双百企业和科改示范企业超额利润分享机制操作指引指导符合条件的国有企业灵活开展多种方式的中长期激励机制规范实施超额利润分享机制敬请参阅最后一页特别声明-12-证券研究报告宏观经济另一方面利润分配机制涉及分红是公司稳定股东信心展现经营业绩稳定的重要手段提振资本市场信心长期稳定的分红机制非常重要央国企具有经营业务平稳盈利能力稳定的特征因而具备实施长期稳定分红的先决条件在抬升央国企上市公司估值的背景下开展长期稳定的分红对于稳定投资者信心吸引长期投资者增持具有重要的意义建议关注现金分红较为稳定积极开展投资关系管理的央国企上市公司根据2021年上市公司的年报共有934家央国企上市公司开展或拟开展现金分红目前均已实施完毕占全部开展现金分红A股上市公司的276其中央企上市公司334家2021年全部央国企上市公司分红规模达到133万亿占全部A股现金分红规模的694央国企上市公司分红已成为A股上市公司分红的中坚力量此外在2022年年报发布之际建议关注央企控股集团召开集中业绩说明会的情况图20央国企分红规模占全部A股比例接近70图21近年来参与分红的央国企上市公司稳步增加央国企分红规模占全部A股分红规模情况参与现金分红的上市公司数量地方国企中央国企央国企分红规模亿元右地方国有企业中央国有企业总计右60140007004000350050120006003000100005004025008000400302000600030015002040002001000102000100500000020182019202020212018201920202021资料来源wind光大证券研究所左轴单位资料来源wind光大证券研究所单位家六风险提示政策落地不及预期国际政治与经济形势变化超预期敬请参阅最后一页特别声明-13-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级A股主板基准为沪深300指数中小盘基准为中小板指创业板基准为创业板指新三板基准为新三板指数港股基准指数为恒生基准指数说明指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性客户反馈竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与不与也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格负责本报告在中华人民共和国境内仅为本报告目的不包括港澳台的分销本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构特别声明光大证券股份有限公司以下简称本公司创建于1996年系由中国光大集团总公司投资控股的全国性综合类股份制证券公司是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可本公司的经营范围包括证券投资咨询业务本公司经营范围证券经纪证券投资咨询与证券交易证券投资活动有关的财务顾问证券承销与保荐证券自营为期货公司提供中间介绍业务证券投资基金代销融资融券业务中国证监会批准的其他业务此外本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理直接投资期货基金管理以及香港证券业务本报告由光大证券股份有限公司研究所以下简称光大证券研究所编写以合法获得的我们相信为可靠准确完整的信息为基础但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性光大证券研究所可能将不时补充修订或更新有关信息但不保证及时发布该等更新本报告中的资料意见预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断可能需随时进行调整且不予通知在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及作者均不承担任何法律责任不同时期本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息建议及预测不一致的报告本公司的销售人员交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略本公司的资产管理子公司自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险在做出投资决策前建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问或金融产品等相关服务投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发仅向特定客户传送本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式任何目的进行翻版复制转载刊登发表篡改或引用如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失本公司保留追究一切法律责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记光大证券股份有限公司版权所有保留一切权利光大证券研究所上海北京深圳静安区南京西路1266号西城区武定侯街2号福田区深南大道6011号恒隆广场1期办公楼48层泰康国际大厦7层NEO绿景纪元大厦A座17楼光大证券股份有限公司关联机构香港英国中国光大证券国际有限公司EverbrightSecuritiesUKCompanyLimited香港铜锣湾希慎道33号利园一期28楼64CannonStreetLondonUnitedKingdomEC4N6AE敬请参阅最后一页特别声明-14-证券研究报告