核心观点
　　公司发布2022年报，营收同比增长2.46%至201.92亿元，扣非归母净利润同比下滑15.01%至43.77亿元。单四季度营业收入40.90亿元，同比下降30.33%；扣非归母净利润7.80亿元，同比下滑35.18%，环比2022Q3增长1.77%。公司基本面已充分筑底，据测算，2022Q4底部盈利较2020全年预计显著抬升300元/吨以上。Beta层面，2023Q2玻纤库存有望迎来二次拐点，板块估值有望催化；Alpha层面，公司在淮安打造“零碳基地”，将助力长期高质量发展。
　　事件：
　　公司发布2022年报，实现营收201.92亿元，同比增长2.46%；实现归母净利润66.10亿元，同比增长9.65%；扣非归母净利润43.77亿元，同比下滑15.01%。单四季度营业收入40.90亿元，同比下降30.33%；归母净利润10.93亿元，同比下降36.61%；扣非归母净利润7.80亿元，同比下滑35.18%，环比2022Q3增长1.77%。
　　点评：
　　1、产品结构持续优化，2022年均价逆势小幅提升约1.2%
　　2022年公司玻纤及制品营收同比下降5.48%至168.67亿元，占主营业务收入的96%，占总收入的83.53%。其他业务（含贵金属贸易）收入同比增长186.90%至26.33亿元，营收占比提升8.38 pct至13.04%，且主要增量在上半年。
　　1）量：2022年公司实现粗纱及制品销量211.03万吨，同比下降10.31%；电子布销量7.02亿米，同比大幅增长59.4%；假设按3万吨:1亿米将电子布折算成吨，全年玻纤及制品销量同比下降6.60%至232.09万吨。营收降幅小于总销量降幅，说明公司全年均价小幅提升，约提升1.2%至7267元/吨。
　　2）价：参考卓创资讯，2022Q1~Q4国内缠绕直接纱主流含税均价分别为6252、6132、5069、4193元/吨，自下半年以来均价逐季回落；2022全年均价5405元/吨，同比2021年（6083元/吨）下降11.15%。电子布含税价格则从2021年8.7-8.8元/米的高位回落至2022年最低3.2-3.5元/米；电子纱相应从17000元/吨回落至最低7600元/吨。
　　巨石缠绕直接纱、电子布价格跟随行业同步调降，但产品整体均价逆势小幅提升，体现出高端电子纱、风电纱、热塑等“三驾马车”产品占比提升，以及2022年上半年海外市场量价齐升所带来的积极影响。
　　2、基本面已充分筑底，底部盈利显著抬升300元/吨以上
　　巨石不仅相较于同行业具备成本优势，自身底部盈利也持续提升。2022年公司玻纤及制品毛利率同比下滑8.34pct至41.53%，其中2022H1、2022H2分别为45.48%、36.69%，三季度以来供需环境恶化、库存压力增大使得玻纤剧烈降价并快速筑底，毛利率显著回落。基于公司公告披露数据，结合部分假设进行合理测算，全年玻纤及制品价格/单位成本/单位扣非归母净利润约分别为7267/4249/1838元/吨，同比变动+86/+649/-228元/吨；其中2022H1、2022Q3、2022Q4单位扣非归母净利润预计分别为2322、1484、1235元/吨。由此，当玻纤价格处于历史底部区间时，公司2022Q4单位扣非净利润显著提升，较2019年、2020年的989、869元/吨分别提升246、366元/吨。
　　3、2023Q2玻纤库存有望迎来二次拐点，静待行业Beta机会
　　基于历史复盘，玻纤行业库存与板块估值显著负相关；且领先于玻纤价格，几乎是板块估值的同步指标。2月国内重点区域玻纤库存81.95万吨，环比提升9.3%，略超此前预期，但增幅环比有所收窄。其中泰安环比提升6.12%至20.8万吨，桐乡环比提升11.11%至24万吨。近期玻纤价格小幅松动，但考虑到粗纱、电子纱价格均已接近中小企业成本支撑位置，继续下降的空间不大，当前低价将会促进高位库存去化。据我们判断，库存+盈利双重压力下，行业新线投产节奏或将明显放慢，库存拐点仍有可能在二季度显现。
　　4、全球化战略成效显著，打造“零碳基地”助力长期发展
　　公司过去在全球打造了桐乡、九江、成都、埃及苏伊士、美国南卡等五大生产基地，产能全球领先。2022年巨石美国实现营收小幅下滑5.99%至9.08亿元，净利润大幅增长573.9%至1.35亿元，净利率同比提升12.76pct至14.83%，全球化战略成效凸显。2022年12月，公司公告拟在江苏淮安打造“零碳智能制造基地”，拟投资56.58亿元建设40万吨玻纤产能，并配套200MW风力发电项目。该项目在保障公司产能长期持续增长的同时，引领行业朝着智能制造和绿色低碳发展，不断保持全行业领先身位。随着风电、基建、汽车等领域的需求持续提升，远期智能制造基地将逐步转化为经营效益，助力公司成长。
　　投资建议：公司长期规划清晰，业绩表现出较强韧性。我们预计公司2023-2025年营收为219.31、236.48、276.97亿元，归母净利润69.93、66.21、79.55亿元，对应2023-2025年动态PE分别为8.6、9.1、7.5倍。考虑到公司全球玻纤龙头的地位逐年巩固，当前估值处于低位，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）海外经济衰退风险；2）风电装机增速持续低于预期；3）玻纤行业产能扩张过快的风险

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评玻璃玻纤2022年基本面筑底底部盈利抬中国巨石600176升玻纤Beta行情渐行渐近核心观点维持买入公司发布2022年报营收同比增长246至20192亿元扣非归吕娟母净利润同比下滑1501至4377亿元单四季度营业收入4090亿元同比下降3033扣非归母净利润780亿元同比下滑lyujuancsccomcn3518环比2022Q3增长177公司基本面已充分筑底据测021-68821610算2022Q4底部盈利较2020全年预计显著抬升300元吨以上SAC执证编号s1440519080001Beta层面2023Q2玻纤库存有望迎来二次拐点板块估值有望催SFC中央编号BOU764化Alpha层面公司在淮安打造零碳基地将助力长期高质研究助理李长鸿量发展lichanghongcsccomcn事件发布日期2023年03月21日公司发布2022年报实现营收20192亿元同比增长246实当前股价1499元现归母净利润6610亿元同比增长965扣非归母净利润4377亿元同比下滑1501单四季度营业收入4090亿元同比下主要数据降3033归母净利润1093亿元同比下降3661扣非归母股票价格绝对相对市场表现净利润780亿元同比下滑3518环比2022Q3增长1771个月3个月12个月点评047283639521-4453211产品结构持续优化2022年均价逆势小幅提升约1212月最高最低价元177811442022年公司玻纤及制品营收同比下降548至16867亿元占主总股本万股40031367营业务收入的占总收入的其他业务含贵金属贸968353流通A股万股40031367易收入同比增长18690至2633亿元营收占比提升838pct总市值亿元60007至1304且主要增量在上半年流通市值亿元600071量2022年公司实现粗纱及制品销量21103万吨同比下降近3月日均成交量万股2040691031电子布销量702亿米同比大幅增长594假设按3主要股东万吨亿米将电子布折算成吨全年玻纤及制品销量同比下降1中国建材股份有限公司2697660至23209万吨营收降幅小于总销量降幅说明公司全年均价小幅提升约提升12至7267元吨股价表现252价参考卓创资讯2022Q1Q4国内缠绕直接纱主流含税均价15分别为6252613250694193元吨自下半年以来均价逐季回5-5落全年均价元吨同比年元吨下降2022540520216083-151115电子布含税价格则从2021年87-88元米的高位回落至-252022年最低32-35元米电子纱相应从17000元吨回落至最低7600元吨202232120224212022521202262120227212022821202292120231212023221中国巨石20221021沪深2022112120221221300巨石缠绕直接纱电子布价格跟随行业同步调降但产品整体均价逆势小幅提升体现出高端电子纱风电纱热塑等三驾马车相关研究报告产品占比提升以及2022年上半年海外市场量价齐升所带来的积极影响本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明中国巨石A股公司简评报告2基本面已充分筑底底部盈利显著抬升300元吨以上巨石不仅相较于同行业具备成本优势自身底部盈利也持续提升2022年公司玻纤及制品毛利率同比下滑834pct至4153其中2022H12022H2分别为45483669三季度以来供需环境恶化库存压力增大使得玻纤剧烈降价并快速筑底毛利率显著回落基于公司公告披露数据结合部分假设进行合理测算全年玻纤及制品价格单位成本单位扣非归母净利润约分别为726742491838元吨同比变动86649-228元吨其中2022H12022Q32022Q4单位扣非归母净利润预计分别为232214841235元吨由此当玻纤价格处于历史底部区间时公司2022Q4单位扣非净利润显著提升较2019年2020年的989869元吨分别提升246366元吨32023Q2玻纤库存有望迎来二次拐点静待行业Beta机会基于历史复盘玻纤行业库存与板块估值显著负相关且领先于玻纤价格几乎是板块估值的同步指标2月国内重点区域玻纤库存8195万吨环比提升93略超此前预期但增幅环比有所收窄其中泰安环比提升612至208万吨桐乡环比提升1111至24万吨近期玻纤价格小幅松动但考虑到粗纱电子纱价格均已接近中小企业成本支撑位置继续下降的空间不大当前低价将会促进高位库存去化据我们判断库存盈利双重压力下行业新线投产节奏或将明显放慢库存拐点仍有可能在二季度显现4全球化战略成效显著打造零碳基地助力长期发展公司过去在全球打造了桐乡九江成都埃及苏伊士美国南卡等五大生产基地产能全球领先2022年巨石美国实现营收小幅下滑599至908亿元净利润大幅增长5739至135亿元净利率同比提升1276pct至1483全球化战略成效凸显2022年12月公司公告拟在江苏淮安打造零碳智能制造基地拟投资5658亿元建设40万吨玻纤产能并配套200MW风力发电项目该项目在保障公司产能长期持续增长的同时引领行业朝着智能制造和绿色低碳发展不断保持全行业领先身位随着风电基建汽车等领域的需求持续提升远期智能制造基地将逐步转化为经营效益助力公司成长投资建议公司长期规划清晰业绩表现出较强韧性我们预计公司2023-2025年营收为219312364827697亿元归母净利润699366217955亿元对应2023-2025年动态PE分别为869175倍考虑到公司全球玻纤龙头的地位逐年巩固当前估值处于低位维持买入评级风险提示1海外经济衰退风险2风电装机增速持续低于预期3玻纤行业产能扩张过快的风险重要财务指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元1970720192219312364827697增长率689258678171净利润百万元60286610699366217955增长率14959658-53201ROE261237209172178EPS元股摊薄151165175165199PE倍10091869175倍PB2722181614资料来源Wind中信建投请参阅最后一页的重要声明1中国巨石A股公司简评报告风险分析1海外经济衰退风险我国玻纤产业面临北美欧洲等海外市场需求全球通胀与美联储加息使得欧美面临经济衰退风险倘若海外经济体衰退期缩减制造业投资将降低对我国玻纤的需求量从而使得玻纤行业面临需求下滑的风险2风电装机增速持续低于预期风电纱作为玻纤粗纱中的高端产品被大量适用于风电叶片中当前风电装机增速显著低于前一年的招标量增速预期未来装机增速将企稳回升并带动对风电纱的需求倘若风电装机持续低于预期将影响玻纤需求增速提升3玻纤行业产能扩张过快的风险玻纤行业具有较强的周期性价格受供需关系影响明显当行业产能扩张过快部分企业将通过压低价格的方式展开竞争从而使得玻纤价格大幅波动玻纤成本相较于价格而言稳定但价格波动将显著影响企业盈利请参阅最后一页的重要声明2中国巨石A股公司简评报告吕娟董事总经理高端制造组组长机械建材首席分析师复旦大学经济学硕士分析师介绍法国EDHEC商学院金融工程交换生河海大学机械工程及自动化学士200707-201612曾就职于国泰君安证券研究所201701-201907曾就职于方正证券研究所曾获新财富金牛IAMAC水晶球第一财经WIND最佳分析师第一名研究助理李长鸿010-81158042lichanghongcsccomcn请参阅最后一页的重要声明3中国巨石A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层南塔2106室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱lizhiyaocsccomcn邮箱wengqifancsccomcn邮箱caoyingcsccomcn邮箱charleneliucscihk请参阅最后一页的重要声明4