事件：中国巨石发布2023年半年报，23H1公司实现收入/归母净利润/扣非净利润分别为78/21/13亿元，同比-34%/-51%/-55%。23Q2，公司实现收入/归母净利润/扣非净利润分别为42/11/8亿元，同比-39%/-52%/-44%。
　　点评：
　　粗纱业务：行业复苏或尚需时日，公司盈利能力领先优势进一步扩大。
　　23H1公司粗纱销量约124万吨，同比+16%；其中23Q2销量约68万吨，同比+23%，环比+20%；23H1公司粗纱销量逆势实现较快增长或主要受益于风电纱产品需求旺盛。23H1，公司库存商品较期初增长8%，或主要由于电子纱电子布产品库存上升所致，判断公司23Q2粗纱库存环比略降。23Q2，公司九江智能制造基地首条产线（年产20万吨粗纱）顺利点火，预计将于23H2贡献产量，助力销量增长。
　　受玻纤周期下行影响，23Q2玻纤价格同比下滑20%-30%，因而带动公司利润同比大幅下滑。测算公司23Q2粗纱产品吨扣非净利约1002元/吨，同比-58%，环比+55%，环比回升或由于：1）Q1有春节因素，吨固定成本较高；2）季度间产品结构或存在一定差异；3）23Q2天然气价格环比下降；4）公司致力于降本增效，产品单耗呈下降趋势，受益于智能制造和数字化建设等工作持续推进。
　　根据卓创资讯数据，23年7月，玻纤粗纱价格小幅下跌（低端产品为主），行业库存环比略增，行业复苏尚需时日。行业层面虽仍处于寒冬，但公司受益于风电纱等高端产品下游需求旺盛，实现23H1销量逆势增长，盈利能力与中小企业进一步拉开差距。除成本优势外，公司产品结构（高端产品占比较高）成为另一大竞争优势，助力公司在行业寒冬中保持更强的盈利能力，竞争优势进一步强化。
　　电子布业务：行业普遍亏损，公司电子布利润占比或已至谷底，盈利弹性未来可期。
　　23H1公司电子布销量约4.1亿米，同比+24%；其中23Q2销量约2.6亿米，同比+21%，环比+71%；23H1公司电子布销量增长较快主要受益于22年6月公司智能电子纱3线投产（对应电子布年产能约3亿米）。
　　价格方面，根据卓创资讯数据，测算23Q2电子布行业均价环比-13%，导致公司电子布利润或环比下滑，测算23Q2公司电子布扣非净利润约1亿元，同比+16%，环比-23%。电子布行业价格下行导致公司电子布业务利润贡献占比下滑较多，测算23Q2电子布扣非净利润占比约为13%，21H1电子布价格处于周期高位时公司电子布利润占比近40%。23Q2电子布行业普遍亏损时，公司电子布业务仍保持盈利，受益于公司强大的成本优势。
　　根据卓创资讯数据，23年8月中旬电子布行业主流报价为3.2-3.8元/米不等，较23Q2末已有回升迹象（23年6月下旬电子布主流报价约为3.4-3.5元/米不等），当前多数企业亏损情况下，部分厂家报价小幅调涨。展望23H2，下游PCB需求无明显变化的前提下，电子布价格走势或取决于供给端产线冷修落地执行情况。期待公司电子布业务在下一轮上行周期中为公司贡献显著的利润弹性。
　　盈利预测、估值与评级：23Q2粗纱及电子纱价格环比进一步下滑，行业复苏尚需时日，但中国巨石在行业寒冬中竞争优势进一步强化：粗纱业务方面，公司凭借产品结构优势，23Q2粗纱实现销量逆势增长，盈利能力与中小企业进一步拉开差距。电子纱业务方面，行业普遍亏损背景下，公司仍实现小幅盈利，且公司电子布利润占比或已降至谷底，盈利弹性未来可期。维持公司2023-2025年归母净利润预测44亿元、71亿元、86亿元。现价对应2023年动态市盈率13x，维持“买入”评级。
　　风险提示：下游需求复苏不及预期风险、玻纤产品价格进一步下跌风险、原燃料价格上涨风险、汇率波动导致汇兑损失风险、海外子公司受当地政策影响风险等。

研究报告全文：2023年8月22日公司研究行业复苏尚需时日公司盈利弹性未来可期中国巨石600176SH2023年半年报点评买入维持要点当前价1413元事件中国巨石发布2023年半年报23H1公司实现收入归母净利润扣非净利润作者分别为782113亿元同比-34-51-5523Q2公司实现收入归母净利润分析师孙伟风扣非净利润分别为42118亿元同比-39-52-44执业证书编号S0930516110003021-52523822点评sunwfebscncom粗纱业务行业复苏或尚需时日公司盈利能力领先优势进一步扩大分析师陈奇凡23H1公司粗纱销量约124万吨同比16其中23Q2销量约68万吨同比23执业证书编号S0930523050002021-52523819环比2023H1公司粗纱销量逆势实现较快增长或主要受益于风电纱产品需求旺chenqfebscncom盛23H1公司库存商品较期初增长8或主要由于电子纱电子布产品库存上升所致判断公司23Q2粗纱库存环比略降23Q2公司九江智能制造基地首条产线联系人寇鸿基年产20万吨粗纱顺利点火预计将于23H2贡献产量助力销量增长010-56513153kouhongjiebscncom受玻纤周期下行影响23Q2玻纤价格同比下滑20-30因而带动公司利润同比大幅下滑测算公司23Q2粗纱产品吨扣非净利约1002元吨同比-58环比市场数据55环比回升或由于1Q1有春节因素吨固定成本较高2季度间产品结总股本亿股4003总市值亿元56564构或存在一定差异323Q2天然气价格环比下降4公司致力于降本增效产一年最低最高元11021590品单耗呈下降趋势受益于智能制造和数字化建设等工作持续推进近3月换手率2403根据卓创资讯数据23年7月玻纤粗纱价格小幅下跌低端产品为主行业库股价相对走势存环比略增行业复苏尚需时日行业层面虽仍处于寒冬但公司受益于风电纱等高端产品下游需求旺盛实现23H1销量逆势增长盈利能力与中小企业进一步拉0开差距除成本优势外公司产品结构高端产品占比较高成为另一大竞争优势-8助力公司在行业寒冬中保持更强的盈利能力竞争优势进一步强化-16电子布业务行业普遍亏损公司电子布利润占比或已至谷底盈利弹性未来可期-2523H1公司电子布销量约41亿米同比24其中23Q2销量约26亿米同比-3321环比7123H1公司电子布销量增长较快主要受益于22年6月公司智能0722092212220423电子纱3线投产对应电子布年产能约3亿米中国巨石沪深300价格方面根据卓创资讯数据测算23Q2电子布行业均价环比-13导致公司电收益表现子布利润或环比下滑测算23Q2公司电子布扣非净利润约1亿元同比16环1M3M1Y相对349216532比-23电子布行业价格下行导致公司电子布业务利润贡献占比下滑较多测算绝对107-025-19223Q2电子布扣非净利润占比约为1321H1电子布价格处于周期高位时公司电子资料来源Wind布利润占比近4023Q2电子布行业普遍亏损时公司电子布业务仍保持盈利相关研报受益于公司强大的成本优势风电需求助力粗纱量增公司竞争优势进一根据卓创资讯数据23年8月中旬电子布行业主流报价为32-38元米不等较步强化中国巨石600176SH2023年23Q2末已有回升迹象23年6月下旬电子布主流报价约为34-35元米不等半年度业绩预减公告点评2023-07-12当前多数企业亏损情况下部分厂家报价小幅调涨展望23H2下游PCB需求无产品结构优化成本优势显著23年行业或明显变化的前提下电子布价格走势或取决于供给端产线冷修落地执行情况期待迎来复苏中国巨石600176SH2022公司电子布业务在下一轮上行周期中为公司贡献显著的利润弹性年年报点评2023-03-23公司拟建设零碳生产基地龙头将新增年产能40万吨中国巨石600176SH新基地投资公告点评2022-12-29敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告中国巨石600176SH盈利预测估值与评级23Q2粗纱及电子纱价格环比进一步下滑行业复苏尚需时日但中国巨石在行业寒冬中竞争优势进一步强化粗纱业务方面公司凭借产品结构优势23Q2粗纱实现销量逆势增长盈利能力与中小企业进一步拉开差距电子纱业务方面行业普遍亏损背景下公司仍实现小幅盈利且公司电子布利润占比或已降至谷底盈利弹性未来可期维持公司2023-2025年归母净利润预测44亿元71亿元86亿元现价对应2023年动态市盈率13x维持买入评级风险提示下游需求复苏不及预期风险玻纤产品价格进一步下跌风险原燃料价格上涨风险汇率波动导致汇兑损失风险海外子公司受当地政策影响风险等表1公司盈利预测与估值简表指标202120222023E2024E2025E营业收入百万元1970720192215372713729175营业收入增长率68922466662600751净利润百万元60286610441370998571净利润增长率14951965-332460882074EPS元151165110177214ROE归属母公司摊薄26712395147519942044PE991387PB2520191613资料来源Wind光大证券研究所预测股价时间为2023-08-21敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告中国巨石600176SH财务报表与盈利预测利润表百万元202120222023E2024E2025E资产负债表百万元202120222023E2024E2025E营业收入1970720192215372713729175总资产4382848634515125591763216营业成本1077713004150451718317457货币资金22522636298440279325折旧和摊销18071733218323472524交易性金融资产10664444税金及附加157170188236254应收账款17521590225128363049销售费用143158168212228应收票据0285304383412管理费用1330685731921990其他应收款合计14471425152019152059研发费用552577615775834存货21994129399245674641财务费用489266914-102其他流动资产51541787178717871787投资收益54-32686839流动资产合计1406411917129131560021359营业利润731181245486867510428其他权益工具00000利润总额730380395461864110390长期股权投资13541419141914191419所得税1165121982813101575固定资产2458828903293682991330464净利润61386820463373318815在建工程22484514548562146761少数股东损益110210221232243无形资产80894598510251064归属母公司净利润60286610441370998571商誉470470470470470EPS元151165110177214其他非流动资产-53535353非流动资产合计2976536717385994031741858现金流量表百万元202120222023E2024E2025E总负债2030719836201661865819384经营活动现金流598141247315903710958短期借款39344360308200净利润60286610441370998571应付账款22152803357240794144折旧摊销18071733218323472524应付票据175873101011541172净营运资金增加1845-433-2771348517预收账款00000其他-3699-3786996-1757-654其他流动负债2366847847847847投资活动产生现金流-3531-1247-4012-3992-4021流动负债合计1388412767126011059210818净资本支出-2594-2301-4060-4060-4060长期借款48094309480953095809长期投资变化13541419000应付债券7131499149914991499其他资产变化-2292-365486839其他非流动负债399678678678678融资活动现金流-1985-2467-2955-4003-1640非流动负债合计64237069756680668566股本变化5010000股东权益2352128797313453725943832债务净变化782138-778-2582500股本40034003400340034003无息负债变化1134-60911081073226公积金40524273471551975197净现金流36140334810435298未分配利润1470919176210622626232592归属母公司权益2256827598299253560741936少数股东权益9541200142116521896主要指标盈利能力202120222023E2024E2025E费用率202120222023E2024E2025E毛利率453356301367402销售费用率073078078078078EBITDA率445378337388423管理费用率675339339339339EBIT率354293236301336财务费用率248132042001-035税前净利润率371398254318356研发费用率280286286286286归母净利润率306327205262294所得税率1615151515ROA14014090131139ROE摊薄267240147199204每股指标202120222023E2024E2025E经营性ROIC175127105157180每股红利048052035056067每股经营现金流149103183226274偿债能力202120222023E2024E2025E每股净资产5646897488891048资产负债率4641393331每股销售收入492504538678729流动比率101093102147197速动比率085061071104155估值指标202120222023E2024E2025E归母权益有息债务190230267412459PE991387有形资产有息债务356390442625670PB2520191613EVEBITDA7891956351资料来源Wind光大证券研究所预测股息率3437254048敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告行业及公司评级体系评级说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15以上业增持未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5至15及公中性未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5至5司减持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5至15评卖出未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15以上级无评级因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因致使无法给出明确的投资评级基准指数说明A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数分析估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设不同假设可能导致分析结果出现重大不同本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确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