事件：23H1公司实现营业收入15.23亿元，同比+24.25%；实现归母净利润2.54亿元，同比增长+20.06%。23Q2公司实现营业收入6.30亿元，同比+21.05%；实现归母净利润0.73亿元，同比+53.74%，收入&业绩增速均超预期。
　　产品端：柔和占比持续提升，引领产品结构升级
　　2023Q2公司高/中/低档产品收入分别为4.44/1.72/0.02亿元，收入增速分别同比+40.10%/-7.99%/-72.41% ;收入占比分别同比变动+10.00/-8.64/-1.35个百分点至71.77%/27.83%/0.40%，百元以上产品占比显著提升。
　　市场端：省内陇东南及西部区域表现较优，省外市场持续开拓
　　23Q2甘肃东南部/兰州及周边/甘肃中部/甘肃西部/其他地区营收分别为1.72/1.49/0.55/0.85/1.56亿元，分别同比+29.22%/+1.93%/-15.34%/+52.95%/+39.74%，甘肃东南部、甘肃西部、其他地区占比分别同比提升1.86、2.90、3.47pct。
　　渠道端：省内经销商整体稳定，省外经销商显著增加
　　23H1省内、省外经销商数量分别增加1家、71家，23H1平均经销商规模同比变动+7.79%至188.49万元/家，省内经销商基本稳定，省外经销商显著增加，渠道结构优化。
　　财务端：盈利能力提升，预收款蓄水池深厚
　　23Q2公司毛利率/净利率较上年同期变动+3.28/+2.10个百分点至62.05%/11.21%，我们认为毛利率提升主因产品结构升级。
　　1）费用端：公司销售费用率/管理费用率（含研发费用）/财务费用率同比变动+4.69/-0.13/-0.63个百分点至21.54%/13.98%/-1.26%，我们认为销售费用率提升较多主因公司目前处于市场扩张期，我们预计25年后利润有望释放。
　　2）预收款：23H1合同负债环比/同比变动+0.15/+1.53亿元至4.42亿元。
　　3）现金流：23Q2公司经营性现金流为1.19亿（同比+224.70%）。
　　4）所得税率：23H1所得税率下降6.91pct至15.15%，我们认为所得税率下降主因①22年10月公司被评为高新技术企业，所得税率从25%调整至15%；②部分子公司享受西部大开发/小微企业税收优惠政策。
　　盈利预测及估值
　　23年锚定25亿收入、4亿利润目标，看好柔和系列高增引领结构升级，省内提结构、扩份额，省外华东、内蒙等市场开拓迅猛。预计公司2023-2025年收入增速分别为25.06%、19.83%、16.90%；归母净利润增速分别为50.87%、30.43%、22.88%；EPS为0.84、1.09、1.34元/股；PE分别为30.41、23.31、18.97倍。维持买入评级。
　　催化剂：白酒需求恢复超预期；柔和动销持续向好。
　　风险提示：消费需求恢复不及预期；柔和动销不及预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告公司点评白酒金徽酒603919报告日期2023年08月21日23Q2业绩超预期百元以上产品迎高增金徽酒23H1业绩点评投资要点投资评级买入维持事件23H1公司实现营业收入1523亿元同比2425实现归母净利润254亿元同比增长200623Q2公司实现营业收入630亿元同比分析师杨骥2105实现归母净利润073亿元同比5374收入业绩增速均超预执业证书号S1230522030003期yangjistockecomcn产品端柔和占比持续提升引领产品结构升级分析师张家祯2023Q2公司高中低档产品收入分别为444172002亿元收入增速分别同比执业证书号S12305230800014010-799-7241收入占比分别同比变动1000-864-135个百分点至zhangjiazhenstockecomcn百元以上产品占比显著提升71772783040研究助理潘俊汝市场端省内陇东南及西部区域表现较优省外市场持续开拓panjunrustockecomcn23Q2甘肃东南部兰州及周边甘肃中部甘肃西部其他地区营收分别为172149055085156亿元分别同比2922193-基本数据153452953974甘肃东南部甘肃西部其他地区占比分别同比提升收盘价2544186290347pct总市值百万元1290469渠道端省内经销商整体稳定省外经销商显著增加总股本百万股5072623H1省内省外经销商数量分别增加1家71家23H1平均经销商规模同比变动779至18849万元家省内经销商基本稳定省外经销商显著增加渠道股票走势图结构优化金徽酒上证指数财务端盈利能力提升预收款蓄水池深厚4-323Q2公司毛利率净利率较上年同期变动328210个百分点至-1062051121我们认为毛利率提升主因产品结构升级-17-241费用端公司销售费用率管理费用率含研发费用财务费用率同比变动-30469-013-063个百分点至21541398-126我们认为销售费用率提升220822092210221123012302230323042305230623072308较多主因公司目前处于市场扩张期我们预计25年后利润有望释放2预收款23H1合同负债环比同比变动015153亿元至442亿元相关报告1中档酒表现优秀结构升级3现金流23Q2公司经营性现金流为119亿同比22470趋势向上202304244所得税率23H1所得税率下降691pct至1515我们认为所得税率下降主222年产品结构升级持续23因22年10月公司被评为高新技术企业所得税率从25调整至15部分年利润具强弹性20230325子公司享受西部大开发小微企业税收优惠政策3业绩短期承压结构仍提升市场稳定拓展金徽酒盈利预测及估值2022Q3业绩点评报告23年锚定25亿收入4亿利润目标看好柔和系列高增引领结构升级省内提20221029结构扩份额省外华东内蒙等市场开拓迅猛预计公司2023-2025年收入增速分别为250619831690归母净利润增速分别为508730432288EPS为084109134元股PE分别为304123311897倍维持买入评级催化剂白酒需求恢复超预期柔和动销持续向好风险提示消费需求恢复不及预期柔和动销不及预期httpwwwstockecomcn14请务必阅读正文之后的免责条款部分金徽酒603919公司点评财务摘要Table百万元Forcast2022A2023E2024E2025E营业收入2012251630153524-1249250619831690归母净利润281424553680--1369508730432288每股收益元055084109134PE4588304123311897资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn24请务必阅读正文之后的免责条款部分金徽酒603919公司点评表附录三大报表预测值TableThreeForcast资产负债表利润表百万元20222023E2024E2025E百万元20222023E2024E2025E流动资产2386264931063621营业收入2012251630153524现金8108039881308营业成本74988810151108交易性金融资产0000营业税金及附加294368441515应收账项15192628营业费用420503603751其它应收款1181114管理费用217247295345预付账款781111研发费用50637588存货1512179420502237财务费用136811其他30162022资产减值损失0000非流动资产1710161014901379公允价值变动损益0000金额资产类0000投资净收益0000长期投资0111其他经营收益21161718固定资产1443135312221103营业利润315470609747无形资产199204207213营业外收支11111212在建工程2111利润总额304458598735其他66505962所得税24364757资产总计4095425945965000净利润280423551677流动负债905874939995少数股东损益1223短期借款0000归属母公司净利润281424553680应付款项144207207233EBITDA399544682815预收账款0000EPS最新摊薄055084109134其他761667732763非流动负债39394039主要财务比率长期借款000020222023E2024E2025E其他39394039成长能力负债合计9449149791035营业收入1249250619831690少数股东权益1135营业利润-2169492429782251归属母公司股东权3150334636203970归属母公司净利润-1369508730432288益负债和股东权益4095425945965000获利能力毛利率6278647066336857现金流量表净利率1392168018281922百万元20222023E2024E2025EROE917130615891793经营活动现金流319232423622ROIC844122314791656净利润280423551677偿债能力折旧摊销107979797资产负债率2306214521292070财务费用136811净负债比率224184189182投资损失0000流动比率264303331364营运资金变动133144649速动比率096098112139其它189268264190营运能力投资活动现金流57123217总资产周转率051060068073资本支出5604129应收账款周转率25648290462557226546长期投资1100应付账款周转率566505490504其他11412913每股指标元筹资活动现金流121226270318每股收益055084109134短期借款0000每股经营现金063046083123长期借款0000每股净资产621660714783其他121226270318估值比率现金净增加额1427185321PE4588304123311897PB410386356325EVEBITDA3208222817501424资料来源浙商证券研究所httpwwwstockecomcn34请务必阅读正文之后的免责条款部分金徽酒603919公司点评股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理公司自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制发布传播本报告的全部或部分内容经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明本报告发布人和发布日期并提示使用本报告的风险未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利浙商证券研究所上海总部地址杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码200127上海总部电话862180108518上海总部传真862180106010浙商证券研究所httpswwwstockecomcnhttpwwwstockecomcn44请务必阅读正文之后的免责条款部分