研究报告全文：证券研究报告2023年08月30日债海观潮大势研判市场已反映经济悲观预期投资策略固定收益2023年第九期证券分析师董德志证券分析师赵婧证券分析师李智能证券分析师季家辉联系人田地021-609331580755-229407450755-22940456021-617610560755-81982035dongdzguosencomcnzhaojingguosencomcnliznguosencomcnjijiahuiguosencomcnS0980513100001S0980513080004S0980516060001S0980522010002tiandi2guosencomcn请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容摘要行情回顾8月央行二度降息债市普涨利率债方面10年期国债收益率继续下行再探2020年4月低点信用债方面信用利差大幅压缩多数品种向去年低点靠拢节奏上债市上中旬收益率下行较快下旬小幅回调违约方面8月无新增首次展期和首次违约违约金额大幅下降海外基本面美国经济景气度下行就业缺口显著收敛美国整体通胀回升核心通胀缓慢下降欧元区经济景气度下滑日本通胀企稳国内基本面根据测算7月国内实际GDP同比增速约为39较6月回落12个百分点剔除去年疫情冲击带来的基数波动影响7月国内实际GDP的两年平均同比增速约为36较6月回落05个百分点表明7月国内经济景气有所回落高频跟踪来看2023年8月国信高频宏观扩散指数B先回落随后持续上升在上升期间指数B标准化后表现优于历史平均水平或表明国内经济景气出现企稳回升的迹象价格方面8月国内CPI同比和PPI同比或均明显上行货币政策量方面8月资金面有所收紧公开市场大额净投放MLF基本等额续作利率方面政策利率二度下调热点追踪2012-2022年间股债收益差超越2倍标准差是中国股票资产和债券资产较有效的配置信号大势研判政策底已现经济底部区间的概率较大债市已反映经济悲观预期10年期国债有回调风险请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容目录2023年8月债券行情回顾海内外基本面回顾与展望海外基本面欧美经济景气下滑美国通胀有所反弹国内基本面7月经济景气度有所回落CPI由正转负国信高频跟踪与预测8月经济增长企稳回升通胀快速反弹货币政策回顾与展望二度降息热点追踪股债收益差的配置信号验证大势研判市场已反映经济悲观预期请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容目录2023年8月债券行情回顾海内外基本面回顾与展望海外基本面欧美经济景气下滑美国通胀有所反弹国内基本面7月经济景气度有所回落CPI由正转负国信高频跟踪与预测8月经济增长企稳回升通胀快速反弹货币政策回顾与展望二度降息热点追踪股债收益差的配置信号验证大势研判市场已反映经济悲观预期请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容8月行情回顾二度降息债市继续上涨央行二度降息债市普涨收益率方面1年国债10年国债10年国开债3年AAA3年AA3年AA和3年AA-分别变动8BP-9BP-9BP-12BP-18BP-23BP和-23BP信用利差方面各品种继续缩窄3年AAA3年AA3年AA和3年AA-信用利差分别缩窄9BP15BP20BP和20BP请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容降息后资金利率有所上行8月隔夜利率走高降息后资金利率有所上行截至8月27日8月R001均值为17R007均值为188分别较7月变动20BP和-10BP降息后资金利率有所上行可能和央行8月4日强调防止资金套利和空转有关图1货币市场资金利率走势图2市场利率和政策利率走势资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容7月经济低迷央行二度降息10年期国债创新低资料来源WIND国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容8月信用债大涨信用利差大幅缩窄8月信用债收益率加速下行经济复苏势头放缓债市买盘强劲8月信用利差大幅缩窄1年3年以及中低等级品种信用利差大幅压缩图33年期品种收益率走势图43年期品种中债估值信用利差走势资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容评级迁移8月中债市场隐含评级上调金额大幅增加具体到单只信用债的资本利得上其所属的中债市场隐含评级下调也是重要风险点截至8月27日中债市场隐含评级下调债券金额458亿下调金额小幅下滑上调债券金额4171亿上调金额大幅增加8月下调主体共19个包括碧桂园贵州水投和济宁高新等8月上调主体共25个包括中信建投招商证券银和证券和华泰证券等图52018年以来中债隐含评级调低的债券金额图62019年以来中债隐含评级变动情况资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容违约率和回收率8月房地产债展期规模大幅下降8月无新增首次违约主体也没有首次展期主体8月违约风险有所下降8月宝龙实业部分还本付息截至8月27日2014年以来共兑付679亿兑付率仅7图7债券广义违约金额图8企业首次违约个数资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容目录2023年8月债券行情回顾海内外基本面回顾与展望海外基本面欧美经济景气下滑美国通胀有所反弹国内基本面7月经济景气度有所回落CPI由正转负国信高频跟踪与预测8月经济增长企稳回升通胀快速反弹货币政策回顾与展望二度降息热点追踪股债收益差的配置信号验证大势研判市场已反映经济悲观预期请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容海外经济基本面美国经济增长美国经济景气度下行就业缺口显著收敛美国8月Markit制造业和服务业PMI分别录得47和51较上月均有下滑服务业景气度下滑至今年2月以来的新低美国7月职位空缺数录得8827万人较上月减少338万人职位缺口连续3个月收敛图9美国失业人数与WEI领先指标图10美国制造业与服务业PMI资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容海外经济基本面美国通货膨胀美国整体通胀回升核心通胀缓慢下降美国7月CPI同比上涨32涨幅较上月回升02个百分点为自2022年6月以来首次回升核心CPI同比上涨47涨幅较上月回落01个百分点核心通胀降温依旧缓慢美国10年期通胀预期保持稳定图11美国通货膨胀图12美国10年期TIPS隐含通胀资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容海外经济基本面欧洲和日本欧元区经济景气度下滑日本通胀企稳欧元区8月综合PMI录得47前值为486经济景气度连续三个月位于收缩区间其中服务业PMI录得483今年以来首次回落至收缩区间日本通胀逐渐企稳7月CPI同比录得33持平上月扣除生鲜食品及能源的CPI同比录得43较前值42略有上升但与5月的水平持平图13日本欧洲PMI图14日本欧洲CPI同比资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国内通货膨胀二季度GDP平减指数转负第一二和三产业均回落2023年第二季度GDP平减指数-09继续回落19其中第一产业-01-20第二产业-47-31第三产业21-05图15GDP平减指数走势资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国内通货膨胀7月CPI同比转负PPI同比拐头回升7月CPI同比-03较6月小幅回落03其中核心CPI08回升047月PPI同比-44较6月回升1这是今年以来首次同比回升图16CPI和核心CPI同比走势图17PPI生产资料和生活资料同比走势资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国内经济增长之生产端剔除基数效应二季度GDP增速有所下滑2023年第二季度GDP当季同比63较一季度回升18分产业来看第一产业37较一季度持平第二产业5219第三产业7420季调环比来看二季度GDP环比08明显低于疫情前三年同期经济修复明显放缓图18GDP当季同比走势图19第三产业细分行业GDP当季同比走势资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国内经济增长之生产端国内需求仍显不足7月工业生产再度回落7月工业增加值同比37回落07细分行业中采矿业13-02制造业39-09公用事业41-08高技术产业07-20分产品来看发电量3608钢材14591水泥-57-42汽车-38-46图20工业增加值同比走势图21主要产品产量同比走势资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国内经济增长之需求端7月固定资产投资当月同比再度回落其中基建投资大幅下行7月固定资产投资当月同比12较6月回落20其中制造业43-17基建53-64房地产-122-20剔除房地产制造业基建投资后的其他投资增速为2124图22固定资产投资及房地产累计同比走势图23各行业固定资产投资当月同比走势资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容国内经济增长之需求端7月社会消费品零售总额同比小幅回落7月社消同比25较6月回落06按消费类型分商品零售额10-07餐饮158-03限额以上商品中汽车销售额-15-04石油及制品-0616图24社会消费品零售总额当月同比走势图25汽车类石油制品类零售额当月同比走势资料来源Wind国信证券经济研究所整理资料来源Wind国信证券经济研究所整理请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容