主要观点
　　稳增长政策接续发力，8月主要经济指标边际改善，但出口与房地产依然是拖累经济的主要因素。工业、服务业生产边际改善，工业增加值与服务业生产指数边际回升；暑期提振消费需求改善，社零额增速边际回升，基建投资持续发挥“压舱石”作用，上年基数走低下出口增速降幅收窄；CPI由负转正、PPI降幅延续收窄；此外社融数据也较前值有所回升。整体来看，二季度以来的经济“回踩”态势得到初步遏制，稳增长政策的效果初步显现。但是也要看到，除出口增速为负值之外，受房地产降幅走扩拖累，固定资产投资增速较前值回落；居民部门扩表意愿仍偏弱，企业活力也存在不足；此外本月人民币汇率承压也有所加大。稳增长的政策效果仍待观察。从8月以来的高频数据看，截至9月中旬，与基建相关的石油沥青开工率、水泥发运率保持较高水平，但是与房地产相关的大中城市成交土地占地面积、二手房出售挂牌价指数则波动回落，此外8月下旬以来电影票房、国内航班执行数等与消费相关的高频指数也有所走弱，后续经济回升的力度仍需要政策呵护，提高居民部门收入相关的促消费政策、取消限购等稳地产政策或仍需提速加码。维持我们此前的判断，稳增长政策或支撑全年增长在5.3%左右，其中三、四季度或分别增长4.9%、5.5%。
　　从大类资产配置看，8月下旬活跃资本市场政策密集落地虽带动权益资产上涨，但九月中旬仍有所回调；债市收益率在资金面收紧、稳增长增长密集落地下呈上行走势；大宗商品波动上涨，表现优于股债。后续看，在经济基本面出现明显改善之前，股票市场趋势性上行的可能性较低，短期内或延续区间波动状态，建议关注顺周期、低估值板块；同时，在新增专项债加快发行、流动性边际收紧以及经济弱修复下，短期内债市收益率或小幅上行；此外，大宗商品在经济趋弱下整体上行动力较为不足，但仍有结构性机会，建议关注需求旺季下的煤炭等黑色系板块；结合模型配置权重，短期内建议各类资产均衡配置。
　　

研究报告全文：王晨010-66428877-319chwang01ccxicomcn王秋凤010-66428877-452qfwang01ccxicomcnZhangwenyu宏观经济地方政府债与城投行业监测周报2022年第9期隐性债务监管高压态势不变强调防范处置风险的风险2023年8月宏观经济与大类资产配置月报政策发力经济边际改善关注短期内的风险资产结构性机会宏观经济与大类资产配置月报2023年8月作者中诚信国际研究院执行院长袁海霞本期要点hxyuanccxicomcn主要观点助理总监张林稳增长政策接续发力8月主要经济指标边际改善但出口与房地产依然是拖lzhang01ccxicomcn累经济的主要因素工业服务业生产边际改善工业增加值与服务业生产指数研究员张文宇边际回升暑期提振消费需求改善社零额增速边际回升基建投资持续发挥wyzhangccxicomcn压舱石作用上年基数走低下出口增速降幅收窄CPI由负转正PPI降幅延研究员王晨续收窄此外社融数据也较前值有所回升整体来看二季度以来的经济回踩chwang01ccxicomcn态势得到初步遏制稳增长政策的效果初步显现但是也要看到除出口增速为负值之外受房地产降幅走扩拖累固定资产投资增速较前值回落居民部门扩表意愿仍偏弱企业活力也存在不足此外本月人民币汇率承压也有所加大稳增长的政策效果仍待观察从8月以来的高频数据看截至9月中旬与基建相关的石油沥青开工率水泥发运率保持较高水平但是与房地产相关的大中城市成交土地占地面积二手房出售挂牌价指数则波动回落此外8月下旬以来电影票弱修复持续短期债券或优于权益---房国内航班执行数等与消费相关的高频指数也有所走弱后续经济回升的力度-宏观经济与大类资产配置月报2023年7仍需要政策呵护提高居民部门收入相关的促消费政策取消限购等稳地产政策月或仍需提速加码维持我们此前的判断稳增长政策或支撑全年增长在53左右经济恢复性增长但动能仍偏弱建议关注其中三四季度或分别增长4955避险资产配置机会---宏观经济与大类资产配置半年报2023年上半年从大类资产配置看8月下旬活跃资本市场政策密集落地虽带动权益资产上涨需求不足拖累经济修复资产配置仍建议但九月中旬仍有所回调债市收益率在资金面收紧稳增长增长密集落地下呈上股债均衡----宏观经济与大类资产配置月行走势大宗商品波动上涨表现优于股债后续看在经济基本面出现明显改报2023年5月善之前股票市场趋势性上行的可能性较低短期内或延续区间波动状态建议经济修复环比放缓结构延续分化短期内关注顺周期低估值板块同时在新增专项债加快发行流动性边际收紧以及建议股债均衡配置----宏观经济与大类资经济弱修复下短期内债市收益率或小幅上行此外大宗商品在经济趋弱下整产配置月报2023年4月体上行动力较为不足但仍有结构性机会建议关注需求旺季下的煤炭等黑色系板块结合模型配置权重短期内建议各类资产均衡配置如需订阅研究报告敬请联系中诚信国际品牌与投资人服务部赵耿010-66428731gzhaoccxicomcnwwwccxicomcnwwwccxicomcn宏观经济与大类资产配置分析与展望-2023年8月政策发力经济边际改善关注短期内的风险资产结构性机会8月主要宏观经济数据边际改善稳增长的政策效果初步显现从生产端来看工业增加值服务业生产指数均边际上行从需求端来看暑期提振消费需求边际改善社零额增速边际回升基建投资保持较高增速且有上行空间上年基数走低出口增速降幅显著收窄贸易对手的制造业景气度边际改善或也形成一定支撑此外本月CPI由负转正PPI降幅也延续收窄社融数据也较前值有所回升整体来看二季度以来的经济回踩态势得到初步遏制稳增长政策的效果初步显现但是也要看到除出口增速为负值外受房地产降幅走扩拖累固定资产投资增速较前值回落融资与信贷边际改善但不宜过分乐观居民部门扩表意愿仍偏弱企业活力仍不足预期不稳之下人民币汇率依然承压从8月以来的高频数据看截至9月中旬与基建相关的石油沥青开工率水泥发运率保持较高水平但是与房地产相关的大中城市成交土地占地面积二手房出售挂牌价指数则波动回落此外8月下旬以来电影票房国内航班执行数等与消费相关的高频指数也有所走弱经济回升的力度有待观察促消费稳地产的政策仍需延续出台或将支撑实现53左右的年度GDP增长其中三四季度或分别增长4955表12023年8月主要宏观数据一览2021-20232022-20238月同比三年复合两年复合增8月7月Q2Q18月变化增速速环比工业增加值同比46743505045370383042服务业生产指数同比4454271168570876718投资累计同比59444902632340385158制造业投资10467930259570670100房地产投资-216-810-03-88-850-79-58-74基建投资不含电力584735-0464680728883民间投资累计424079-02-07-050-020623社零额同比41650003146250825854出口同比美元709-103120-88-1450-32-1574进口同比美元715-372770-73-1240-67-6900贸易顺差亿美元---122306836805940869184887865CPI同比11312903001-030071325PPI同比281-039020-30-440-31-1623M2同比10321140-0101061070113127122新增社会融资规模亿元---312000528221548714543824712注分别代表今年8月相比上年同期的回落与提升投资三大分项民间投资服务业生产指数M2环比均为增速环比wwwccxicomcn1宏观经济与大类资产配置分析与展望-2023年8月政策发力经济边际改善关注短期内的风险资产结构性机会表2部分高频数据迷你图一生产生产边际回升后续或延续改善势头从支撑因素看一是工业生产仍具韧性8月工业增加值为45较上月回升08个百分点一方面稳增长政策接续发力提振生产8月央行综合运用多种货币政策工具加大贷款投放力度持续支持科技创新绿色发展和中小微企业发展另一方面出口降幅收窄对工业生产的制约边际减弱在新三样出口增速较高以及汽车促消费政策的带动下8月太阳能电池服务机器人光电子器件产品产量同比分别增长778737299工业生产边际改善也与制造业PMI连续3个月回升一致其中PMI生产PMI新订单指数皆边际回升二是接触型消费需求维持修复服务业生产边际改善8月暑期提振之下住宿和餐饮业交通运输仓储及邮政业租赁和商务服务业等行业同比分别增长1619081带动服务业生产指数较前值回升11个百分点至68高于工业生产wwwccxicomcn2宏观经济与大类资产配置分析与展望-2023年8月政策发力经济边际改善关注短期内的风险资产结构性机会从制约因素看企业利润承压及需求整体依旧偏弱仍将制约工业生产修复1-7月全国规模以上工业企业实现利润总额同比下降153利润收缩幅度仍较大同时受到高新技术产品出口持续低迷影响高技术行业工业增加值受到扰动1-8月高技术产品出口增速为-146同期高技术产业增加值增速也持续低于38月同比增长29显著低于工业增加值增速受通用设备数据处理设备等产品出口下滑影响8月装备制造业增加值增速较前值回落26个百分点至54从服务业来看暑期结束回补效应消退及房地产持续低位运行之下9月服务业生产或承压8月非制造业服务业PMI指数虽仍位于扩张区间但已回落至年内低点为505整体看稳增长政策持续发力为工业生产提供支撑随着工业需求的边际修复以及出口的边际企稳短期内工业生产仍将保持韧性服务业生产短期仍存在边际放缓压力但随着国庆中秋双节到来将在一定程度上支撑四季度服务业延续改善图1工业增加值边际回升图2高技术制造业工业增加值与高新技术产品出口走势60004000400020002000000000-2000-20002021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082019-042019-122023-082019-082020-042020-082020-122021-042021-082021-122022-042022-082022-122023-04-4000-4000工业增加值当月同比工业增加值制造业高技术制造业当月同比工业增加值累计同比出口金额高新技术产品当月同比数据来源Wind中诚信国际整理数据来源CHOICE中诚信国际整理图3服务业生产边际回升图4制造业PMI延续回升非制造业服务业PMI延续回落40006000300050002000400010003000000-10002022-042022-082022-122023-042023-082021-042021-062021-082021-102021-122022-022022-062022-102023-022023-062021-082022-042022-122019-082019-122020-042020-082020-122021-042021-122022-082023-042023-08-20002019-04PMIPMI生产服务业生产指数当月同比非制造业PMI商务活动服务业服务业生产指数累计同比非制造业PMI商务活动wwwccxicomcn3宏观经济与大类资产配置分析与展望-2023年8月政策发力经济边际改善关注短期内的风险资产结构性机会数据来源Wind中诚信国际整理数据来源CHOICE中诚信国际整理二需求投资及消费仍偏疲弱外需边际改善但仍承压从支撑因素看一是稳增长扩内需政策密集出台落地提振内需7月底以来多项稳经济政策密集出台落地如促进民营经济发展28条措施提高个税专项附加扣除标准房地产降低首付比例降低存量房贷利率落实认房不认贷证券交易印花税实施减半征收9月年内第二次降准等等均为经济回暖内需改善带来助力二是基建投资保持相对较高水平继续发挥压舱石的作用1-8月基建投资不含电力同比增长64支撑固定资产投资实现32的增速水平随着传统施工旺季来临专项债加快发行落地以及准财政政策或形成接续后续基建投资增速仍有支撑三是出口低位企稳回升在基数作用外需短期企稳下8月出口降幅较上月收窄57个百分点为下降88在高基数效应减弱美国和东盟等交易对手制造业景气度回升短期外需大幅下滑的可能性降低以及原油价格保持高位价格因素对出口的扰动减弱等因素影响下后续出口降幅有望延续收窄态势四是暑期带动服务消费保持较高增速8月社零额增速为46较上月回升21百分点主要受暑假期间的服务与商品消费所拉动其中餐饮收入同比增长124今年以来持续位于两位数的较高增速水平商品零售增长37结束了5月以来的回落走势较上月回升27个百分点从制约因素来看一是基建投资不含电力对投资的支撑边际减弱8月专项债发行提速对基建投资带来支撑但在去年同期高基数的影响下累计同比下行04个百分点至64若今年四季度没有政策性开发性金融工具等准财政政策形成接续基建投资的支撑仍有减弱压力此外土地出让支出持续收缩或也对基建投资增速带来一定负面影响二是房地产投资降幅扩大后续稳地产政策效果仍待观察1-8月房地产投资同比下降88降幅较上月扩大03个百分点对投资及经济的拖累进一步加大8月以来认房不认贷降低首付比例降低存量房产贷款利率等利好政策持续出台在需求端起到了一定效果但政策效果仍需要观察特别是房地产价格环比下调的走势并未改变从高频数据来看国房景气指数延续5月以来的回落走势8月回落至今年来低点二手房出售挂牌价指数持续回落如果当前的政策稳地产效果不及预期进一步的政策优化应及时出台三是消费领域或存在消费降级现象从旅游来看五一假期及端午节人均旅游支出分别相当于2019年同期的90和86从去年wwwccxicomcn4宏观经济与大类资产配置分析与展望-2023年8月政策发力经济边际改善关注短期内的风险资产结构性机会至今年二季度拼多多营收增速也持续高于京东与阿里或说明居民在消费过程中更加注重节省整体来看三架马车除投资因房地产拖累边际回落外消费及出口均较前值有所改善9月10月或为稳增长扩需求政策密集落地期需持续关注政策效果必要时仍需及时出台增量政策图5房地产投资降幅走扩基建投资增速放缓图6社零额同比边际回升4000100040003000500200020001000000000000-500-1000-2000-2000-10002022-022022-122022-042022-062022-082022-102023-022023-042023-062023-082019-112020-082021-052022-022022-112023-082020-022020-052020-112021-022021-082021-112022-052022-082023-022023-05-30002019-08-4000固定资产投资完成额累计同比-4000-1500制造业累计同比社会消费品零售总额当月同比基建投资不含电力累计同比社会消费品零售总额环比季调右轴房地产开发投资累计同比数据来源Wind中诚信国际整理数据来源Wind中诚信国际整理图7今年二季度拼多多营收增长较快图8国房景气指数持续回落700066291150060001100050001050010000400095003000900020001391850076080001000000拼多多阿里京东2020-092021-072018-082019-012019-062019-112020-042021-022021-122022-052022-102023-032023-08营收增速国房景气指数综合指数数据来源Wind中诚信国际整理数据来源Wind中诚信国际测算wwwccxicomcn5宏观经济与大类资产配置分析与展望-2023年8月政策发力经济边际改善关注短期内的风险资产结构性机会图9出口降幅收窄图10主要贸易伙伴占我国出口比重美元计价亿美元20004000200015002000100010000000500-2000-10000002021-112023-022021-082022-022022-052022-082022-112023-052023-082020-042021-122023-082019-082019-122020-082020-122021-042021-082022-042022-082022-122023-04贸易差额当月值进出口金额当月同比美国占出口比重欧盟占出口比重日本占出口比重东盟占出口比重出口金额当月同比进口金额当月同比韩国占出口比重数据来源Wind中诚信国际整理数据来源Wind中诚信国际测算三价格通胀拐点已至后续价格水平有望延续回升从支撑因素看一是政策宽松基调有助于支持通胀中枢温和抬升8月地方政府债券发行规模达今年来高点积极的财政政策持续发力央行8月下调政策利率9月降准向市场释放流动性支持经济回稳向好二是需求虽弱但依然在缓慢改善特别是基建投资发力或带动部分生产资料及工业品价格边际上行三是上游原料价格呈现走升趋势供给趋紧下国际原油价格8月以来延续波动回升走势大宗商品价格指数BPI延续7月来的升势9月初沙特和俄罗斯将延续原油减产短期油价仍将位于较高水平对价格中枢抬升带来一定支撑后续看考虑到短期油价仍将位于高位双节到来提振相关商品及服务需求以及中央猪肉收储及压栏惜售仍将在短期内提振猪肉价格短期内CPI或延续低位企稳回升态势大宗商品价格波动回升部分行业工业品需求改善叠加上年同期基数走低PPI同比降幅有望延续收窄从制约因素看需求仍偏弱下价格水平仍处于低位8月CPI同比仅为01核心CPI自2月以来持续不足18月为08与上月持平保持低迷态势PPI同比下降3连续11个月为负增长上游原料价格上涨虽有助于提升物价水平但对中下游企业的盈利空间或将形成进一步的挤压整体来看当前物价形势整体稳定但物价水平仍较为低迷政策仍需持续发力稳需求稳物价在稳增长政策持续发力需求边际改善下维持年内物价中枢温和抬升的判断wwwccxicomcn6宏观经济与大类资产配置分析与展望-2023年8月政策发力经济边际改善关注短期内的风险资产结构性机会图11CPI同比持续位于低位当前企稳回升图12原油等大宗商品价格回升15150美元桶45001304000101109035005705030000-52022-122022-062022-092023-032023-062023-092020-022021-082022-112019-112020-052020-082020-112021-022021-052021-112022-022022-052022-082023-022023-052023-08-10CPI当月同比期货结算价WTI原油CPI不包括食品和能源期货结算价布伦特原油PPI当月同比右轴南华指数工业品数据来源Wind中诚信国际整理数据来源Wind中诚信国际整理四金融融资与信贷虽有改善但不宜过分乐观从支撑因素来看政府债融资等政策性因素支撑以及央行引导利率下行下的信贷投放对融资需求形成托底央行持续畅通宽货币宽信用渠道加大力度引导利率下行与信贷投放加之专项债加快发行8月融资需求出现边际改善新增社融同比多增6316亿且社融存量同比也结束了连续3个月的下行趋势其中新增人民币贷款134万亿与去年同期及此前三年的均值水平持平较前值出现显著好转政府债券新增政府债券净融资同比多增8714亿元为社融新增规模的主要贡献项从信贷结构来看居民部门新增贷款由负转正企业部门新增贷款也显著改善从制约因素来看一是居民部门中长期贷款新增规模偏低居民扩表意愿不足8月居民贷款同比少增658亿其中中长期贷款新增1602亿处于较低位置同比少增1056亿居民部门扩表意愿仍较为疲弱结合房地产市场来看8月大中城市商品房成交面积同比下降246仅相当于2017-2019年同期均值的545后续稳地产政策效果仍待观察二是企业活力并没有显现出进一步的改善或受上年同期基数走高影响8月M2同比为106较上月小幅回落01个百分点M1同比为22回落至去年1月以来的最低值M2-M1剪刀差仍保持在84个百分点的高位表明企业部门的活力依然不足wwwccxicomcn7宏观经济与大类资产配置分析与展望-2023年8月政策发力经济边际改善关注短期内的风险资产结构性机会整体来看9月专项债继续加快发行基建项目加快形成实物工作量或将支撑社融增速延续边际改善态势但微观主体自发的融资需求仍需要政策持续呵护图138月社融规模边际回升图14M2与M1之差仍处于高位亿元8000020600001040000020000-1002018-082021-122022-052017-102018-032019-012019-062019-112020-042020-092021-022021-072022-102023-032023-08M2同比2017-082019-122020-082022-122023-082018-042018-082018-122019-042019-082020-042020-122021-042021-082021-122022-042022-082023-042017-12社会融资规模存量当月同比社会融资增量当月值M1同比数据来源Wind中诚信国际整理数据来源Wind中诚信国际整理五汇率人民币汇率走贬后续边际企稳有支撑从支持因素看一是国内经济边际改善经济基本面边际改善对人民币汇率带来一定支撑二是央行和外汇管理局持续发力稳汇率8月17日央行发布2023年第二季度货币政策执行报告强调保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定坚决防范汇率超调风险向市场释放汇率稳定信号9月1日人民银行宣布下调金融机构外汇存款准备金率9月11日全国外汇市场自律机制专题会议召开强调金融管理部门有能力有信心有条件保持人民币汇率基本稳定三是美联储在9月的会议上暂停加息短期内人民币汇率走贬的外部压力或边际减弱从制约因素看国内经济基本面仍偏弱美元指数位于较高水平及中美利差持续倒挂加大人民币汇率走贬压力8月美元兑人民币中间价汇率由月初的713走贬至月末的718具体看一是当前我国需求不足的问题尚未根本扭转国内经济虽持续修复但仍偏弱对人民币汇率的支撑有限二是受美国经济仍具韧性以及鲍威尔在杰克逊霍尔全球央行年会上偏鹰发言影响8月美元指数较为强势由月初的1019上行至月末的1036且9月美联储议息会议点阵图显示多数决策者预计今年内还有一次加息人民币汇率仍承压三是中美利差持续倒挂8月2日美国财政部公布三季度再融资计划宣布将扩大再融资债券发行总额至1030亿美元超过二季度的960亿美元及市场预期水平同时8月美国多家银行评级下调受上述因素影响8月wwwccxicomcn8宏观经济与大类资产配置分析与展望-2023年8月政策发力经济边际改善关注短期内的风险资产结构性机会份10年期美债收益率均值由7月的39上行至417我国10年国债收益率月度均值则为261此外8月15日中国人民银行下调1年期MLF利率及7天期逆回购利率中美货币政策持续分化在一定程度上加大了人民币贬值压力整体看中美利差持续倒挂美元指数高位波动下短期内人民币汇率仍承压但国内经济持续修复稳汇率政策发力以及美联储加息渐进尾声等因素或对人民币汇率双向波动边际企稳带来一定支撑图19中美利差保持倒挂图20美元指数和人民币汇率走势1400090060013000800400120001100070020010000600000900080005002021-092022-062020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-122022-032022-092022-122023-032023-062023-092020-122022-062021-032021-062021-092021-122022-032022-092022-122023-032023-062023-09中债国债到期收益率10年2020-09美国国债收益率10年美元指数中间价美元兑人民币数据来源Wind中诚信国际整理数据来源Wind中诚信国际整理五大类资产配置大宗商品表现优于股债短期内关注风险资产结构性机会一大类资产回顾大宗商品波动上涨股债表现均较弱8月16日-9月15日大宗商品表现优于股票债券分类别看股票市场整体呈区间波动走势统计区间内上证综指深证成指创业板指均有所下跌跌幅分别为184501679其中8月下旬活跃资本市场政策密集落地包括阶段性收紧IPO节奏从严控制上市公司股东减持总量将投资者融资买入证券时的融资保证金最低比例由100降低至80证券交易印花税减半征收受此影响股票市场交易情绪升温上证综指波动上行九月中旬有所回调从资金流动看统计区间内北向资金呈净流出状态净流出规模超700亿元较前期大幅增加8月新发股票型基金132亿份处于年内较高水平从市场风格看大盘中盘小盘指数均有所下跌跌幅分别为35940272债市收益率波动上行截至9月15日10年期国债收益率为264近期收益率上行原因主要有以下几点一是活跃资本市场政策密wwwccxicomcn9宏观经济与大类资产配置分析与展望-2023年8月政策发力经济边际改善关注短期内的风险资产结构性机会集落地股票市场交易情绪升温股债蹊跷板下债市收益率有所上行二是新增专项债加快发行资金面边际收紧带动国债收益率上行虽然9月15日央行宣布全面降准但考虑到降准幅度较小且更多为弥补流动性缺口市场整体反应较为平淡仍不改收益率整体上行走势大宗商品整体呈波动上涨走势统计区间内商品指数上涨615分类别看各细分商品指数表现分化较大煤焦钢矿能源指数涨幅较高均超13谷物油脂油料有所下跌跌幅分别为144109从黄金看在人民币汇率贬值以及欧美经济体货币政策仍偏紧下6月以来内外盘黄金价格走势持续分化截至9月15日伦敦金约为1924美元盎司较6月初下跌27同期沪金涨幅约45图19股票市场价格走势图2010年期国债收益率走势上证综指左轴200国债10年-1年期限利差bp40350014000深证成指右轴10年国债收益率右轴33001300015030310012000100202900110005010270010000250090002022-122023-022023-082022-082022-102023-042023-062022-060002021-062018-072018-122019-052019-102020-032020-082021-012021-112022-042022-092023-022023-07数据来源Wind中诚信国际整理数据来源Wind中诚信国际整理图21Wind商品指数涨跌幅816-915图22黄金价格走势16伦敦金美元盎司左轴2500黄金元克右轴500149999122000400108150030061000200425001000002019-092023-012023-052020-012020-052020-092021-012021-052021-092022-012022-052022-09-22019-05-4数据来源Wind中诚信国际整理数据来源Wind中诚信国际整理wwwccxicomcn10宏观经济与大类资产配置分析与展望-2023年8月政策发力经济边际改善关注短期内的风险资产结构性机会二大类资产配置展望短期内债市收益率或小幅上行建议风险资产结构性机会稳增长政策密集落地有利于提振市场情绪短期内债市收益率或小幅上行建议风险资产结构性机会活跃资本市场政策密集落地带动股票市场整体上涨但由于经济修复仍较弱市场信心尚未完全修复股票市场上涨基础较不牢固在经济未出现实质性改善之前持续上行的可能性较低短期内或仍呈区间波动走势稳增长下建议关注顺周期低估值板块从债券市场稳增长政策落地有利于提振市场情绪叠加专项债加快发行下流动性或边际收紧或带动收益率上行但考虑到政策生效需要时日且短期内预期偏弱等难以大幅扭转后续经济修复或依然承压叠加宏观债务风险仍处于高位货币政策或延续稳中偏松收益率上行幅度或较为有限信用债方面7月以来房地产调整政策密集出台认房不认贷降低首付比例和贷款利率调整存量贷款利率等政策陆续落地有利于引导潜在购房需求释放但政策效果仍有待观察8月商品房销售面积同比降幅较前值仍呈扩大态势部分房企资金承压仍需关注尾部房企违约及展期风险从大宗商品看OPEC持续收紧原油供给但石油需求逐步从旺季迈入淡季或使年内石油供需缺口边际收窄叠加当前油价已处于较高水平短期内继续大幅上行概率较低或呈高位震荡走势黑色系方面专项债发行提速或带动基建项目加速开工钢铁煤炭等需求或边际上升叠加冬季供暖临近煤炭或迎来需求旺季黑色系价格或存在上涨空间从黄金看全球经济增长放缓对黄金价格仍有一定支撑但美联储11月加息预期升温或对金价有所压制短期内黄金或仍处于博弈状态整体而言在经济基本面出现明显改善之前股票市场趋势性上行的可能性较低短期内或延续区间波动状态建议关注顺周期低估值板块同时在新增专项债加快发行流动性边际收紧以及经济弱修复下短期内债市收益率或小幅上行此外大宗商品在经济趋弱下整体上行动力较为不足但仍有结构性机会建议关注需求旺季下的煤炭等黑色系板块结合模型1配置权重短期内建议各类资产均衡配置1大类资产配置模型简介见附录wwwccxicomcn11宏观经济与大类资产配置分析与展望-2023年8月政策发力经济边际改善关注短期内的风险资产结构性机会附录均值方差模型介绍本文大类资产配置观点主要依据基本面分析和模型结果模型采用改进的均值方差模型均值方差模基于理性投资行为特点在给定风险条件下最大化收益或是在给定收益下最小化风险为规划目标求解资产配置组合原理如下T假设存在n种资产标的其期望收益率Rrrr12n各标的权重wwww123表示收益率的协方差矩阵表示风险厌恶水平以投资者效用最大为目标可建立模型maxwRwwTT2Tstw11wi0均值方差模型将收益和风险量化寻找出收益和风险之间的均衡点但同时收益和风险的微小变化会改变有效组合构成影响模型的稳健性本文通过对各类标的资产设置最小配置权重止损条件短期内某一类资产亏损超过10设置下期该类资产权重不超过某一数值来提高模型的稳健性并分别测试了不同滚动期限306090120个交易日止损条件下模型的表现结果发现滚动期限2设置为90个交易日止损条件设置为30个交易日内某一类资产亏损超过10时调低资产权重效果较好2这里滚动期限是指求解当期模型权重所需的历史数据时间长度wwwccxicomcn12宏观经济与大类资产配置分析与展望-2023年8月政策发力经济边际改善关注短期内的风险资产结构性机会中诚信国际信用评级有限责任公司以下简称中诚信国际对本文件享有完全的著作权本文件包含的所有信息受法律保护未经中诚信国际事先书面许可任何人不得对本文件的任何内容进行复制拷贝重构删改截取或转售或为上述目的存储本文件包含的信息如确实需要使用本文件上的任何信息应事先获得中诚信国际书面许可并在使用时注明来源确切表达原始信息的真实含义中诚信国际对于任何侵犯本文件著作权的行为都有权追究法律责任本文件上的任何标识任何用来识别中诚信国际及其业务的图形都是中诚信国际商标受到中国商标法的保护未经中诚信国际事先书面允许任何人不得对本文件上的任何商标进行修改复制或者以其他方式使用中诚信国际对于任何侵犯中诚信国际商标权的行为都有权追究法律责任本文件中包含的信息由中诚信国际从其认为可靠准确的渠道获得因为可能存在信息时效性及其他因素影响上述信息以提供时状态为准中诚信国际对于该等信息的准确性及时性完整性针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保在任何情况下a中诚信国际不对任何人或任何实体就中诚信国际或其董事高级管理人员雇员代理人获取收集编辑分析翻译交流发表提交上述信息过程中造成的任何损失或损害承担任何责任或b即使中诚信国际事先被通知前述行为可能会造成该等损失对于任何由使用或不能使用上述信息引起的直接或间接损失中诚信国际也不承担任何责任本文件所包含信息组成部分中的信用级别财务报告分析观察并不能解释为中诚信国际实质性建议任何人据此信用级别及报告采取投资借贷等交易行为也不能作为任何人购买出售或持有相关金融产品的依据投资者购买持有出售任何金融产品时应该对每一金融产品每一个发行人保证人信用支持人的信用状况作出自己的研究和评估中诚信国际不对任何人使用本文件的信用级别报告等进行交易而出现的任何损失承担法律责任中诚信国际信用评级有限责任公司CHINACHENGXININTERNATIONALCREDIT地址北京市东城区朝阳门内大街RATINGCOLTD南竹竿胡同2号银河SOHO5号楼ADDBuilding5GalaxySOHO邮编100020No2NanzhuganhutongChaoyangmenneiAvenue电话8601066428877DongchengdistrictBeijing100020传真8601066426100TEL8601066428877网址httpwwwccxicomcnFAX8601066426100SITEhttpwwwccxicomcnwwwccxicomcn13