事件：公司发布2023年8月生产经营数据。8月公司完成旅客周转量（RPK）44.9亿人公里，同比增长67.0%，且相比2019年8月增长24.4%。其中，8月国内航线旅客周转量同比增长41.3%，且相比2019年8月增长60.2%；国际和地区航线旅客周转量同比均超7倍增长，且分别恢复至2019年同期的57%和50%。8月公司可用座公里数（ASK）为48.6亿人公里，同比增长39.9%，且相比2019年8月增长26.2%。其中，8月国内航线ASK同比增长18.1%，且相比2019年同期增长62.8%；国际及地区航线ASK同比均实现大幅增长，且分别恢复至2019年同期的59%和45%。春秋航空8月总体客座率为92.5%，环比7月改善0.2pps,同比增长15.0pps，相比2019年8月下降1.4pps,其中，国内客座率环比7月略有下降（-0.4pps），而国际及地区客座率环比分别提升3.8pps和1.0pp;国内和国际客座率相比2019年8月分别-1.5pps和-3.1pps,地区客座率则接近10pps超2019年同期。截至2023年8月，公司前8个月累计总体ASK和RPK分别恢复至2019年同期的111%和108%。
　　暑运期间国内旅客周转量同比2019年同期增长远超行业平均水平，国际运力恢复符合预期。春秋航空7-8月暑运合计旅客吞吐量同比2019年暑运增长25%,而行业总体旅客周转量则恢复至2019年暑运的99%。分航线看，春秋航空国内航线旅客吞吐量同比2019年暑运增长60%，远超20%的行业总体增速；春秋航空国际及地区总体旅客周转量恢复至2019年暑运的57%，比行业总体恢复快7pps。公司7-8月总体运力恢复至2019年同期的125%，其中国内运力恢复至2019年暑运的160%，国际及地区运力总体则恢复至2019年暑运的58%。
　　预期2024年下半年公司飞机利用率将大致恢复到疫情前水平。截至2022年底，公司在职飞行员为1,707名，相比2019年底仅增长12%，较大幅度低于同期25%的机队规模增速。2023年上半年，公司飞机利用率为8.11小时，同比增长46.1%，但仍低于2019年同期11.19小时的日均利用率水平。2023年上半年，公司资本化的飞行员引进费用超过8,200万，已几乎与2022年全年增加金额持平，一定程度上反应了公司正加速对飞行员的引进。预期2023年下半年到2024年公司的飞机利用率会随着国际运力的恢复以及飞行员队伍的扩充而进一步改善。
　　盈利预测与投资建议。预计2023-2025年EPS分别为2.06元、3.25元、4.5元，当前股价对应动态P/E分别为27倍、17倍及12倍。公司国际线运力恢复有序，飞行员缺口问题逐步改善，精细化管控成效渐显，看好公司未来三年的业绩弹性，维持“买入”评级。
　　风险提示：受宏观经济影响航空出行需求恢复不及预期、原油价格及汇率波动等风险。

研究报告全文：TableStockInfo2023年09月28日买入维持证券研究报告公司动态跟踪报告当前价5471元春秋航空601021交通运输目标价7218元6个月暑运表现亮眼三季度业绩可期投资要点西南证券研究发展中心TableSummary事件公司发布2023年8月生产经营数据8月公司完成旅客周转量RPKTableAuthor分析师胡光怿449亿人公里同比增长670且相比2019年8月增长244其中8月国内航线旅客周转量同比增长413且相比2019年8月增长602国际和执业证号S1250522070002电话地区航线旅客周转量同比均超7倍增长且分别恢复至2019年同期的57和021-58351859邮箱hgyyfswsccomcn508月公司可用座公里数ASK为486亿人公里同比增长399且相比2019年8月增长262其中8月国内航线ASK同比增长181且相比2019年同期增长628国际及地区航线ASK同比均实现大幅增长且分TableQuotePic相对指数表现别恢复至2019年同期的59和45春秋航空8月总体客座率为925环春秋航空沪深300比7月改善02pps同比增长150pps相比2019年8月下降14pps其中23国内客座率环比7月略有下降-04pps而国际及地区客座率环比分别提升17和国内和国际客座率相比年月分别和地38pps10pp20198-15pps-31pps10区客座率则接近10pps超2019年同期截至2023年8月公司前8个月累计12819总体ASK和RPK分别恢复至2019年同期的111和1083-4暑运期间国内旅客周转量同比2019年同期增长远超行业平均水平国际运力恢复符合预期春秋航空7-8月暑运合计旅客吞吐量同比2019年暑运增长25而-102292211231233235237239行业总体旅客周转量则恢复至2019年暑运的99分航线看春秋航空国内航线旅客吞吐量同比2019年暑运增长60远超20的行业总体增速春秋航空数据来源聚源数据国际及地区总体旅客周转量恢复至2019年暑运的57比行业总体恢复快7pps公司7-8月总体运力恢复至2019年同期的125其中国内运力恢复至基础数据2019年暑运的160国际及地区运力总体则恢复至2019年暑运的58总股本TableBaseData亿股979流通A股亿股979预期2024年下半年公司飞机利用率将大致恢复到疫情前水平截至2022年底52周内股价区间元4855-6679公司在职飞行员为1707名相比2019年底仅增长12较大幅度低于同期25总市值亿元53536的机队规模增速2023年上半年公司飞机利用率为811小时同比增长461总资产亿元43819但仍低于2019年同期1119小时的日均利用率水平2023年上半年公司资本每股净资产元1468化的飞行员引进费用超过8200万已几乎与2022年全年增加金额持平一定程度上反应了公司正加速对飞行员的引进预期2023年下半年到2024年公司相关研究的飞机利用率会随着国际运力的恢复以及飞行员队伍的扩充而进一步改善1TableReport春秋航空601021运力投放环比提高盈利预测与投资建议预计2023-2025年EPS分别为206元325元45元经营承压依旧显著2022-10-31当前股价对应动态PE分别为27倍17倍及12倍公司国际线运力恢复有序飞行员缺口问题逐步改善精细化管控成效渐显看好公司未来三年的业绩弹性维持买入评级风险提示受宏观经济影响航空出行需求恢复不及预期原油价格及汇率波动等风险指标TableMainProfit年度2022A2023E2024E2025E营业收入百万元836897196275324338132835393增长率-22921345324001650归属母公司净利润百万元-303582201363318341440268增长率-7861891663358093830每股收益EPS元-310206325450净资产收益率ROE-2217125516911949PE-1809272717251247PB401342292243PEG081051037数据来源Wind西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分1公司动态跟踪报告春秋航空601021盈利预测与估值关键假设假设1预计公司2023-2025年ASK同比增速为692325预期公司国际运力将在2024年恢复到2019年的水平并在2025年恢复增长同时考虑到公司十四五期间8的机队年均复合增速以及国内市场运距进一步拉长的因素假设2预计公司2023-2025年单位客公里收益同比变化为16-2-7预期公司2023年全年单位客公里收益与2019年水平相比保持双位数以上的增长考虑到高油价国内假期及旺季出行需求旺盛以及国际线运力恢复有限带来的票价增长预期随着运力的有序恢复国际线单位客公里收益将在2024-2025年期间逐步下降并恢复至接近2019年的水平假设3预计公司2023-2025年单位扣油成本同比变化为-21-5-5根据公司2023年上半年的业绩表现预期公司2023年全年单位扣油成本将保持接近2019年的水平预期未来1-3年公司供给及需求恢复之后的规模效应叠加数字化运营和精细化管理的成效逐步显现公司的单位扣油成本将进一步改善基于以上假设我们预测公司2023-2025年分业务收入成本如下表表1分业务收入成本及毛利率单位百万元2022A2023E2024E2025E营业收入83690196275243381283539YoY1345240165客运收入81016190387236080275033YoY1350240165货运收入938101312151434YoY80200180营业成本115903163985196250221760YoY415197130扣油成本76444102247119768141775YoY338171184毛利-32214322904713161779毛利率-385165194218数据来源Wind西南证券预计公司2023-2025年营业收入分别为1963亿元13452434亿元240和2835亿元165归母净利润分别为201亿元去年同期为亏损304亿元318亿元581440亿元383EPS分别为206元325元450元对应动态PE分别为27倍17倍12倍综合考虑业务范围选取了交通运输行业5家上市航空公司作为估值参考其中中国国航南方航空中国东航以及吉祥航空是全国范围内的全服务航空公司华夏航空是区域全服务航空春秋航空是国内最大的低成本航空请务必阅读正文后的重要声明部分2公司动态跟踪报告春秋航空601021表2可比公司估值总市值股价EPS元PE倍PB倍证券代码可比公司亿元元22A23E24E25E22A23E24E25E22A23E24E25E601111SH中国国航115645803-281018115132-3374524700610551370251182600029SH南方航空98219608-190013073094-3374610835650268245189146600115SH中国东航87817439-198003056066-26216081784662337296214164603885SH吉祥航空321251451-203059126155-77424651152939337296236191002928SZ华夏航空9229722-191-034054084-467-1343863228253213173平均值-4363866963745344292221171601021SH春秋航空540265521-330206325450-1780272717251247395342292243数据来源Wind西南证券整理从PE角度看公司当前股价对应2023年估值为27倍剔除异常值后的行业平均值为39倍显著低于行业平均估值水平考虑到我国目前航空消费市场较低的渗透率春秋作为国内最大的低成本航空在市场的成长阶段仍然具备巨大的开拓潜力预期随着国际线时刻的逐步恢复以及公司飞行员缺口逐渐缩小公司业绩将呈现高质量修复和增长趋势看好利润端进一步的弹性释放给予2023年35倍PE估值对应目标价7218元基于公司2019-2025年34的盈利年均复合增长率排除疫情三年的影响目标价对应10倍PEG维持买入评级请务必阅读正文后的重要声明部分3公司动态跟踪报告春秋航空601021附表财务预测与估值TableProfitDetail利润表百万元2022A2023E2024E2025E现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E营业收入836897196275324338132835393净利润-303582201363318341440268营业成本1159034163985419625022217598折旧与摊销131509122152122152122152营业税金及附加2367235529213402财务费用62220620395643839470销售费用17951333674137548202资产减值损失000000000000管理费用18846235532920634025经营营运资本变动3624-87546-12224-929财务费用62220620395643839470其他15009010627-493-693资产减值损失000000000000经营活动现金流净额43862308635484215600268投资收益-1339100010001000资本支出-224038127613251226179447公允价值变动损益3048-8000000000其他-230324411310001000其他经营损益000000000000投资活动现金流净额-454361131726252226180447营业利润-341665264410418120578045短期借款117117-200000-50000-300000其他非经营损益17885417501255长期借款142436-50000-300000-100000利润总额-339877264951418870579300股权融资297203-10000000000所得税-3629563588100529139032支付股利00060716-40273-63668净利润-303582201363318341440268其他133799-96503-159966-73979少数股东损益000000000000筹资活动现金流净额690555-295787-550238-537648归属母公司股东净利润-303582201363318341440268现金流量净额305533144574186203243068资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E财务分析指标2022A2023E2024E2025E货币资金1020839116541313516161594684成长能力应收和预付款项106071186027235555272352销售收入增长率-22921345324001650存货17479247302939533342营业利润增长率-57553751773958133825其他流动资产40193453905340360234净利润增长率-8241861663358093830长期股权投资464464464464EBITDA增长率-201644032433022396投资性房地产000000000000获利能力固定资产和在建工程2417749218223218211031531752毛利率-3849164519372179无形资产和开发支出76520663855825050115三费率1183606522429其他非流动资产662654658540654426650312净利率-3627102613081553资产总计4341968432918142042124193256ROE-2217125516911949短期借款540498340498290498-9502ROA-6994657571050应付和预收款项146007216091257564297388ROIC-1135109617302606长期借款10896201039620739620639620EBITDA销售收入-1768228624522609其他负债1196553112881310343021006921营运能力负债合计2972679272502223219841934428总资产周转率020045057068股本97855978559785597855固定资产周转率049122185287资本公积779139769139769139769139应收账款周转率79311222599969461留存收益48230974438810224571399057存货周转率5972777072257036归属母公司股东权益1369289160415918822282258828少数股东权益000000000000资本结构股东权益合计1369289160415918822282258828资产负债率6846629555234613负债和股东权益合计4341968432918142042124193256带息债务总负债5484506544363257流动比率088124160259业绩和估值指标2022A2023E2024E2025E速动比率087122157255EBITDA-147936448601596710739667股利支付率000-301512651446PE-1809272717251247每股指标PB401342292243每股收益-310206325450PEG081051037每股净资产1399163919232308EVEBITDA-40761252834581每股经营现金045315495613股息率000073116每股股利000-062041065数据来源Wind西南证券请务必阅读正文后的重要声明部分4公司动态跟踪报告春秋航空601021分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师报告所采用的数据均来自合法合规渠道分析逻辑基于分析师的职业理解通过合理判断得出结论独立客观地出具本报告分析师承诺不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接获取任何形式的补偿投资评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为公司评级和行业评级另有说明的除外评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现即以报告发布日后6个月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准买入未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在20以上持有未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于10与20之间公司评级中性未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10与10之间回避未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-20与-10之间卖出未来6个月内个股相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-20以下强于大市未来6个月内行业整体回报高于同期相关证券市场代表性指数5以上行业评级跟随大市未来6个月内行业整体回报介于同期相关证券市场代表性指数-5与5之间弱于大市未来6个月内行业整体回报低于同期相关证券市场代表性指数-5以下重要声明西南证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证券监督管理委员会核准的证券投资咨询业务资格本公司与作者在自身所知情范围内与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制静默措施的利益冲突证券期货投资者适当性管理办法于2017年7月1日起正式实施本报告仅供本公司签约客户使用若您并非本公司签约客户为控制投资风险请取消接收订阅或使用本报告中的任何信息本公司也不会因接收人收到阅读或关注自媒体推送本报告中的内容而视其为客户本公司或关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务本报告中的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告仅供参考之用不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请在任何情况下本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险本公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任本报告及附录版权为西南证券所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布如引用须注明出处为西南证券且不得对本报告及附录进行有悖原意的引用删节和修改未经授权刊载或者转发本报告及附录的本公司将保留向其追究法律责任的权利请务必阅读正文后的重要声明部分公司动态跟踪报告春秋航空601021西南证券研究发展中心上海地址上海市浦东新区陆家嘴21世纪大厦10楼邮编200120北京地址北京市西城区金融大街35号国际企业大厦A座8楼邮编100033深圳地址深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦22楼邮编518038重庆地址重庆市江北区金沙门路32号西南证券总部大楼21楼邮编400025西南证券机构销售团队TableSalesPerson区域姓名职务座机手机邮箱蒋诗烽总经理助理销售总监021-6841530918621310081jsfswsccomcn崔露文销售经理1564296031515642960315clwswsccomcn谭世泽销售经理1312290088613122900886tszswsccomcn薛世宇销售经理1850214642918502146429xsyswsccomcn岑宇婷销售经理1861624326818616243268cyryfswsccomcn汪艺销售经理1312792053613127920536wyyfswsccomcn上海张玉梅销售经理1895715733018957157330zymyfswsccomcn陈阳阳销售经理1786311185817863111858cyyyfswsccomcn李煜销售经理1880173251118801732511yfliyuswsccomcn卞黎旸销售经理1326298330913262983309blyswsccomcn龙思宇销售经理1806260825618062608256lsyuswsccomcn田婧雯销售经理1881733740818817337408tjwswsccomcn阚钰销售经理1727520260117275202601kyuswsccomcn李杨销售总监1860113936218601139362yflyswsccomcn张岚销售副总监1860124180318601241803zhanglanswsccomcn杨薇高级销售经理1565228570215652285702yangweiswsccomcn北京王一菲销售经理1804006035918040060359wyfswsccomcn姚航销售经理1565202667715652026677yhangswsccomcn胡青璇销售经理1880012395518800123955hqxswsccomcn王宇飞销售经理1850098186618500981866wangyufswsccom请务必阅读正文后的重要声明部分公司动态跟踪报告春秋航空601021路漫天销售经理1861074155318610741553lmtyfswsccomcn马冰竹销售经理1312659032513126590325mbzswsccomcn郑龑广深销售负责人1882518974418825189744zhengyanswsccomcn杨新意销售经理1762860991917628609919yxyswsccomcn龚之涵销售经理1580800192615808001926gongzhswsccomcn广深丁凡销售经理1555998968115559989681dingfyfswsccomcn张文锋销售经理1364263978913642639789zwfswsccomcn陈紫琳销售经理1326672363413266723634chzlyfswsccomcn陈韵然销售经理1820880135518208801355cyryfswsccomcn请务必阅读正文后的重要声明部分