事件：2023年10月16日，公司发布23年三季报，公司23Q1-Q3实现营收20.19亿元，同增29.32%；实现归母净利润2.73亿元，同增27.55%；经营活动产生的现金流量净额2.45亿元，同增567.81%；期末合同负债4.32亿元，同增56.27%。其中，23Q3实现营收4.96亿元，同增47.84%；实现归母净利润0.18万元，同增884.79%。
　　产品升级趋势延续，省内+西北区域扩张提速。分产品看，23Q1-Q3公司高档酒/中档酒/低档酒分别实现营收13.72/6.05/0.09亿元，同比+33.05%/+23.77%/-53.32%，占比69.08%/30.45%/0.47%，省内升学宴等宴席场景较优，双节促销活动拉动年份、柔和等高价位产品动销。公司持续优化产品结构，将金徽年份系列打造成西北高端白酒代表，带动柔和、正能量系列等百元以上产品持续增长。分区域看，公司坚持“布局全国、深耕西北、重点突破”的市场战略，23Q1-Q3甘肃东南部/兰州及周边地区/甘肃中部/甘肃西部/其他地区分别实现营收5.82/5.09/2.28/1.95/4.72亿元，同增26.52%/28.33%/49.61%/40.15%/20.61%，占比分别为29.29%/25.65%/ 11.47%/9.80%/23.79%，省内需求旺盛，甘肃中部、西部等区域增速亮眼；同时在环西北区域加速发力，华东、北方市场打造样板，通过差异化营销实现区域突破。分渠道看，23Q1-Q3公司经销及直销（含团购）渠道营收分别实现营业收入18.87/0.99亿元，分别同比+28.25%/+45.01%；截至23Q3，公司经销商数量为832家，省内/省外经销商数量为246/586家，其中甘肃东南部/兰州及周边地区/甘肃中部/甘肃西部经销商数量分别为74/91/28/53家，甘肃省内/省外今年分别增加6家/90家，省内经销商择优汰劣，省外开拓力度加码。
　　扩张期战略性加大费用投入，业绩短期受到扰动。公司毛利率水平维持稳定，23Q1-Q3毛利率63.49%，同增0.91pcts；同期净利率13.32%，同减0.36pcts。公司不断开拓市场，增加广宣及扫码红包等投入，加大消费者培育互动力度，销售费用率为21.31%，同增3.57pcts；公司管理费用率相对稳定，为10.44%，同减0.39pcts。23Q3末销售收现22.04亿元，同比+34.31%；公司控制发货节奏，维持渠道库存及终端动销良性，期末合同负债4.32亿元，同增56.27%。
　　投资建议：公司深化省内基地市场，不断在大众消费、高端引领实现突破；同时滚动发展环甘肃西北市场，陕西、内蒙、宁夏、青海等省份稳步提升，有望顺利实现全年25亿元的营收目标。我们预计公司23~25年营收分别为25.0/30.4/36.2亿元，归母净利润分别为3.9 /5.1/6.6亿元，当前股价对应P/E分别为36/27/21X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：甘肃省内白酒竞争加剧；场景恢复不及预期；产品结构升级不及预期。
　　

研究报告全文：金徽酒603919SH2023年三季报点评结构持续优化扩张势能强劲2023年10月17日事件2023年10月16日公司发布23年三季报公司23Q1-Q3实现推荐维持评级营收2019亿元同增2932实现归母净利润273亿元同增2755经当前价格2754元营活动产生的现金流量净额245亿元同增56781期末合同负债432亿元同增5627其中23Q3实现营收496亿元同增4784实现归母TableAuthor净利润018万元同增88479产品升级趋势延续省内西北区域扩张提速分产品看23Q1-Q3公司高档酒中档酒低档酒分别实现营收1372605009亿元同比33052377-5332占比69083045047省内升学宴等宴席场景较优双节促销活动拉动年份柔和等高价位产品动销公司持续优化产品结构将金徽年份系列打造成西北高端白酒代表带动柔和正能量系列等百分析师王言海元以上产品持续增长分区域看公司坚持布局全国深耕西北重点突破执业证书S0100521090002的市场战略23Q1-Q3甘肃东南部兰州及周边地区甘肃中部甘肃西部其他电话021-80508452地区分别实现营收582509228195472亿元同增26522833邮箱wangyanhaimszqcom496140152061占比分别为292925651147980研究助理胡慧铭执业证书S01001220700022379省内需求旺盛甘肃中部西部等区域增速亮眼同时在环西北区域加电话021-80508452速发力华东北方市场打造样板通过差异化营销实现区域突破分渠道看邮箱huhuimingmszqcom23Q1-Q3公司经销及直销含团购渠道营收分别实现营业收入1887099亿元分别同比28254501截至23Q3公司经销商数量为832家省相关研究内省外经销商数量为246586家其中甘肃东南部兰州及周边地区甘肃中部1金徽酒603919SH2022年年报点评甘肃西部经销商数量分别为74912853家甘肃省内省外今年分别增加6结构升级延续开启扩张新征程-2023032家90家省内经销商择优汰劣省外开拓力度加码32金徽酒603919SH公司深度区域扩扩张期战略性加大费用投入业绩短期受到扰动公司毛利率水平维持稳定张结构升级开启发展新征程-2022030223Q1-Q3毛利率6349同增091pcts同期净利率1332同减036pcts公司不断开拓市场增加广宣及扫码红包等投入加大消费者培育互动力度销售费用率为2131同增357pcts公司管理费用率相对稳定为1044同减039pcts23Q3末销售收现2204亿元同比3431公司控制发货节奏维持渠道库存及终端动销良性期末合同负债432亿元同增5627投资建议公司深化省内基地市场不断在大众消费高端引领实现突破同时滚动发展环甘肃西北市场陕西内蒙宁夏青海等省份稳步提升有望顺利实现全年25亿元的营收目标我们预计公司2325年营收分别为250304362亿元归母净利润分别为395166亿元当前股价对应PE分别为362721X维持推荐评级风险提示甘肃省内白酒竞争加剧场景恢复不及预期产品结构升级不及预期盈利预测与财务指标TableForcast项目年度2022A2023E2024E2025E营业收入百万元2012250430363621增长率125245213193归属母公司股东净利润百万元280389511655增长率-137390313282每股收益元055077101129PE50362721PB44413834资料来源Wind民生证券研究院预测注股价为2023年10月17日收盘价本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1金徽酒603919食品饮料公司财务报表数据预测汇总利润表百万元TABLEFINANCE2022A2023E2024E2025E主要财务指标2022A2023E2024E2025E营业总收入2012250430363621成长能力营业成本74989010441213营业收入增长率1249244521261928营业税金及附加294363440525EBIT增长率-2355532329562758销售费用420491613724净利润增长率-1373389731262822管理费用217258288333盈利能力研发费用50637691毛利率6278644665626649EBIT301461598763净利润率1393155616841810财务费用-13-9-10-12总资产收益率ROA68489610671228资产减值损失0-1-10净资产收益率ROE890115013871613投资收益0000偿债能力营业利润314470607774流动比率264285287290营业外收支-11-11-10-11速动比率092102101103利润总额303459597763现金比率090099098100所得税246987107资产负债率2306220623042384净利润279390511656经营效率归属于母公司净利润280389511655应收账款周转天数118134129121EBITDA416581719887存货周转天数73732680006800068000总资产周转率051059066072资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E每股指标元货币资金81090810361233每股收益055077101129应收账款及票据15192123每股净资产621668727801预付款项77810每股经营现金流063082097126存货1512165719442260每股股利030042055070其他流动资产41272930估值分析流动资产合计2386261730373555PE50362721长期股权投资0000PB44413834固定资产1443145414701490EVEBITDA3150225918231479无形资产199202207214股息收益率109152199256非流动资产合计1710173117541782资产合计4095434847915337短期借款0000现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E应付账款及票据144158186216净利润279390511656其他流动负债7617598741011折旧和摊销115119122124流动负债合计90591710601227营运资金变动-54-102-151-156长期借款0000经营活动现金流319418494638其他长期负债39424446资本开支-57-136-145-154非流动负债合计39424446投资-1000负债合计94495911041272投资活动现金流-57-137-145-154股本507507507507股权募资0000少数股东权益1112债务募资0-2100股东权益合计3151338936874065筹资活动现金流-121-182-221-287负债和股东权益合计4095434847915337现金净流量14298128197资料来源公司公告民生证券研究院预测本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2金徽酒603919食品饮料分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师基于认真审慎的工作态度专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点结论不受任何第三方的授意影响研究人员不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿评级说明投资建议评级标准评级说明推荐相对基准指数涨幅15以上以报告发布日后的12个月内公司股价或行业谨慎推荐相对基准指数涨幅515之间公司评级指数相对同期基准指数的涨跌幅为基准其中性相对基准指数涨幅-55之间中A股以沪深300指数为基准新三板以三回避相对基准指数跌幅5以上板成指或三板做市指数为基准港股以恒生指数为基准美股以纳斯达克综合指数或标普推荐相对基准指数涨幅5以上500指数为基准行业评级中性相对基准指数涨幅-55之间回避相对基准指数跌幅5以上免责声明民生证券股份有限公司以下简称本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告仅供本公司境内客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告仅为参考之用并不构成对客户的投资建议不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要客户应当充分考虑自身特定状况不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断且预测方法及结果存在一定程度局限性在不同时期本公司可发出与本报告所刊载的意见预测不一致的报告但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户在法律允许的情况下本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行财务顾问咨询服务等相关服务本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事客户应充分考虑可能存在的利益冲突勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据若本公司以外的金融机构发送本报告则由该金融机构独自为此发送行为负责该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户本报告的版权仅归本公司所有未经书面许可任何机构或个人不得以任何形式任何目的进行翻版转载发表篡改或引用所有在本报告中使用的商标服务标识及标记除非另有说明均为本公司的商标服务标识及标记本公司版权所有并保留一切权利民生证券研究院上海上海市浦东新区浦明路8号财富金融广场1幢5F200120北京北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层100005深圳广东省深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦32层05单元518026本公司具备证券投资咨询业务资格请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3