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>> 国海证券-中通快递(2057.HK)深度报告:共建共享,基业长青-240508
上传日期:   2024/5/8 大小:   5713KB
格式:   pdf  共50页 来源:   国海证券
评级:   买入 作者:   祝玉波
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历史复盘:洞察本质,弯道超车
  三大关键决策,奠定龙头地位。2002年中通快递成立,2005年开通省际班车“扩网”、2009年推行有偿派费“稳网”、2014年完成股份制改革“链网”,凭借对加盟制快递商业模式本质的深刻洞察,中通快递在2017年弯道超车成为行业龙头,并不断与同行拉开差距。通过对中通快递“三大决策”的了解,有助于理解加盟制快递龙头中通快递的核心竞争力,和长期发展动能。
  省际班车“扩网”:洞察市场需求,首个开通省际班车的民营快递企业,从江浙沪走向全国,极大的提升了网络覆盖范围和全国快递服务能力。
  有偿派费“稳网”:率先提出全网“有偿派费”,解决“派费互免”模式下网络利益分配不均问题,极大提高了末端稳定性,加盟商换手率<5%。
  股份改革“链网”:唯一推动股份制改革的加盟制快递公司,主要网络合作伙伴转为公司股东,形成集中性管理的全国性网络,实现全网一盘棋。
  全网一盘棋,力出一孔:全网集中管理下,公司率先推动网络扁平,转运中心自营率快速提升,并为后续转运中心自动化改造提供条件。资本开支+规模增长下,公司充分发挥规模效应实现成本领先,更低的成本意味着更强的价格竞争力,从而获得更多单量,实现良性循环,强者恒强。
  未来展望:同建共享,向上突破
  共建共享理念,基业长青。省际班车、有偿派费、股份制改革的三大关键决策的践行,不仅造就了公司后来居上,更是让公司形成“同建共享”的长期理念。我们认为,该理念正是加盟制快递企业的核心竞争力,也是中通快递基业长青的基石。展望未来,落实至基本面,“同建共享”的理念将促进全链路降本以及产品分层策略的顺利实施。在全链路降本+产品分层的背景下,有望实现“量、价、本、利”向上突破,释放业绩弹性。
  “同建共享”促进全链路降本:网点自动化+三网叠加+兔喜是全链路降本关键,其中末端成本占快递全链路成本2/3,主要工作在末端,在“同建共享”的理念下,中通快递网点将积极配合落实自动化和兔喜超市,加之三网叠加将继续促进公司全链路成本下行,将不断夯实公司成本竞争力。
  “同建共享”促进产品分层:产品分层是未来通达系单票盈利拉开差距的关键,包括时效产品、送货上门、派前电联等,需要末端极强的履约能力。在“同建共享”的理念下,中通快递网点积极配合总部产品升级,公司有望通过中高端市场的渗透优化公司业务结构,打开盈利空间。
  “同建共享”促进业务多元:中通快递已完成了包括国际/跨境业务、零担运输业务、仓储业务、兔喜超市、冷链/航空业务的多元化生态系统布局。其中中通快运已成为头部企业,2019-2023年均实现盈利。公司新业务发展成功率高发展好,亦受“共建共享”理念下合理利益分配的积极影响。
  “量、价、本、利”向上突破,释放业绩弹性:在全链路降本,以及中高端业务持续渗透的背景下,公司“量、价、本、利”仍有很大提升空间,有望实现业绩持续释放,带来公司长期投资机会。
  投资建议:
  短期:行业进入温和价格竞争新阶段,公司“量、质、利”平衡发展战略下,业绩及现金流提前进入稳态,但估值正处底部,建议积极布局。
  中期:价格竞争温和,但仍在持续,行业价格持续创新低,网点盈利能力已逼近极限,考虑社保政策三年全面落地,尾部企业全链路成本面临上涨压力,或催化头部企业加速集中,行业格局拐点亦可期,中通快递作为龙头企业,将充分受益于行业格局拐点带来的投资机会。
  长期:“同建共享”的理念为公司长期发展保驾护航,展望未来,公司在全链路降本+产品分层+多元化布局的策略的持续推进下,“量、价、本、利”有望向上突破,带来业绩弹性。
  我们预计2024-2026年公司营业收入分别为429.76、484.31、545.56亿元,归母净利润分别为100.77亿元、118.07亿元与144.89亿元,2024-2026年对应PE分别为12.54倍、10.70倍与8.72倍。公司作为加盟快递龙头,我们看好未来量本利平衡发展的长期策略,维持“买入”评级。
  风险提示:行业增速不及预期的风险;价格战重启的风险;管理改善不及预期的风险;成本管控不及预期的风险;加盟商爆仓的风险;海外市场拓展具有不确定性的风险;国内国际快递市场不可简单对比;测算偏差风险。
  
 
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