“一城一企”或是城燃格局演变的主流模式
　　国内城市燃气行业正从“跑马圈地”向“并购整合”的转变过程当中。历史原因形成的“一城多企”市场格局，正面临监管、安全、效率等诸多考验，顶层政策引导燃气行业整合发展，“一城一企”或是城燃格局演变的主流模式。国内燃气特许经营权续约高峰出现在2030年以后；但随着特许经营法定期限延长至40年，存量项目的潜在价值有望重估，整合能力强的燃气公司有望受益。我们建议关注两类企业：1）立足于优质的城燃项目有望整合周边零散区域，推荐华润燃气、香港中华煤气；2）借力上游资源或中游长输管网优势有望整合沿线项目，推荐昆仑能源、蓝天燃气。
　　特许经营分布：五大城燃龙头区位覆盖优势显著
　　从覆盖的城市数量来看，五大全国性城燃公司大幅领先于地方性城燃公司，截至1H24中国燃气、昆仑能源、华润燃气覆盖超过100座城市，地方性城燃公司覆盖城市数量不足10座。从核心区域项目数量来看，华润燃气大幅领先、体现出公司近年执行核心大中城市项目并购战略的成果；香港中华煤气近年并购放缓、但得益于先发优势在核心区域项目数量上仅次于华润燃气；昆仑能源作为入局较晚的城燃龙头，布局范围最广、但核心区域项目数量不多。我们基于核心经营指标对城燃公司项目质量进行评分，五大城燃中，香港中华煤气项目评分领先，得益于在燃气行业的先发优势。
　　城燃市场整合：从“一城多企”走向“一城一企”
　　在城市规模化扩张和产业聚集化发展的背景下，大部分城市燃气市场格局分散。在我们统计的305座城市中，截至1H24一座城市仅有1家燃气企业的占25%、有2-3家的占46%、有4-5家的占23%、有6家及以上的占6%。燃气项目过度分散导致四大问题：1）管网重复建设和投资；2）安全管理难以标准化；3）气源保障和储气调峰难以协同；4）价格成本监审结果相差悬殊。顶层政策引导燃气行业整合发展，强调规范城燃企业准入门槛，促进城燃企业兼并重组；浙江、广东、河南等多省陆续出台政策文件，积极推进燃气企业区域化整合，浙江省通过规模化改革减少管道燃气公司20多家。
　　特许经营延续：期限延长有利于提升项目价值
　　《基础设施和公用事业特许经营管理办法》自2024年5月1日起施行，将特许经营最长期限由此前的30年延长到40年。我们统计的燃气特许经营权项目中，授权有效期为30年或以上的项目数占比82%，有效期低于20年的项目数占比约为8%；按特许经营权截止时间或者起始日期后推30年来看，2030年以前到期的项目数占比3%，随后的10-15年国内城燃特许经营权将进入到大规模的续约阶段。随着特许经营法定期限延长至40年，存量项目的潜在价值有望重估，整合能力强的燃气公司有望受益。
　　风险提示：城燃整合进展不及预期；国内天然气需求不及预期。