2024年底以来，低物价成为我国政策的重要关注点，“促进物价合理回升”也是今年的主要目标之一。本专题报告通过深度分析，试图回答“促进物价合理回升”的政策选择，报告分为4部分：一是抬升物价的理论解释；二是复盘中国、美国、日本历史上5轮低物价周期，以及对应的促进物价回升的经验；三是分析当前我国物价偏低的现实原因；四是基于理论、历史、现实的分析，推演后续我国“促进物价合理回升”可能的政策方向。
　　核心结论：复盘中国、美国、日本历史上5轮低物价周期，物价持续偏低的核心基本都在需求，抬升物价则需要多措并举、并强化不同政策之间的协调，但最关键的抓手是需求政策，货币政策、供给端政策只能“锦上添花”。对我国来说，有效“促进物价合理回升”（比如短期以GDP平减指数回到0%为锚），可能有5方面的政策：①财政政策：若无其他政策，测算所需广义赤字率为12.8%（（实8.4%）；②进一步松地产；③货币政策：进一步降准降息；④促消费：以旧换新短期提振，提高最低工资标准、负所得税、提升社保水平有助于稳住物价中枢；⑤供给侧结构性改革：煤炭、化工、建材、黑色、有色冶炼等行业是重点。
　　一、关于抬升物价的理论解释
　　理论上看，关于物价的解释大致可以分为两套体系：一是西方经济学的解释，既包括古典学派、新古典学派、凯恩斯等传统理论，也包括货币主义、理性预期学派等现代理论；二是马克思主义政治经济学对物价的解释。
　　综合看，理论上（“促进物价合理回升”存在3种可能的选择：一是刺激需求，具体可分两类：刺激消费和刺激投资（需求拉动论）；二是收缩供给，包括减少过剩产能、增加劳动者工资等（供给推动论）；三是增加货币供给、降低失业率，从而实现物价回升（货币主义理论、理性预期学派），但可能面临“流动性陷阱”问题。
　　二、中国、美国、日本历史上的5轮低物价周期复盘
　　1、中国历史上3轮低物价周期：需求不足是核心，出口、地产是诱因中国历史上物价持续下行至偏低水平主要有3个时间段：1998年-2000年，CPI、PPI连21个月负增；2008-2009年，由于全球金融危机冲击，CPI、PPI连续9个月同时负增；2012-2016年，PPI连续54个月负增。
　　1）1998-2000年CPI、PPI持续负增
　　>原因：亚洲金融危机导致出口骤降、国内产能过剩、1998年特大洪水；
　　>应对措施：①货币政策：降息5次423bp、降准2次700bp；②财政政策：合计发行6600亿长期建设国债，相当于GDP的3%；③产业政策：1998年“房改”、2001年加入WTO；④供给侧改革，纺织等行业出清。
　　2）2008-2009年CPI、PPI持续负增
　　>原因：全球金融危机导致2009年出口和出口链断崖式回落；
　　>应对措施：①货币政策：降息4次189bp、降准4次200bp；②财政政策：“4万亿”；③产业政策：放松地产调控，“家电下乡”，耐用品“以旧换新”等；④其他政策：7次提高出口退税“稳出口”，开拓新兴市场。
　　3）2012-2016年PPI持续负增
　　>原因：2012年欧债危机致出口大降、国内地产下行、上游行业产能过剩；
　　>应对措施：①货币政策：降息6次165bp、降准5次300bp；②财政政策：地方隐性债务置换；③地产政策：2014年“松地产”，2015年棚改货币化；④供给侧改革：“三去一降一补”；⑤其他政策：“一带一路”。
　　2、美国历史上的低物价周期：“大萧条”带来的供需失衡
　　作为消费型经济体，美国历史上物价偏低最典型的是20世纪30年代“大萧条”。
　　>原因：“一战”之后，工业生产强导致产能过剩，供需矛盾达到极致情况下出现“大萧条”；1930-1933年美国货币供应量大降23%。
　　>应对措施：①货币政策：在“降息-加息-降息”中反复切换，“大萧条”后货币转向宽松；②财政政策：胡佛总统系列经济刺激政策+罗斯福新政。
　　3、日本历史上的低物价周期：不仅仅是“资产负债表衰退”
　　日本持续地低物价环境最为典型、同时也最顽固，1994年7月日本CPI同比转负之后，直到2022年才趋势性达到2%以上，持续时间长达28年。
　　>原因：①需求端：人口老龄化+地产泡沫破灭后资产负债表衰退的双重压制；②供给端：1990s年代劳动生产率停滞，“广场协议”后日元升值，反向“巴-萨效应”（巴拉萨-萨缪尔森效应）压制日本国内物价。
　　>解决尝试：①货币政策：零利率、甚至负利率，量化宽松（QE），质化量化宽松（QQE），收益率曲线控制（YCC）；②财政政策：数十轮、超100万亿日元财政刺激；③产业政策：主银行制度、终身雇佣制和年功序列制。
　　>政策实效的深层逻辑：①货币政策陷入“流动性陷阱”；②不同政策之间相互割裂、协调性不足，导致政策效果相互抵消、弱化；③错失结构性改革的关键窗口期，未能培育房地产之后新的经济增长点。
　　综合上述5轮历史梳理，可以总结以下几点规律：
　　①历史上看，物价持续走低的核心拖累基本都是需求；
　　②促进物价