投资要点
　　中信银行2025Q1资产扩表提速，息差环比下行，其他非息拖累。
　　业绩概览
　　中信银行2025Q1营收同比下降3.7%，增速由正转负；归母净利润同比增长1.7%，增速较24A放缓0.7pc。2025Q1末不良率环比持平于1.16%；2025Q1末拨备覆盖率207%，较24A末下降2.3pc。
　　营收增速下降
　　中信银行2025Q1营收同比下降3.7%，增速较24A放缓7.5pc；归母净利润同比增长1.7%，增速较24A放缓0.7pc。驱动因素来看，规模扩张和拨备反哺为主要支撑项，息差下行和交易收入波动为主要拖累项。①规模，25Q1末总资产同比增长8.7%，增速较24A末提升3.4pc。25Q1末贷款同比增长5.1%，增速较24A末提升1.1pc；债券投资同比增长9.4%，，增速较24A末提升8.3pc。其中，OCI、TPL、AC账户规模分别环比增长12.5%、1.0%、0.4%。一季度债券市场回撤后，中信银行显著增配OCI账户债券。②息差，25Q1中信银行息差（期初期末口径，下同）为1.61%，环比下降10bp，息差拖累持续。③非息，25Q1其他非息收入环比下降3.3%，同比下降26.6%，增速较24A末放缓46.3pc，其他非息收入是营收最大拖累项。④减值，25Q1减值损失同比下降14.4%，降幅较24A末扩大12.6pc，信用成本对利润支撑加强。展望未来，中信银行全年营收可能保持小幅负增，主要考虑息差下行以及债市波动。
　　息差环比下行
　　25Q1中信银行息差（期初期末口径，下同）环比24Q4下降10bp至1.61%，资产端下行幅度大于负债端下行幅度。①25Q1资产收益率环比下降25bp至3.31%，判断一方面受市场利率下行影响，一方面受资产结构变化影响。25Q1债券投资增速（同比9.4%）显著高于贷款增速（同比5.1%）。目前配置盘票息收入有限，债券增配可能对息差产生负面影响。②25Q1负债成本率环比下降15bp至1.74%，判断主要得益于存款利率调整。展望未来，中信银行息差仍面临收窄压力，主要考虑市场利率下行和债券票息利差收窄。
　　资产质量波动
　　25Q1末中信银行不良率环比持平于1.16%，关注率较24Q4末上升5bp至1.68%，风险指标小幅承压。动态指标来看，25Q1中信银行真实不良TTM生成率1.28%，环比上升2bp。
　　盈利预测与估值
　　预计2025-2027年归母净利润同比增长0.6%/3.0%/4.9%，对应BPS13.27/14/12/15.00元。现价对应PB 0.54/0.51/0.48倍。目标价9.31元/股，对应2025年PB 0.70倍，现价空间29%，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露