核心观点
　　2025年4月财政第一本账呈现向好态势，4月全国一般公共预算收入同比增长1.9%（3月同比增长0.3%），其中全国税收收入同比增长1.9%（3月同比下降2.2%），我们认为这与企业盈利的渐进修复有关；非税收入同比增长1.7%（3月同比增长5.9%），或与2024年同期的基数较高有关使得增速高位回落。从支出端看，4月全国一般公共预算支出同比增长5.8%（3月同比增长5.7%）。第二本账同步改善，4月全国政府性基金预算收入比增速录得8.1%，再度回归正增长，其中4月国有土地使用权出让收入同比增长4.3%，预计后续房地产市场在政策指引下渐进实现止跌回稳后，卖地收入不足的矛盾或有所缓解。
　　综合来看，1-4月广义财政预算收入完成度25.5%（当月同比增长2.7%），与2024年大致持平，而广义财政预算支出完成度为28.4%（当月同比增长12.9%），快于2024年同期水平。我们提示，为应对后续内外部可能出现的不确定因素，中央财政还预留了充足的储备工具和政策空间，不排除增发特别国债和专项债的可能性，或重点用于大规模设备更新、消费品以旧换新和商业银行补充资本金等。
　　大类资产方面，风险偏好或成为重要的影响因子。考虑未来中美整体关税水平下降，外部不确定性下降抬升市场风险偏好，权益市场科技股或相对占优。债券市场方面，预计2025年货币政策维持宽松基调，与财政政策、产业政策形成政策合力，在这一过程中利率或震荡向下，我们预计仍保留50BP降准，以及20BP降息的空间。
　　一般公共预算：4月收入端乘势而上，支出端维持较高强度
　　4月全国一般公共预算收入20427亿元，同比增长1.9%。其中，全国税收收入18106亿元，同比增长1.9%；非税收入2321亿元，同比增长1.7%。分中央和地方看，中央收入4月当月同比增长1.6%，为2025年以来首次实现正增长；地方收入4月当月同比增长2.2%，增幅与一季度持平。
　　值得关注的是，从税收收入来看，装备制造业保持较高增幅、支撑作用持续凸显，这也反映了2025年工业稳增长政策持续发力。2025年1-4月，铁路船舶航空航天设备制造业、计算机通信设备制造业税收收入同比分别增长33.2%、6.8%。另一方面，消费品以旧换新政策加力扩围，文旅消费需求持续释放，文化体育娱乐业税收收入累计同比增长8.6%。此外，新质生产力加快培育，数字经济发展势头向好。1-4月，信息传输软件和信息技术服务业税收收入同比增长12.2%，科学研究和技术服务业税收收入累计同比增长12.7%。
　　财政政策靠前发力特征较为突出。我们认为，年初以来各级财政部门加大支出强度，加快支出进度。4月全国一般公共预算支出20766亿元，同比增长5.8%。据我们测算，1-4月财政支出已完成全年预算进度的31.5%，支出进度为2020年以来同期最快。从结构来看，社会保障和就业、卫生健康、教育序时进度较快，与宏观逆周期政策调控的主要方向高度契合，分别录得38.2%、34.9%和32.4%，均高于同期一般公共预算支出进度。1-4月，社会保障和就业支出16852亿元，同比增长8.5%；教育支出14481亿元，增长7.4%；卫生健康支出7462亿元，增长3.9%；科学技术支出2953亿元，增长3.9%；文化旅游体育与传媒支出1110亿元，增长3.2%；商业服务业等支出652亿元，增长29.5%，重点领域支出得到较好保障。
　　分中央和地方看，1-4月中央一般公共预算本级支出12282亿元，同比增长9%；地方一般公共预算支出81299亿元，同比增长3.9%。我们判断，未来中央财政支出或延续偏强态势，特别是在新一轮财税体制改革进程中，随着中央层面谋划更多事权，中央一般公共预算本级支出的增速或保持高于地方一般公共预算支出。我们预计，后续全国一般公共预算支出将落实党政机关习惯过紧日子的要求，强化国家重大战略任务和基本民生财力保障，将财政资金用在发展紧要处、民生急需上，包括加大民生保障力度、支持现代化产业体系建设、着力提升科技创新能力，加大中央本级科技投入，全力支持关键核心技术攻关等。
　　政府性基金预算：4月收支两端均向预算目标收敛
　　4月全国政府性基金预算收入当月同比增速录得8.1%，系年内首次正增长。一方面与4月以来超长期特别国债陆续发行有关。根据财政部此前发布的发行安排，20年期、30年期和50年期三类超长期特别国债将在4月至10月期间陆续发行，发行时间主要集中在5月至9月。4月24日，2025年首期超长期特别国债和中央金融机构注资特别国债正式招标发行。当日晚间，财政部公告已完成招标工作。根据安排，此次通过财政部政府债券发行系统进行招标发行的超长期特别国债中，20年期500亿元、30年期710亿元，两种期限的国债将自4月29日起上市交易。另一方面，我们提示关注源于土地出让收入的贡献。可以看到，4月国有土地使用权出让收入当月同比增长4.3%。
　　我们认为，在房地产市场严控增量、优化存量、提高质量的前提下，后续土地财政对第二本账的贡献有望向新的均衡收敛。需要说明的是，由于土地成交到土地价款进入国库有一定的时滞，因此土地出让收入数据相对滞后，4月的土