核心观点
　　爱旭股份2024年受光伏行业产能过剩及价格下行拖累，毛利率下滑的同时计提大额减值，导致全年盈利能力承压。但2025年一季度公司ABC组件出货量达到4.54GW，同比增长超500%，环比增长超40%，体现出客户对公司ABC产品认可度已经明显提升。另外，随着ABC降本的持续推进以及新一代产品的逐步量产出货，公司一季度毛利率转正至0.53%，相比Q4明显提升。公司通过聚焦N型ABC技术，海外高端市场突破显著，欧洲分布式场景溢价能力凸显，叠加经营性现金流转正，经营端边际已逐步开始改善。
　　事件
　　公司发布2024年报&2025一季报
　　爱旭股份2024年实现营业收入111.55亿元，同比-58.94%；归母净利润-53.19亿元，扣非后归母净利润-55.53亿元。Q4单季度收入32.59亿元，同比-28.42%，环比+19.19%；归母净利润-24.88亿元，扣非后归母净利润-19.4亿元。Q1单季度公司实现营业收入41.36亿元，同比+64.53%，环比+26.89%；归母净利润- 3亿元，扣非后归母净利润-4.66亿元，同环比均实现减亏。
　　简评
　　ABC组件出货持续提升，一季度收入环比增长明显
　　2024年公司电池片收入53.49亿元，同比-79.5%，销售量25.5GW。毛利率-11.71%，同比-28.47pct，主要系光伏主材环节价格持续回落，导致公司电池业务毛利率承压。组件业务实现收入49.61亿元，同比增长729%，ABC组件销售量6.33GW，毛利率-9.2%。从区域结构来看，ABC海外销售收入21.3亿元，占比43%，毛利率明显好于国内市场。一季度公司ABC组件出货进一步增长，达到4.54GW，环比+40%以上，推动公司Q1收入实现环比提升。
　　一季度毛利率改善，预计二季度有望进一步提升
　　2025年一季度，随着公司ABC出货规模扩大，开工率提升，成本逐步下降，推动毛利率有所改善。公司Q1整体毛利率0.53%，环比明显提升。展望二季度，由于公司ABC组件海外占比逐步扩大，同时新一代产品出货占比进一步提升，预计二季度公司毛利率有望进一步提升。
　　ABC组件交付功率逐步提升，欧洲分布式等高溢价市场具备优势
　　目前公司ABC组件交付转换效率已达24.6%，功率上具备明显优势，同时叠加美观性，在欧洲分布式市场订单较为饱满，且溢价显著。随着ABC产品功率提升以及金属化方案的改进，ABC组件成本正逐步下降。公司ABC订单饱满度较高，当前在部分高溢价市场已展现出较高的客户认可度。另外后续公司济南基地若成功投产，其成本也有望进一步实现大幅下降。
　　盈利预测及投资建议：目前光伏行业处于周期底部，企业扩充意愿及能力明显下降，公司作为BC技术的先行者，若后续行业景气复苏，有望率先实现盈利转正。我们预计公司2025-2027年将分别实现营业收入189.91、247.49、319.11亿元，归母净利润0.42、13.38、22.17亿元，维持“增持”评级。
　　风险分析
　　1、ABC提效降本速度慢于TOPCon的风险。目前TOPCon仍占据行业主流市场，且后续仍有一定提效降本空间。若后续ABC提效降本速度慢于TOPCon，则公司ABC出货可能面临不及预期的风险。2、资金紧张引发的流动性风险。公司资产负债率82.9%，若行业处于低盈利周期下时间过长，可能引发公司流动性风险。3、行业需求不及预期的风险。如果行业增速不及预期，将会对公司电池及ABC组件出货以及盈利能力造成较大的负面影响。