核心观点
　　美债利率曲线结构经历了由倒挂到正常化，再到当前非典型的“U型”结构。背后包含了市场对未来货币政策路径、经济增长、通胀压力以及债务问题等多方因素综合博弈的结果。我们尝试分析“U型”曲线背后的成因，对资产价格的影响，并编制全球债务信用风险指数动态监测全球债务风险。本周配置建议方面，国内政策继续趋暖，反内卷及雅江水电投资等主题机会活跃，市场赚钱效应叠加低机会成本，带动资金活跃。海外关税、日本议会选举、美联储主席人选等扰动不断，内稳外荡格局明显。国内股市呈现技术性上涨行情，债市小幅承压，部分商品反弹明显，短期关注7月重要会议、FOMC、8月关税落地等。
　　核心主题：海外利率曲线结构的启示
　　当前美债利率曲线呈现非典型的“U型”结构，1年以内美债利率偏高，2-3年利率最低，更多反应降息预期先紧后松，下一任美联储主席或更加鸽派。而长端利率上行更多体现财政压力以及对中长期通胀的担忧。财政扩张对冲关税冲击+政府债务高企+通胀压力下，其他海外国家面临类似的利率曲线陡峭化的压力，长端利率同步上涨。我们编制的全球债务/信用风险指数回升接近2022年11月以来的相对高位。从本质来看，发达国家债务曲线的变化是“宽财政+（相对）紧货币”环境下的必然结果，未来美债曲线中短端或与美国经济周期（分子端）更密切相关，而长端利率更多代表美元信用风险溢价，影响资产估值（分母端）。
　　市场状况评估：国内政策预期升温，美国经济维持韧性
　　国内方面，暑期出行热度基本延续，地产成交热度分化，反内卷支撑黑色价格，外需有所回落。美国6月通胀小幅反应关税冲击，零售数据显示居民消费韧性，美联官员表态偏鹰，市场降息预期有所下行。国内货币政策方面，上周央行再次开展买断式逆回购呵护资金面，同时取消对债券回购质押券冻结规定，但降准降息等重大政策期待有限。财政政策方面，反内卷政策预期继续升温，工信部稳增长政策优化产能结构，雅江工程启动，改善需求预期，关注中央重要会议表述。
　　配置建议：国内政策继续趋暖，主题机会活跃
　　国内债市拥挤度不低，股市表现、重大投资项目、关税及机构行为是可能的扰动因素，债市仍难摆脱震荡格局，等待调整中的机会。从资产配置的角度看，债市回报降低、波动增大，中长期性价比弱于股市。国内股市方面，中美阶段性缓和是背景，政策友好叠加场外资金充足，投资者对主题机会较为敏感。建议投资者继续顺应趋势、保持持仓、强化交易思维即可。长期看，美债收益率曲线有望延续陡峭化的走势，年内建议以短端美债为底仓，继续关注长端在4.5%左右及以上的配置机会。美股二季度业绩或对股价形成支撑，不过随着8月1日关税截止日临近，可能会对市场带来阶段性扰动，部分指标表明市场情绪有所过热。各国财政扩张叠加中国反内卷，商品情绪普遍转暖。黄金短期震荡偏强；铜中长期配置价值仍高，短期关注铜关税是否落地；原油短期不确定性较大，中长期仍偏空；国内商品情绪改善，不过短期演绎较快，后续关注是否有增量政策以及实际落地效果。
　　后续关注：国内重要会议、美国经济数据
　　海外：1）美国至7月19日当周初请失业金人数；2）美国7月标普PMI。
　　风险提示：特朗普关税谈判进展，美国通胀超预期，全球经济放缓。