兴业银行1-6月归母净利润、营业收入、PPOP分别同比+0.2%、-2.3%、-3.1%，增速较1-3月+2.4pct、+1.3pct、+1.3pct。1-6月年化ROE、ROA分别同比-0.88pct、-0.02pct至10.12%、0.82%。公司利润增速回正，其他非息降幅收窄，零售资产质量改善。公司战略目标清晰，维持“买入”评级。
　　息差保持韧性，负债成本改善
　　6月末总资产、贷款、存款增速分别为+2.6%、+4.1%、+8.9%，较3月末-1.1pct、-0.7pct、-1.4pct。25Q2零售/对公/票据增量占比分别为-2%/83%/19%，新增贷款主要由对公贷款驱动。25H1利息净收入737.55亿元，同比微降1.52%。1-6月净息差为1.75%，较1-3月-5bp。1-6月生息资产收益率、计息负债成本率分别为3.37%、1.86%，较24A-35bp、-31bp。兴业银行较好平衡负债与资产，将负债稳规模、降成本摆在首要位置，有效稳定息差表现。
　　财富中收增长，其他非息回稳
　　1-6月非息收入同比-3.8%，增速较1-3月+8.6pct。中间业务收入同比+2.6%，增速较1-3月-5.9pct。公司较好平衡表内与表外，推动“大资管、大财富”更深层次的融合发展，实现表外财富类中收较好增长。其中，零售财富中收同比增长13.45%，托管业务中收同比增长9.98%。25H1其他非息收入同比-7.0%，增速较1-3月+14.5pct。其他非息降幅收窄，主要由于较好平衡投资与交易，把握波段机会。
　　资产质量平稳，零售不良下行
　　6月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为1.08%、229%，环比持平、-5pct。关注类贷款占比较3月末下降5bp至1.66%。6月末对公房地产新发生不良同比回落46%。融资余额7240.33亿元，较年初减少212亿元，不良资产率4.05%，风险可控。个人贷款不良率较24年末下降13bp至1.22%，其中信用卡新发生不良同比下降7.5%。测算25Q2年化不良生成率1.25%，环比+19bp；25Q2年化信用成本1.09%，同比-22bp。公司有效化解房地产、地方政府融资平台、信用卡等重点领域风险，释放拨备。
　　股东增持彰显信心，转债有望夯实资本
　　期末资本充足率、核心一级资本充足率分别为14.18%、9.54%，环比+0.21pct、-0.06pct。截至8月28日，兴业银行最新收盘价距离强赎价空间21%，估值存在进一步修复动能。剩余可转债全额转股将提升兴业银行核心一级资本充足率0.5pct，有利于增强资本实力、提升经营质效。今年5月，第一大股东福建省财政厅将其持有的86.44亿元可转债全额转股。25Q1大家人寿从二级市场大幅增持兴业银行5.41亿股，并提名董事，充分展现市场机构对兴业银行未来发展的看好。公司合理管控费用开支，业务管理费同比下降0.22%。
　　给予25年目标PB0.70倍
　　鉴于非息增速回升，预测25-27E归母净利润分别为786/802/830亿元（较前值+1.60%/+2.53%/+3.63%），同比增速+1.80%/+2.01%/+3.5%，25年BVPS预测值38.72元（前值39.39元），对应PB0.59倍。可比公司25年Wind一致预测PB均值0.57倍，公司战略目标清晰，应享受一定估值溢价，给予25年目标PB0.70倍（前值0.65倍），25年目标价27.10元（前值25.60元），维持“买入”评级。
　　风险提示：政策推进力度不及预期；经济修复力度不及预期。