投资要点
　　营收降幅收窄、利润增速稳定，息差回升、生成改善，经营向好态势延续。
　　业绩概览
　　25Q1~3兴业银行营收、归母净利润同比分别负增1.8%、增长0.1%，增速分别较25H1收敛0.5pc、放缓0.1pc。25Q3末兴业银行不良率环比持平于1.08%，25Q3末拨备覆盖率环比下降1pc至228%。
　　营收同比降幅收敛
　　25Q1~3兴业银行营收、归母净利润同比分别负增1.8%、增长0.1%，营收降幅较25H1收敛0.5pc，利润增速基本持平于25H1，业绩表现符合预期。营收降幅收敛，得益于息差拖累改善、中收增长回暖。①息差：测算25Q3单季息差（期初期末口径，下同）环比回升4bp至1.55%，得益于负债成本环比大幅改善。②非息：25Q1~3中收同比增长3.8%，增速较25H1提升1.2pc，主要受益于资本市场回暖、财私客户基础夯实。25Q1~3其他非息同比负增9.3%，较25H1降幅略扩大2.3pc。展望全年，预计兴业银行营收有望继续维持降幅收敛态势，主要考虑去年息差基数走低，息差拖累有望改善。
　　息差环比企稳回升
　　测算25Q3单季息差环比回升4bp至1.55%，主要得益于负债成本大幅改善，有效对冲资产端收益率下行影响。（1）资产端，测算25Q3资产收益率环比下降7bp至3.19%，主要归因贷款利率行业性下行、有效信贷需求不足。（2）负债端，测算25Q3负债成本率环比大幅下降11bp至1.68%，利率和结构两端均有贡献。①利率上，我们测算25Q1~3付息成本率较25H1下降5bp至1.78%，公告显示存款、同业存款付息率较25H1下降5bp、8bp至1.71%、1.68%。②结构上，25Q3末同业、应付债券占总资产比例环比提升2.1pc、下降1.4pc至25.1%、8.7%，相对较高成本的债券规模压降，低成本同业负债规模提升，负债结构得到优化。
　　分红落地股东增持
　　（1）首次中期分红。10月30日兴业银行首次宣布实施中期分红，2025年中期分红比例为30.02%，延续了30%以上的高分红比例，价值特征更加明显。
　　（2）股东继续增持。25Q3大家人寿、福建省投资开发集团分别增持兴业银行6212万股、45万股，体现出各家机构对兴业银行长期发展的信心。
　　不良生成环比改善
　　（1）存量指标稳定。25Q3末兴业银行不良率、关注率环比分别持平、微升1bp至1.08%、1.67%，25Q3末拨备覆盖率环比微降1pc至228%，存量指标稳健。
　　（2）生成指标改善。测算25Q3不良TTM生产率、25Q3不良+关注的TTM生成率环比分别下降20bp、下降23bp至0.99%、0.95%，不良生成指标环比明显改善。公司公告显示对公房地产、信用卡新发生不良均同比回落，地方政府融资平台资产质量保持稳定，资产质量稳中有进态势明显。
　　盈利预测与估值
　　预计2025-2027年兴业银行归母净利润同比增速为0.22%/5.05%/5.39%，对应BPS38.92/41.49/44.21元。现价对应2025-2027年PB 0.52/0.49/0.46倍。目标价25.82元/股，对应2025年PB 0.66倍，现价空间28%，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。