核心观点
　　未来三年全球电解铝供需基本处于平衡状态，但是这种平衡建立在中国电解铝满产超产，海外电解铝新增产能如期释放的基础之上，供应稍出问题便会供不应求。当高价格-高利润-新供应的传导链条受制于供应时，价格就具备了易涨难跌的基础。同时，欧美AI投资竞赛遭遇缺电瓶颈，对欧美超过400万吨的存量供应构成挤出威胁，一旦触发，铝价或会出现加速向上。
　　摘要
　　海外供应接力中国，但供应过于紧绷
　　截至2025年9月，中国电解铝运行产能达4445万吨，但是，按照2025年9月369.6万吨的产量反算运行产能是4497万吨，产能利用率已经高达101.2%。
　　2026-2028年国内电解铝产量分别为4544万吨/4566万吨/4596万吨，增量分别为88万吨/22万吨/30万吨，对应增速分别是2.0%/0.5%/0.7%。海外远期新增电解铝产能规划约1000万吨，根据排产折算2026-2028年产量增量分别是127万吨/143万吨/241万吨。扣除由于电气事故、电力合同到期无法续约的产量，加上中国产量和欧美复产产量，2026-2028年全球铝供应量分别是7658万吨/7810万吨/8081万吨，同比增速2.4%/2.0%/3.5%。
　　铝消费具有良好渗透性，消费持续有超预期表现
　　很长时间以来，铝的年度消费表现均好于上一年度的市场普遍预计值，归因发现：一方面是部分场景增长好于预期，另一方面是铝以其优异的轻量化特性不断深入渗透到新应用领域，使得传统研究框架的消费匡算出现低估。2026-2028年，中国电解铝消费高增板块降速、负增板块收敛，综合增速为1.5%/2.2%/2.3%；海外新兴经济用铝高增，低利率和AI、电力等应用场景驱动欧美消费上行，海外消费增长3.2%/3.0%/3.2%；全球铝消费量分别是7651万吨/7845万吨/8049万吨，同比增速2.1%/2.5%/2.6%。
　　价格-利润-供应的传导链条失效，刚性供应驱动利润扩张，且脆弱供应暗含价格加速向上的驱动
　　2026-2028年，全球铝供需平衡分别是7.6万吨/-34.4万吨/32.6万吨。由于电解铝供应处于满产和超产状态才勉强构筑全球供需平衡，供应严重失去弹性，利润供应-价格的循环失效，行业利润可以继续扩张，直到新的供应能涌出与消费适配的量。鉴于此，我们将2026-2028年铝行业利润调高至5000 /5500 /6000元/吨，对应铝价21500/22000/22500元/吨。若作为高耗能的电解铝电力供应被挤出，或出现存量市场生产中断，价格存在加速冲高动能。另外，俄罗斯若被取消制裁，铝锭将以市场化的方式进入中国，会驱动内外价差收敛，国内铝价要补涨。电解铝已经进入弱供给、高利润、低资本开支的阶段，上市公司拥有了分红的能力，且分红意愿在提升，板块股息率可观；供应的刚性、库存的低位，使得价格弱消费周期有抗跌的能力，在强消费周期有更好的向上弹性，是攻防兼备的板块。
　　风险分析
　　1、AI泡沫化引发全球经济增长担忧。数以千亿的AI投资被视为驱动经济转型增长的关键，若AI未能兑现投资收益，导致泡沫化甚至破裂，对经济增长信心构成打击。
　　2、中上游扩张加速扩张。电解铝行业利润处于相对高位，不加杠杆的投资回报周期已经压缩至3年，若铝价更进一步上涨，不排除会刺激海外电解铝快速扩张，令电解铝市场由缺口转向过剩。
　　3、供应存在被挤出风险，加剧价格波动。电解铝作为高耗能品种，当电力出现缺口时，在产产能有被挤出的风险，而当前全球的电解铝供需平衡是建立在供应不能出问题的基础之上的。一旦发生供应被挤出，对价格稳定性的冲击是巨大的。
　　4、消费大幅度摆动，导致供需平衡出现重大偏离。AI技术发展日新月异，机器人应用若在生产、生活场景中快速铺开，会为铝提供新的需求，可能打破基准的平衡。根据高工机器人研究所（GGII）数据，单台人形机器人铝材使用量为20-25kg，当人形机器人数量破1000万台，则带动20万吨铝需求。当然，经济表现不佳，特别是给予正向预期的欧美经济不佳，导致消费增长不及预期，会导致价格表现不及预期。