我们预计兆易创新2025年利基型产品收入或达16.5亿元。
　　我们预计兆易创新2025年毛利率在39.6%。
　　重申“买入”评级，上调目标价至人民币260.00元。
　　根据兆易创新2025年三季报，2025年三季度公司实现收入26.81亿元，同比增长31.40%。2025年前三季度收入实现68.31亿元，同比增长20.92%。2025年前三季度实现归母净利10.83亿元（同比增长30.18%），基本符合我们和市场预期。
　　我们预计兆易创新2025年利基型产品收入或达16.5亿元。根据兆易创新于2025年10月30日披露的投资者关系活动记录表，由于行业头部厂商不同程度的停产或减产利基型DRAM产品，因此导致利基型DRAM产能缺口较大，公司预计利基型DRAM价格有望在25年第四季度继续上涨。根据我们测算，2025年公司利基型DRAM业务营收有望同比增长超60%，超预期达成公司在2025年初计划同比增长50%的目标。另一方面，公司提到公司的定制化存储解决方案非常适用于推理应用场景，并聚焦在端侧推理应用。公司看好定制化存储产品有望2026年在汽车座舱、AIPC、机器人等领域实现芯片量产。针对NORFlash，我们看好公司在2025-2028年继续提升市场份额。公司提到正在推动工业、汽车、端侧AI和海外市场等领域的新品，我们预计NORFlash市占率有望在2025-2028年期间继续提升。
　　我们预计兆易创新2025年毛利率在39.6%。根据兆易创新于2025年10月30日披露的投资者关系活动记录表，2025年初公司利基型DRAM业务整体仅有低个位数毛利率，2025年第二季度达到了双位数的毛利率，公司认为25年第三季度和第四季度DRAM业务毛利率仍可以维持健康水平。考虑到未来来自客制化存储业务的收入，我们分别上调公司2026-2027年净利润约11.6-11.8%。我们现在预计公司2025-27年的净利润CAGR达到50%。
　　重申“买入”评级，上调目标价至人民币260.00元。我们目标价基于43倍2027年P/E，略高于兆易创新过去五年的24个月动态P/E估值中值（42倍）。考虑到兆易创新2025-27财年净利CAGR是50%，高于行业平均水平（28%），这是我们给予43.0倍2027年P/E估值的基础。风险提示：DDR4停产对于DDR4价格和兆易创新收入拉动不及预期；存算一体存储产业进度慢于预期；NORFlash和SLCNAND行业增速慢于预期；美国新一轮制裁或影响兆易新产品研发和生产。
　　风险提示
　　DDR4停产对DDR4价格和兆易创新收入拉动不及预期：我们认为DDR4退出市场供应或是主要存储制造商DDR4涨价的重要积极催化剂。但是若DDR4停产进度慢于预期，则DDR4价格提升对兆易创新的收入拉动或不及预期。
　　存算一体存储产业进度慢于预期：当前国内存算一体芯片企业正在发力可穿戴设备和智能家居等边缘小算力场景的存算一体。若存算一体实际产业化速度慢于预期，则存算一体产品商业化对于兆易创新的拉动作用则小于预期。
　　NORFlash和SLCNAND行业增速慢于预期：根据Frost& Sullivan，全球NORFlash市场规模在2024年达到28亿美元，并预计2025-2029年CAGR达到7.6%。全球SLCNAND市场规模在2024年达到23亿美元，并预计2025-2029年CAGR达到5.8%。若由于全球宏观经济疲弱导致NORFlash和SLCNAND行业需求变缓，则NORFlash和SLCNAND行业增速慢于预期。
　　美国新一轮制裁或影响兆易新产品研发和生产：根据兆易创新2025年半年报，兆易创新从关联公司合肥长鑫科技采买的原材料是4.33亿元，兆易创新依托长鑫科技产能生产DDR3和DDR4等产品。若美国对大陆半导体制造产业的制裁持续加码，不排除长鑫科技获取不到最新的产线设备，相应影响兆易创新新产品的研发和生产。