一、策略专题：中央经济工作会议点评
　　2025年12月10日至11日，中央经济工作会议在北京举行。
　　（1）如何理解五个新“必须”？
　　2024年中央经济工作会议以五个“必须”总结了对经济工作的规律性认知，而今年的会议认为，通过实践，我们对做好新形势下经济工作又有了新的认识和体会，并提出了五个新“必须”。我们认为，五个新“必须”可能是我们认知2026年经济工作与政策取向的重要指引。
　　一是“必须充分挖掘经济潜能”，指向我国具备超大规模市场和强大生产能力的优势，应充分利用上述优势在扩内需等领域培育更多新的经济增长点；
　　二是“必须坚持政策支持和改革创新并举”，这与政策取向中“加大逆周期和跨周期调节力度”等措辞相呼应，表明在提供短期政策支持时还应同时具备长远的政策视野，增量更要提质；
　　三是“必须做到既‘放得活’又‘管得好’”，二十届三中全会关于全面深化改革的《决定》曾提出“既‘放得活’又‘管得住’”，本次会议将管得“住”改为管得“好”，表明了对全面深化改革、整治“内卷式”竞争、建设全面统一大市场的更高要求；
　　四是“必须坚持投资于物和投资于人紧密结合”，进一步强调“投资于人”的重要性，主要可能包含两方面含义，将人视作消费主体，则通过惠民生、提收入、稳就业来释放人的消费潜力，将人视作创新主体，则通过教育科技人才发展方案强化“人力资本”；
　　五是“必须以苦练内功来应对外部挑战”，既是明确要客观认知外部环境变化影响加深、必须积极应对外部挑战，也是明确经济工作应更多由内需主导。
　　（2）总体思路与政策取向有何变化？
　　对比2025年与2024年中央经济工作会议，经济工作总体思路与宏观政策取向大致体现出三点变化。
　　一是2026年对总量增长的要求并不迫切，进一步强调质的提升，总体思路指出“优化供给”、“做优增量”、“纵深推进全国统一大市场建设”、“推动经济实现质的有效提升和量的合理增长”，政策取向指出“加大逆周期与跨周期调节力度”，财政政策提出“保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量”，预示着财政赤字可能不会有进一步提升，货币政策由“适时降准降息”改为“灵活高效运用降准降息等多种政策工具”；
　　二是科技创新领域的重点任务进一步聚焦“新质生产力”，总体思路中指出“因地制宜发展新质生产力”，相比上一年的“推动科技创新和产业创新融合发展”进一步向“新质生产力”明确，指向2026年商业航天等未来产业方向可能迎来更多的政策出台与商业化进展，具备更多的投资机会；
　　三是对民生的重视程度持续提升，或逐渐激发消费潜力，本次中央经济工作会议在“稳预期”的基础上新增“稳就业、稳企业、稳市场”，若后续政策出台能够对就业与收入预期产生正向作用，或有望逐渐激发“人”作为消费主体的消费潜力。
　　（3）重点任务排序变化与内容增量梳理
　　排序看，继续重视内需、创新等排序靠前的重点任务，防风险排序后置或反映地产仍以“托底”为主、“化债”有望常态化。具体看，内需、创新、改革、开放仍然是重点任务的前四项，防风险排序调至最后一项，城乡、区域、绿色、民生任务排序依次前进，其中城乡与区域重点任务由两项融合为一项。
　　内需任务增量看，内需地位进一步提升，会议强调“内需主导”，新增“制定实施城乡居民增收计划”指向改善居民消费意愿，““优化‘两新’政策实施”可能反映2026年消费补贴进一步加码幅度不大、更多转向服务消费等，““推动投资跌回稳稳”一方面要依靠适增增加中央预内内投资规模，一方面也要进一步加强超长期特别国债对“两重”项目的支持。
　　创新任务增量看，进一步强调科技人才的重要性，提出“制定一体推进教育科技人才发展方案”。
　　改革任务增量看，“反内卷”定调进一步明确，会议明确指出“深入整治‘内卷式’竞争”。
　　绿色任务增量看，要关注“深入推进重点行业节能降碳改造”对上游设备需求的可能拉动，“制定能源强国建设规划纲要”则表明新能源产业仍然是中国重点发展方向。
　　防风险任务增量看，提出“着力稳定房地产市场”，路径为“因城施策控增量、去库存、优供给”，指向商品房销售是政策优化与出清的重点方向，新增“积极有序化解地方政府债务风险”，政策将推动“化债”常态化演进。
　　二、本周市场表现与政策事件（本周指12月12日增周）
　　2.1 A股复盘：科技大涨驱动创指表现，宏观政策进入“空窗期”
　　本周A股市场核心指数表现分化，创业板指表现居前、万得全A小幅收涨、上证指数则稳落至3900点下方，创业板指表现主要受科技股大涨驱动，12月9日特朗普宣布允许英伟达向中国出售H200芯片，对光模块等海外映射方向形成利好催化。本周四市场出现一定波动，随着中央经济工作会议落地，未来一段时间宏观政策将处于“空窗期”，或引发部分资金观望情绪。增前A股ERP为2.76%，周内变动1.95bp，反映市场