现状：氢气供需端稳步增长，应用领域逐渐拓展
　　“双碳”背景下，我国氢能产业发展加速。我国为全球最大的产氢国，2024年氢气产量约3650万吨，同比增3.5%；全球氢气总产量近1亿吨，同比增长约2.7%。我国2024年氢气消费量约3650万吨，较2020年消费量的复合增速约2.2%，其中合成氨、甲醇、炼化、煤化工等传统领域用氢占比分别为26.0%、27.3%、16.4%、11.1%，交通、工业、冶金等新兴应用领域复合增速约7.1%，显著高于行业增速，说明氢能应用领域正在快速拓展。
　　政策：能源地位明确，驱动需求释放
　　氢能是构建新型能源体系中的重要一环。习总书记近年已经多次与风电光伏并列提及氢能，2024年11月《能源法》正式将氢能列入能源范畴，顶层重视程度高。行业存2027年阶段性目标，能源装备高质量发展也对氢能形成指导，重视未来强化对用能行业的可再生能源消费最低比重相关政策的细化，其中明确包括可再生能源制氢氨醇，有望促进行业需求释放。
　　氢能产业正从技术降本向规模化降本过渡，“十五五”放量可期
　　多因素共促氢能降本。1）绿电成本下降：绿氢成本对电价最敏感，随着地面光伏发电成本降至0.15-0.20元/kWh区间，绿氢成本可降至10.36-13.22元/kg；且随着煤制氢等逐步考虑碳排放成本，绿氢的经济性有望进一步提升。2）电解水制氢纳入CCER，对初期经济性形成补偿，可使得典型项目的投资回收期从9.21年缩短至8.62年。3）行业自身技术降本取得阶段性成果：从行业具有代表性的案例来看，碱性电解槽平均单套价格年降水平在11%-13%，PEM在20%-24%；燃料电池系统典型案例单位售价近3年复合年降幅达32.2%，电堆典型案例2020-2024年复合降幅为15.4%，可见行业降本取得显著成果，也注意技术降本逐渐平缓，可适度向规模化降本迈进以期进一步推动成本下行。4）补贴（含高速公路免费、投资运营补贴等）、试点工作等目前覆盖全产业链，推动行业规模化降本，从燃料电池车的补贴发放案例看，补贴规模持续加大，发放节奏有提速迹象；后续进一步推动全产业链试点，有望进一步规模化降本。
　　氢能产业链各环节发展如火如荼
　　1）制氢：2025年全国电解槽招投标超4.5GW，2023/2024年约为1.5/1.2GW，显著放量，随着单价下行，行业有望继续放量；从案例统计上看，参与者逐步增多，未来竞争也有望加剧。2）储运：仍为行业的主要瓶颈，技术路径多元化，但大规模、低成本、安全高效的输送体系尚未成熟，管道输氢的标准和政策引导在2025年进展迅速。3）加氢：2025年底我国累计建成加氢站较2020年增长约2.6倍，综合能源站占比高，后续有望保持较快增速。4）应用：绿色甲醇在IMO、欧盟、我国政策驱动下，有望实现需求侧放量，在全生命周期角度已接近平价，我国绿醇产能上量中；燃料电池车2025年上险量达1.08万辆，同比增52.5%。
　　投资策略：自身降本叠加政策驱动，氢能行业放量逻辑逐步显现
　　看好以下投资逻辑：1）股东赋能，利于获得市场；2）纯氢标的或具备氢能标签的标的；3）主业稳健，氢能作为潜在增长点的标的；4）绿醇、SOFC等方向存放量逻辑。相关标的包括：冰轮环境、亿华通、龙净环保等。
　　风险提示
　　1、政策支持力度不及预期风险；2、技术发展瓶颈风险；3、项目进度低于预期风险；4、竞争加剧致盈利性不达预期风险。