核心观点
　　戴尔Q1 FY27与联想FY2025/26 Q4业绩共同验证，AI基础设施景气正在由GPU、AI服务器单点，扩散至传统服务器、存储、网络、PC、机架级交付与全球供应链体系。服务器整机厂商的产业价值不再仅体现为硬件组装，而是体现为AI基础设施从方案设计、供应链锁定、整机制造、机架交付到后续运维服务的综合交付能力。
　　本轮超预期具备一定持续性。短期看，戴尔AI服务器订单、积压订单及全年指引大幅上修，联想AI服务器项目储备维持高位，业绩可见度较强；中期看，AI推理、企业级私有化部署及智能体工作流将持续拉动传统服务器、CPU、内存、存储和本地数据基础设施需求；长期看，整机厂商竞争壁垒将从单机出货能力，进一步转向机架级方案、液冷制造、供应链调度和全球本地化交付能力。
　　事件
　　戴尔Q1 FY27：AI服务器订单与收入大幅增长，传统服务器、存储、PC共振
　　戴尔Q1 FY27创第一财季历史新高。实现收入438.4亿美元，同比增长88%；GAAP摊薄EPS为5.24美元，同比增长282%；非GAAP摊薄EPS为4.86美元，同比增长214%；经营现金流40.8亿美元。公司表示，本季度强劲表现来自当季需求、PC/计算/存储全栈创新，以及供应链、销售和定价执行能力。
　　ISG是业绩超预期的核心来源。本季度ISG收入290.1亿美元，同比增长181%；经营利润30.6亿美元，同比增长206%。其中，AI优化服务器收入161.3亿美元，同比增长757%；同时，本季度传统服务器与网络收入85.4亿美元，同比增长92%；以及本季度存储收入43.3亿美元，同比增长8%。上述结构显示，本轮AI基建景气并未局限于AI服务器单品，而是同步拉动传统计算、存储及数据中心基础设施需求。
　　订单与指引进一步强化景气可见度。戴尔Q1获得AI订单244亿美元，确认AI服务器收入161亿美元，季末AI积压订单达513亿美元；公司将FY27 AI服务器收入指引上调至约600亿美元，约为上一财年的2.4倍。同时，FY27全年收入指引上调至1650—1690亿美元，同比增长约47%；全年非GAAP摊薄EPS中值为17.90美元，同比增长74%。
　　本季度的超预期并非单一AI服务器拉动。电话会中，公司指出AI需求仍保持强劲，客户数量超过5000家，覆盖Neocloud、主权云及企业客户；需求持续超过供应，内存为主要约束项，预计年末仍将保有较大积压订单。传统服务器需求则来自大型企业刷新计算环境、扩容新增工作负载、提升基础设施密度，以及AI推理工作负载带来的通用计算增量；同时较多存量服务器仍处于第14代或更早平台，后续更新周期仍具支撑。
　　存储盈利能力提升是ISG盈利改善的重要驱动。戴尔表示，Dell IP存储组合连续五个季度需求增速跑赢市场，PowerStore连续八个季度实现双位数需求增长；随着高毛利Dell IP存储占比提升，存储业务盈利能力成为Q1 ISG利润率改善的重要驱动。随着企业AI应用从试点走向生产，数据治理、非结构化数据管理、本地部署与安全合规需求提升，存储及数据平台的重要性有望同步增强。
　　联想FY2025/26 Q4：ISG转折点确立，AI服务器储备与液冷机架能力形成支撑
　　联想FY2025/26 Q4实现营业额216亿美元，同比增长27%，为五年来最高同比增速；调整后净利润5.59亿美元，同比增长101%；人工智能相关业务收入同比增长84%，占集团总营业额38%。全年维度看，集团收入831亿美元，同比增长20%；调整后净利润20亿美元，同比增长42%；人工智能相关业务收入同比增长超过一倍，占全年收入33%。
　　 ISG是联想本轮业绩中最重要的结构性变化。第四财季ISG收入56亿美元，同比增长37%；经营利润2.02亿美元，创历史新高。全年ISG收入192亿美元，同比增长32%，实现全年盈利，经营利润达到7300万美元。该业务从成长型业务逐步转向具备规模增长与盈利修复能力的基础设施平台。
　　订单储备与交付能力方面，联想AI服务器项目储备达到210亿美元，并支持超过5800项客户AI部署；年度服务器制造产能超过7万个机架，其中超过1.1万个为面向AI工作负载的直接液冷机架。公司已完成首批GB300 NVL72机架解决方案交付，基于Rubin架构的平台计划于下半年推向市场。AI服务器竞争正在由单机产品能力升级为机架级、液冷化、规模化交付能力竞争。
　　联想已于2026年4月完成Infinidat收购，增强高端企业级存储能力。结合AI服务器、企业基础设施、存储与服务能力，联想ISG后续利润率改善空间有望来自产品组合优化、机架级交付占比提升，以及存储与服务附加价值增加。
　　点评
　　AI服务器订单与积压订单提供较高业绩可见度
　　戴尔Q1 AI订单244亿美元，期末AI积压订单513亿美元，全年AI服务器收入指引上调至约600亿美元；联想AI服务器项目储备达到210亿美元。订单与储备规模表明，当前AI服务器需求仍处于较高景气阶段，头部客户与企业客户均在加速锁定供给。
　　在供需关系上，戴尔明确表示需求持续超过供应，主要约束来自内存，并预计年末仍有较大积压订单。管理层