“自上而下”的投研越来越离不开对财政的研究，实际上财政已从逆周期工具部分演变为宏观主导变量之一：一则它对总量经济的影响更为明显，最近三年经济均呈年内“U”型，其背后的重要背景之一是财政支出增速呈U型；二则财政对地方政府投资行为做出引导，对包括科技在内的新经济支持力度逐渐提高，这是新经济快速成长、新旧经济景气度显性分化的重要背景；三则对于资产定价来说，财政的节奏也非常关键，它既通过广义建筑业和存量经济影响利率，又通过新基建和增量资产影响权益。
　　近年来财政政策在宏观经济中发挥越来越重要的作用，以2024年为例，2024年广义财政支出增速呈前三季度整体向下、阶段性反弹，三季度末开始加速向上的格局，这与2024年内权益资产走势亦相对同步，一则是对名义增长的反映；二则是对逆周期政策的反映（详见前期报告《探究超常规组合：2025年财政政策展望》）。我们理解这一现象，一则应与政府部门在经济活动的比重变化有关，如政府债对社融的支撑也在近年来愈发重要；二则随着财政政策的多样化，财政工具除对传统领域基建的带动外，同时也对消费与产业等多个领域发挥直接或间接作用，因此可以看到其对制造业投资等其它固投、国补消费、设备更新等多方位的影响。
　　此外，近年来财政政策也发挥着包括地方政府在内的经济活动指引作用，如隐性债务化解，不仅有助于修复地方政府资产负债表与现金流，同时还引导地方政府减少或避免过度投资、无效投资，同时于2025-2026年连续两年推出两批新型政策性金融工具，引导地方政府基于自身的资源禀赋在新质生产力等重要领域加大工作力度。同时，税收政策变化也是产业政策的一部分，例如治理地方违规招商引资的涉税问题、去年至今年部分行业的增值税优惠和出口退税税率有所下调。
　　从研究框架来看，当前财政领域亦呈现出一些新的范式：（1）精准财政，GDP目标约束有所减轻，财政扩张更重结构而非总量，财政短期乘数让渡于中长期乘数。这对应着对股票市场来说，结构性机会重于总量机会；（2）战略财政，财政更重视加强国家重大战略任务财力保障，支持科技创新和产业创新。这对应着对股票市场来说，战略主线优于景气轮动，因此如以“六张网”为政策抓手的算电协同、AI+为代表的新型基建等领域在今年更受关注；（3）产业财政，财政更重视撬动社会资本、提高合意产业的长期资本形成率，更倚重于财政货币政策协同、政策性金融工具、产业基金等方式，这意味着能够兼具低成本融资、强资本开支、股权协同杠杆的行业，将比单纯依赖行业景气度边际改善的企业更具估值溢价；（4）中央财政，地方受约束于土地收入下滑、化债及支出规范化，中央财政支出的积极扩张形成支撑。这意味着市场会暂时规避资产负债表没有出清、区域存在资产质量差异的行业领域，转向资产负债表相对清晰、中央财政直接受益的行业领域。简单总结，财政呈现出更显著的战略定力，理解后续财政环境也需要延续这样的一个理解范式。
　　2026年GDP增速目标调整为4.5%-5.0%区间，财政政策延续积极特征，但相较2025年的总量扩张，今年更强调结构性支持。对于这个问题，在前期报告《如何理解今年的财政政策与固定资产投资》中，我们也提到，政策层面财政今年以总量托底稳定、结构更重“新质生产力+民生”为主要特点：
　　“2026年狭义财政支出分项中，目标同比增速最高的几项依次为科技、外交国防、文旅体育传媒、社保就业、教育、卫生健康、债务付息等。由此可见，狭义财政的支出投向倾向于以科教文卫为代表的民生类支出和社保债务为代表的刚性支出。”、“我们预计新一批新型政策性金融工具的投向大概率和此前的5000亿元有所区分，或将更重视新基建、新质生产力、安全、绿色、民生、消费等领域工程。”
　　在报告《如何理解今年的财政政策与固定资产投资》中，我们还强调了今年的财政特征还包括更加强调财政金融协同、更加强调引导社会资金和撬动更多杠杆等，这些是今年财政政策对投资“止跌回稳”的主要线索，同时也对今年权益市场产生鲜明的结构性影响，一是兼具低成本融资、强资本开支、股权协同杠杆的行业更受青睐，二是如算电协同等政策支持、资金倾斜的领域也具备相对确定性：
　　“从直接的国补部分转变为‘1000亿财政金融协同促内需专项资金’，这一点是今年政策逻辑边际变化的线索之一，相对直接补贴，今年更注重‘引导’与‘撬动’，是宏观调控举措的‘创新’之举。据财政部初步匡算1：‘千亿级的财政资金，可以支持惠及万亿级信贷，实现‘四两拨千斤’的效果’。另一线索是准财政挑投资大梁，同样强调财政‘引导’和‘撬动’特征。在去年5000亿元准财政工具仍在使用中的前提下，新一批8000亿元新型政策性金融工具在年初即宣布，旨在‘带动更多社会资本参与投资’2。简单理解，今年财政‘投资止跌回稳’主线是金融协同、财政引导、撬动杠杆，即通过科技、技改、生产性服务业投资等方式撬动更多民间投资，财政政策更多起到‘启动资金’、‘引导投